2018年5月,易方达、嘉实等6家基金公司涉嫌内幕交易的“窝案”引发业界关注,涉案基金公司的基金经理通过分析师获取上市公司董秘传出的内幕消息并从中获利。2011年,炒作概念股开始盛行的时候,涉矿概念的华茂股份在利好消息公布前,大摩华鑫基金提前买入该股票就一度让外界生疑。近年来,A股市场炒作成风,股价往往在短期剧烈波动甚至出现“一日游行情”,投资者过度依赖利好和利空消息,甚至假消息,获取内幕消息的知情人往往能获取超额回报或者能避免重大风险,导致信息泄露的问题在我国资本市场已经相当严重。内幕交易及利用未公开信息交易案的数据逐年增加,尤其是机构投资者参与的内幕交易呈多发态势。信息泄露不可直接观测,发生时隐蔽不易被察觉,被查处和立案的比率不高。因为数据限制和寻找直接证据困难,学术界关于内幕信息泄露的研究较少,以往的文献主要是从内部人角度研究利用内幕信息交易的行为,关于外部人获取内幕消息的研究较少,尤其是缺乏机构投资者利用内幕信息交易的研究。而信息在投资者之间的分布显然不是对称的,诸如大股东等内部人显然具有信息优势,外部的个人投资者则处于信息劣势地位,同样处于外部的机构投资者,却有可能获取内部人的私有信息而取得信息优势。信息分布的不对称性可能导致财富从信息劣势方向优势方转移。如果提前获取内幕消息的机构投资者赶在利好消息之前买入,能够获得正的超额回报;在利空消息之前卖出,则能及时止损。但个人投资者则可能因为信息劣势,则有可能在利好消息之前卖出,利空消息之前买入而蒙受损失。以往关于机构投资者行为的研究主要是机构投资者利用公开信息的解读优势,通过研究机构持股比例与股票超额回报等指标变化的关系（Utama and Cready,1997;Hotchikiss and Strickland,2003;Ali et al.,2008）,或者从季度报告披露的持有量中推断（Ali et al.,2004;Ke and Petroni,2004;Hribar et al.,2009）。近些年,越来越多的研究尝试围绕特定的公司事件去寻找信息泄露和机构投资者提前获取内幕消息的证据（Irvine et al.,2007;Bodnaruk et al.,2009;Christophe et al.,2010;Ivashina and Sun,2011;Khan and Lu,2013;Huang et al.,2016）。因为数据缺乏和寻找直接证据困难,以往还没有学者对大股东减持、业绩预告和红利分配前的信息泄露进行研究（近五年内幕信息分类前4位,第一位并购重组的内幕信息已有学者研究（薛健和窦超,2015））。那么这些重大事件前是否存在信息泄露,机构投资者是否提前获取内幕信息?如果机构投资者根据获取的内幕信息提前交易是否因此而获利,个人投资者是否受损?重大事件公告前机构投资者异常交易的影响因素有哪些?本文将依次解决这三个问题。本文的难点在于区分机构投资者在事件日前的异常交易属于提前获取了内幕信息的发现优势还是对已有公开信息的解读优势,因为信息泄露隐蔽不可直接观测,寻找直接证据困难,鲜有学者从这个角度进行研究,这给本研究带来挑战。本文尝试对事件日前后机构投资者的异常交易进行研究,利用机构投资者的日交易量数据,把（超额）净买入作为机构投资者异常交易的代理变量,依次通过机构投资者的择时行为、择股行为、机构投资者异常交易与未预期盈余的关系、机构异常交易与调研次数高低关系的研究,推测机构投资者在事件日之前的异常交易可能是获取了内幕信息。通过寻找间接证据的研究方法与寻找直接证据有度量误差,这也是未来需要继续研究和完善的方向。本文首先基于规范研究法,综合运用有效市场理论和信息不对称理论分析股票市场信息泄露的理论依据。在此基础上,分别对2012-2017年A股大股东减持、业绩预告和红利分配事件前后机构投资者和个人投资者的异常交易进行研究,其中机构投资者和个人投资者主动买入（卖出）的日交易量数据来自Wind股票资金日流向数据库,通过实证研究得出以下三个结论:第一,在“大股东减持前的信息泄露和机构投资者异常交易”一章,首先,按照减持规模分为大规模减持和小规模减持,对比分析减持规模不同的条件下机构投资者和个人投资者的超额净买入,以及机构和个人投资者在减持前超额净买入的最高组和最低组的CAR值,发现机构投资者能精准的择时交易、择股交易;相对于减持之后,机构投资者在减持之前的超额净卖出显著更高;减持规模与机构投资者的超额净卖出显著正相关;机构投资者的超额净买入与减持股票的未预期盈余显著正相关;相对于机构调研次数低的公司,机构投资者对调研次数多的公司更容易提前卖出。以上结论表明,大股东减持前可能存在信息泄露,机构投资者在减持前的异常交易可能是获取了内幕信息。其次,通过构建收益模型发现机构投资者在大股东减持前后获得显著为正的收益,个人投资者的收益显著为负。最后,通过实证研究发现机构投资者在大股东减持前的超额净卖出与减持股票的估值显著正相关。第二,在“业绩预告前的信息泄露和机构投资者异常交易”一章,首先,把业绩预告分成好消息（扭亏、略增、预增、续盈）和坏消息（续亏、略减、预减、续亏）两组,对比分析不同的业绩预告前后机构投资者和个人投资者的超额净买入,以及机构和个人投资者在业绩预告前超额净买入的最高组和最低组的CAR值,发现机构投资者能精准的择时交易、择股交易;机构投资者在业绩预告（好消息）发布前的超额净买入显著为正,在业绩预告（坏消息）发布前的超额净买入显著为负,即在业绩预告前的买入（卖出）量高于平时的平均水平;相对于机构调研次数低的公司,机构投资者对调研次数多的公司在业绩预告（好消息）前的超额买入量更高、在业绩预告（坏消息）前的超额卖出量更高。以上结论表明,业绩预告前可能存在信息泄露,机构投资者在业绩预告前的异常交易可能是获取了内幕信息。其次,通过构建收益模型发现机构投资者在业绩预告前后获得显著为正的收益,个人投资者的收益显著为负。最后,发现提前获取内幕信息的机构投资者,在业绩预告（好消息）前的累计超额净买入与分析师跟踪显著正相关,在业绩预告（坏消息）前的累计超额净买入与分析师跟踪显著负相关。第三,在“红利分配前的信息泄露和机构投资者异常交易”一章,首先,按照分红比例分为高现金分红、低现金分红、高送转和低送转组,对比分析分红比例不同的条件下机构投资者和个人投资者的超额净买入,以及机构和个人投资者在红利分配前超额净买入的最高组和最低组的CAR值,发现机构投资者能精准的择时交易、择股交易;机构投资者在红利分配前的超额净买入显著为正,即在红利分配前的买入量高于平时的平均水平;机构投资者的超额净买入与分红股票的未预期盈余显著正相关;相对于机构调研次数低的公司,机构投资者对调研次数多的公司在红利分配前的超额买入量更高。以上结论表明,红利分配前可能存在信息泄露,机构投资者在分红前的异常交易可能是获取了内幕信息。其次,通过构建收益模型发现机构投资者在红利分配前后获得显著为正的收益,个人投资者的收益显著为负。最后,发现提前获取内幕信息的机构投资者,在红利分配前的累计超额净买入与红利分配比例显著正相关、与信息不对称程度显著正相关。本文的贡献有以下三点:第一,由于数据的局限和寻找直接证据困难,以往关于内幕信息的研究主要是从内部人的角度出发。本文基于一个新颖的数据集,捕捉到外部人真实的交易行为,从外部人的角度研究内幕信息泄露,寻找我国股票市场信息泄露和机构投资者提前获得内幕信息的间接证据,增加了股票市场外部人获取内幕信息的文献。第二,本研究帮助了解信息泄露在大股东减持、业绩预告、红利分配之前是否具有普遍性,并且发现了股票市场信息泄露的后果,即信息在投资者之间的不对称分布所导致的财富效应,丰富了关于机构投资者和个人投资者之间利益冲突的认识。第三,对监管层改进大股东减持、业绩预告和红利分配的信息披露相关政策有一定借鉴意义。区分机构投资者在公告前的异常交易属于提前获取了内幕信息的发现优势还是对已有公开信息的解释优势,可以排除机构投资者因为专业判断能力所带来的选择干扰,这不同于以往研究机构投资者行为侧重于分析其通过专业判断选股的能力,通过大数据帮助监管层厘清信息泄露和违规交易是否存在,提供了有效监督和防范的证据。