过度投资一直是学术界研究的重点。过度投资的原因众多，经典的解释非效率投资的理论是Jensen(1976)基于委托代理理论提出的自由现金流假说，认为当管理层面临大量可支配的自由现金流时，管理层为了私人动机会进行过度投资。然而自由现金流假说是在西方发达国家的背景下提出的。首先由于债权成本低于股权融资并且不稀释控制权，导致股权融资占总融资的量少，债券市场发达，由此导致股权融资不属于企业重要的资金来源，其次由于资本市场完善、经理人市场完善，因此债务的硬约束起到治理效应，由此国外将管理层可支配的自由现金流界定为内部自由现金流。而我国一方面由于商业银行和上市公司的双重软约束导致债务软预算，因而债务的治理效应低，其次由于股权成本低、管理层防御等动机，我国资本市场出现很强的股权融资偏好，并且加上资本市场监管功能的不完善，因此不管是债务融资资金还是股权融资资金都可能给管理层带来可支配的资源从而导致过度投资。
　　薪酬契约有效性一直被认为是解决委托代理成本，管理层和股东利益趋向一致的重要途径，Dechow and Sloan(1991)推荐利用基于绩效的激励合同来改善股权与股东之间的冲突对投资水平的影响。随着我国改革进程不断的推进，管理层薪酬也逐步与企业绩效挂钩，形成了业绩上、薪酬上，业绩下、薪酬下的局面。那么薪酬业绩敏感性的提升是否真的能缓解委托代理理论进而对提升企业的投资效率，从而增加企业的价值呢？
　　根据自由现金流假说，当管理层获得的可支配资金增加时，其过度投资就应该增加，也就是管理层会使用外部融资资金进行过度投资，但同时管理层防御假说认为经理人为了减小被解聘、公司破产和被接管带来的风险，在面临公司决策时会选择有利于维持自身职位并追求个人利益最大化的行为。为了维护自身职位的安全管理层在使用外部融资资金进行过度投资时，相比债权融资资金会偏向使用股权融资资金，因为相比债权融资资金，股权融资资金没有付息的硬约束，减小了项目失败进而破产的风险。薪酬业绩敏感性可以加大了管理层进行过度投资时承担的损失，由此使得管理层和股东利益趋于一致，减轻管理层使用债权融资资金和股权融资资金进行过度投资行为;但同时薪酬业绩敏感性也加大了项目失败管理层承受的损失，由此导致了管理层的防御动机，更加偏好于使用股权融资资金进行过度投资。两种作用下，薪酬业绩敏感性会降低管理层使用债权融资进行过度投资，而对于使用股权融资资金进行过度投资的行为的影响存在两种假说下的相互抵消，不可预测。
　　基于上述分析，本文以使用市场价值为基础的薪酬敏感性和管理层持股比例作为薪酬业绩敏感性为解释变量，研究其对管理层使用可支配的债权融资资金和股权融资资金进行过度投资的影响。本文包含7章内容:
　　第一章:绪论。本章介绍了文章的研究背景意义、研究方法和文章主要内容框架，并介绍了文章的研究创新点以及研究贡献。
　　第二章:文献综述。本文梳理了关于过度、资金来源和薪酬业绩敏感性的相关文献，过度投资从产生动因、影响因素和经济后果进行梳理，资金来源从融资选择方式的影响因素和不同来源资金使用效率两方面进行梳理，薪酬业绩敏感性从其存在、影响因素和经济后果进行梳理，最后进行点评。
　　第三章:理论分析。理论分析分为两部分，第一部分基础理论分为委托代理理论和激励理论，其中委托代理理论又包括由其延伸出来的可以用来解释过度投资的子理论，自由现金流假说和管理层防御假说;第二部分是薪酬业绩敏感性影响过度投资的内部机理。
　　第四章:研究设计。本章首先在理论和文献的基础上推出假设;然后说明了为了证明假设选取的变量和其衡量方式;紧接着说明为了证明假设而设计的模型;最后说明研究样本数据的来源和处理过程。
　　第五章:投资及投资效率现状分析。为了更清楚的了解我国上市公司的投资效率现状，本章首先对近年来企业的投资现状趋势以及不同股权性质下的投资情况进行分析，其次通过Richardson模型对变量进行回归，得出非效率投资的衡量指标，即过度投资和投资不足，并对其进行描述性统计。
　　第六章:实证结果回归及分析。本章首先对所有的变量进行描述性统计，其次对资金来源和过度投资进行回归并对回归结果进行分析;最后在模型中加入薪酬业绩敏感性证明其对过度投资的影响。
　　第七章:研究结论、启示和不足。对文章的的实证结论进行梳理总结，并提出政策建议，同时指出文章的不足及未来待进一步研究的方向。
　　文章主要得到两个结论如下:
　　(1)管理层除了使用自由现金流进行过度投资外，确实使用了外部融资资金进行过度投资并且存在股权融资资金使用偏好。总样本上使用了股权融资资金和债权融资资金，并且存在使用股权融资资金进行过度投资的偏好，这主要由于管理层防御动机，为了维护自身职位安全和利益最大化导致。在分样本中，自由现金流富余的情况下，没有管理层使用外部融资进行过度投资的证据;在自由现金流不富余的情况下，结果和全样本回归结果保持一致，在内部自由现金流不富余的情况下，管理层使用债务融资资金和股权融资资金进行过度投资，并存在使用股权融资资金进行过度投资的偏好。
　　(2)薪酬业绩敏感性的提高能够抑制管理层使用债权融资资金进行过度投资，但是对管理层使用股权融资资金进行过度投资没有影响。全样本和自由现金流不富余的情况下回归结果一致，薪酬业绩敏感性可以抑制管理层使用债权融资资金进行过度投资，但对股权融资没有影响。由于在自由现金流富余的情况下，管理层没有使用外部融资资金进行过度投资，因此薪酬业绩敏感性没有通过抑制使用外部融资资金进行过度投资发挥作用。
　　根据本文得到的实证结果，得到的研究启示如下:
　　1、加强对自由现金流不富余公司的外部资金使用监管。研究结论显示，相比自由现金流富余的公司，自由现金流不富余的公司中的管理层更容易使用外部融资资金进行过度投资并且存在使用股权融资资金进行过度投资的偏好。资本市场应加强对自由现金流不富余又大量借入资金的企业，对其资金使用方向和效率进行监控。
　　2、完善资本市场。管理层使用外部融资资金进行过度投资时表现出使用股权融资资金偏好，表明相比债权融资资金，股权融资资金更容易被管理层滥用进行过度投资。提高股权融资门槛，建立监管股权融资资金后续使用的完整体系非常有必要。此外，应加快债权资本市场的建立，提高直接融资在我国资本市场融资比例，其还款付息的硬约束导致相比股权融资资金，债权融资资金使用效率更高。
　　3、为完善管理层激励体制、建立基于业绩的薪酬企业进一步提供了经验证据。薪酬业绩敏感性的提高确实抑制了过度投资，使股东和管理层的利益趋于一致，建立基于业绩的长期激励和短期激励相结合的激励体制对于提高资本使用效率，进而提高投资效率非常有必要。
　　本文的主要研究贡献主要如下:
　　第一:结合已有研究以及国内外制度背景的不同，提出我国过度投资资金来源和国外不同，研究外部融资资金对过度投资的影响，丰富了过度投资的相关研究。
　　第二:为股权融资偏好提供了间接证据。本文通过实证检验发现管理层出于管理层防御动机，在使用外部融资资金进行过度投资时存在使用股权融资资金的偏好，为我国股权融资偏好提供了间接证据。
　　第三:为薪酬业绩敏感性对管理层使用外部资金进行过度投资行为的影响提供了解释依据。已有研究大多研究薪酬业绩敏感性对自由现金流过度投资的作用，本文从自由现金流假说和管理层防御假说两个角度研究薪酬业绩敏感性对外部资金过度投资的作用。