即使在充满争议命题的公司治理领域,也很少有别的话题像高管激励这样,在理论与理论之间,理论与实务之间存在如此多令人困惑的对立。从委托-代理理论的角度,对公司的高管实行基于股权的薪酬激励,被认为是比其他手段更为有效的降低公司所有者与经营者之间的代理成本的方式。然而,现有的经验研究结果不能很好的解释上市公司实行或不实行基于股权的薪酬激励的动机。美国资本市场的制度背景可能是阻碍这一类经验研究的原因,而目前关于美国之外资本市场中实行基于股权的薪酬激励的研究屈指可数。我们的研究选定中国资本市场近年来的一场改革作为研究对象,除了是过去三十年间世界上最大的新兴与转型经济体,中国资本市场的这次改革也由于其特殊的制度特质,为我们的研究提供了良好的载体。特别的是,相对于日德模式下的上市公司,中国的国有上市公司面临着更接近于安格鲁-撒克逊模式下的代理问题,因此在检验传统理论上具有比较优势。除此之外,我们还关注了上市公司在其高管薪酬契约被迫偏离最优设定时的行为。就我们的了解,此前还没有经验研究检验高管薪酬激励与其他降低公司代理成本手段之间的替代关系。在这里我们再次利用了中国资本市场的制度特质。在制度约束消除后短期内宣布实行基于股权的薪酬激励的上市公司,被认为在制度约束存在的前改革期间,较多地偏离其相应得最优高管薪酬激励契约设定。我们选取了104家次曾经在2006-2008年间正式公布高管股权激励方案的上市公司,分析他们实行EEI的原因。在控制了会计盈余和市场收益,以及其他公司与高管的特征变量后,我们发现对国有上市公司而言,股权越分散以及风险越低越有动机实行EEI。而对民营上市公司没有能够能到这样的结论。其次,通过将是否率先实行EEI作为偏离最优高管薪酬契约较为严重的替代变量,我们发现在股权激励存在制度约束时,上市公司除了增加对高管的现金薪酬激励,以及存在更多的高管持股外,还通过增加发放现金股利的行为来降低代理成本。这一结论通过几种稳健性检验后仍然显著。此外,我们还检验了大股东对企业的控制权与高管激励之间的替代关系,我们发现实行EEI的民营上市公司控制性股东,在约束存在时期更倾向于保持更高比例的控制权,这一结论与前人的研究相符。而在约束消除后,在高管激励与增强大股东对企业控制权这两种机制的取舍之中,似乎民营上市公司更加青睐后者。在他们实行EEI的过程中,表达出的(至少很大一部分)是增强自身对上市公司控制权的意愿。这一现象的原因可能是缘于转型经济体中特殊的法律和投资环境。