我国银行间债券市场自1997年成立以来,已走过了十六年的发展历程。截至2013年底,银行间债券市场的托管量占我国债券市场托管总量的95%,从市场规模来看占据了整个债券市场存量的绝大部分,是我国债券市场的主体市场。衡量一个市场是否高效的核心标准在于其流动性水平的高低。充足的流动性是市场发挥资源配置作用的前提,是保证市场正常运转的关键要素,是证券市场的生命力所在。提高市场流动性可以从本质上改善市场的效率。银行间债券市场虽然占绝对主导地位,但其流动性水平很低,与其主导地位明显不符。从金额来看单笔交易规模大,从次数来看交易却很不活跃,并且价格波动很大,整个市场的流动性水平依旧很低。流动性不足制约了银行间债券市场效率的提高及其长远发展,提高银行间债券市场的流动性是建设高效的债券市场所要解决的首要问题,对银行间债券市场的流动性及其影响因素进行研究具有理论和现实双重意义。与此同时,我国的利率市场化改革也不断取得新突破。在97年银行间债券市场成立之前,我国就已经基本完成了银行间同业拆借利率市场化、债券市场利率市场化,并且银行间债券市场的成立本身也是利率市场化进程的一部分。自97年银行间债券市场成立以来,我国利率市场化改革取得了很大进展,开启了存贷款利率市场化改革进程,先后进行了境内外币存贷款利率市场化改革、人民币贷款利率市场化改革、人民币存款利率市场化改革。到目前为止已经基本完成了境内外币存贷款利率逐步放开、人民币贷款利率市场化,只剩下存款利率市场化没有完成。利率的本质是资金的市场价格,其市场化改革对提升整个金融市场的效率具有深远的意义。而银行间债券市场是金融市场的一个重要组成部分,所以利率市场化不可避免的会对银行间债券市场的效率包括其流动性水平产生影响。这种影响即可能是正面的亦有可能是负面的,而本文将通过实证分析研究利率市场化政策对银行间债券市场的流动性影响,检验实际的影响作用并探究产生这种影响的原因。国外学术界对银行间债券市场流动性的相关研究非常之多,主要集中在研究流动性的度量及其指标构建、流动性的影响因素、流动性溢价等方面,而国内对银行间债券市场流动性的研究则主要是运用流动性度量指标检验银行间债券市场的流动性水平、流动性的影响因素、流动性溢价、做市商制度对流动性的作用、市场分割对国债流动性的影响、新券效应、基准国债效应、跨市场互动效应等方面,而本文则实证研究的是利率市场化政策因素对银行间债券市场的流动性影响。本文首先对流动性的定义及其度量指标进行了归纳,主要介绍了各买卖报价价差指标以及交易量指标。根据现有的研究结论,度量我国银行间债券市场流动性的最合适的指标是买卖价差指标,而本文则选取了对数价差和成交量这两个指标从宽度和深度两个维度来度量银行间债券市场的流动性水平。然后本文对影响银行间债券市场流动性的主要因素进行了归纳,将银行间债券市场流动性的影响因素划分为内部决定因素和外部影响因素两大类。其中内部决定因素包含债券产品自身特征因素、市场微观结构特征因素两种,而外部影响因素则包含宏观经济影响因素、政策因素两种。具体来说,债券产品自身特征因素主要包括发行量、价格、久期、剩余期限、信用等级、票面利率六种。市场微观结构因素又包括交易制度、交易成本、信息透明度、投资者结构四个方面。宏观经济影响因素则包含宏观经济运行状况、宏观调控、关联市场变动三个方面。其中含宏观经济运行状况可以用宏观经济运行指标来衡量。在诸多宏观经济运行指标中,货币供给量和市场利率两个指标对流动性影响最为显著。鉴于本文所要研究的是利率市场化政策对于银行间债券市场流动性的影响,因此将利率市场化政策单列为一种因素。理论上来说,利率市场化对银行间债券市场的流动性既有正面影响又有负面影响。从正面影响来看,利率市场化解除了对利率自由均衡变动的限制,而债券的价格变动又取决于市场利率的变动,利率管制的解除将促使债券定价更加有效并且变动更灵活充分,从而提高市场参与者进行买卖交易的积极性,活跃市场交易,提高成交量,对银行间债券市场的流动性产生正面影响。从负面影响来看,利率市场化对商业银行的冲击会间接减少其在银行间债券市场的投资量从而降低银行间债券市场的流动性。商业银行是银行间债券市场的主要参与者,占据了银行间债券市场63.62%的成交量,处于垄断地位。而利率市场化会导致存贷利差缩小,银行赖以暴利的存贷利差一旦缩小,其盈利必然会下滑,盈利的下滑会导致银行资金趋紧。而商业银行资金趋紧就会相应减少其在银行间债券市场的投资量,造成整个银行间债券市场的成交量下滑,流动性降低。所以,利率市场化对我国银行间债券市场的流动性也可能会造成负面影响。本文采用实证分析方法对具体的影响作用进行了检验。使用Wind数据库的银行间债券市场的每日逐笔交易数据,选取了6支国债4支政策性金融债共计10支债券作为样本进行研究。截取了样本债券在政策出台时间点前后有成交报价记录的90个交易日的日数据,对这180个样本点进行研究。使用了样本债券的每日的逐笔交易数据,对取样数据进行处理后计算出180个样本点当日的买卖报价价差的加权平均值作为当日的买卖价差、当日单笔成交量均值、当日加权平均成交价格、剩余期限4个债券自身特征数据。同时选取了对应日期的上海银行间同业拆借利率日利率、银行间债券指数。将银行间债券市场流动性水平设为被解释变量,采用对数价差和成交量两个指标来度量流动性大小；将流动性的影响因素设为被解释变量,其中将政策因素设为虚拟变量,构建出两个解释流动性的多元线性回归模型,对样本数据进行了线性回归。采用逐步回归法剔除模型中不显著的解释变量,对模型进行调整。最后采用迭代法解决了模型存在的一阶序列自相关问题,并得出调整后的最终模型。实证分析的结果表明,短期来看放开贷款利率下限的政策对银行间债券市场的流动性产生了负面的影响。从市场宽度的层面分析,无论是直接影响还是通过作用于其他变量间接影响,放开贷款利率下限的政策均促使样本债券的对数价差扩大,流动性减弱。短期来看贷款利率市场化的政策对银行间债券市场的流动性具有负面的影响,政策出台引起银行间债券市场的买卖价差上升,交易成本提高,流动性降低。从市场深度的层面来看,无论是直接影响还是间接影响,贷款利率市场化政策的出台在短期内都对银行间债券市场的成交量造成了负面影响,即政策出台导致成交量下滑,流动性下降。可见,无论是从买卖价差还是从成交量来看,政策变量对于银行间债券市场的流动性都产生了负面影响。这与预期基本相符。随后本文对产生负面影响的原因进行了深入分析,从利率市场化导致存贷利差逐步缩小,造成商业银行的净利息收入减少,进而致使银行资金趋紧,使其在银行间债券市场上的交易量减少,从而降低了银行间债券市场的流动性水平这一逻辑运用相关数据进行了描述分析。最后,本文提出了政策建议以减轻乃至消除存贷款利率市场化对银行间债券市场流动性的负面冲击。第一是要支持并引导商业银行大胆进行业务创新,大力发展表外业务及中间业务,改变收益结构,将商业银行主要依靠传统存贷业务、依托高额存贷利差的盈利模式,逐渐转变为依靠中间业务、表外业务和业务创新的多元化盈利模式,以增强商业银行在存贷利差不断缩小的过程中的抗风险能力及资本充足率水平。这将有助于商业银行保持更充足的资金在银行间债券市场进行投资交易,减轻利率市场化政策对于银行间债券市场流动性的不利影响。第二是要推动银行间债券市场的投资者结构多元化,分散垄断投资者即商业银行的自身不利因素对银行间债券市场流动性所产生的风险。第三则是要循序渐进地继续进行利率市场化改革,有步骤分阶段地放开存款利率上下限,最大限度地降低这种不利冲击。