做市商制度在发达证券市场已有30多年的历史,国际证券市场发展的历史与现实显示,做市商制度是一个完整的证券交易系统中不可缺少的组成部分,它在证券市场所起的作用已获得证券界的共识,是证券市场发展到一定阶段的必然产物,是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。而我国股票市场在做市商制度方面还是一片空白。因此研究做市商制度,借鉴国外成熟市场的成功经验,将为我国股票市场的交易制度的进一步发展提供思路。本文从做市商制度的历史起源和作用特点出发,结合做市商制度在国外的成功经验和我国现阶段具体情况和引入做市商制度的实践,分析探讨了在我国现阶段股票市场引入做市商制度的适用性和可行性,并且就如何引入做市商制度进行了深入分析。文章具体分为三个部分:1.做市商制度概述论文该部分从做市商制度的历史起源出发,对做市商制度的基本内涵和作用进行了深入剖析,并且在回顾做市商制度在国外发达资本市场的实践经验的基础上,通过比较分析阐述了做市商制度与中国股市的庄家行为的本质区别。做市商制度也就是我们所说的报价驱动交易制度。在该交易制度下,做市商不断地向交易者报出特定证券的真实买卖价格——买入报价和卖出报价,并在该价位上接受交易者的买卖要求,以其自有资金和证券与交易者进行证券交易。做市商通过他们的不断买卖来满足交易者的投资需求,并维持市场的流动性。因为交易者不需要等待指令的执行,而是马上就与做市商成交,因此,这种交易机制也被称为连续交易商市场。做市商制度具有活跃市场、稳定市场的功能,依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制,保证证券交易的规范和效率。而我们也应该看到做市商制度并非何时都能发挥功效,本文通过1987年美国股灾的事例进行了引证。此外,在回顾国外成功经验的基础上,从制造市场的目的、方式、行为的属性以及作用等四方面分别对对做市商制度与中国股市的庄家行为的本质区别进行了比较分析。2.在我国股票市场引入做市商制度的适用性分析该部分首先简要回顾了我国历史上关于在证券市场上引入做市商制度的讨论历程以及当前各个市场主体对在股票市场引入做市商制度的立足点和出发点,然后立足于中国当前股市的实际状况,从我国股票市场的流动性、稳定性两方面具体分析了在我国股票市场引入做市商制度的适用性和可行性。此外,通过引入最新推出的交易规则及当前股市的发展状况进一步说明了适合做市商制度生长的土壤在慢慢地逐渐形成。文中通过分析科学技术进步对证券交易集中程度的影响来说明不同科技水平阶段指令处理成本和流动性成本各自在决定证券交易制度中的重要性,并指出在当前科技不断进步的今天流动性成本已成为决定交易制度的关键因素。在此基础上,文章对流动性进行了详细的界定,指出其核心含义是以合理价格迅速成交的能力。依此定义,流动性应包括两个方面:交易价格合理和成交即时性。所谓合理价格是指价格冲击成本较小,即大量买卖不会导致价格出现较大的反方向变化。并依据此定义,利用价格冲击指数对我国股票市场的流动性进行了实证分析。得出了我国股票市场的流动性成本相对于其他国家而言仍然偏高,因此有必要在股市中引入做市商制度的结论。在稳定性方面,通过说明当前中国股市经常处于大幅震荡的特点以及做市商在稳定股价方面的具体运作指出了做市商制度是有利于推进中国股市的平稳运行的。而新交易规则中对引入一级交易商制度的规定以及做空机制和融资融券业务的实施也为做市商制度的推出预留了政策上的空间。3.在中国股票市场引入做市商制度的构想做市商制度对我们来说是一个全新的事物,我国建立做市商制度需要一定时间和一系列条件的配合。我们只有在借鉴国外经验的同时,根据自身实际,积极稳妥地逐步推进。该部分首先论述了指令交易制度和做市商制度的结合可以实现两种体制的优势互补,进而提出了我国股票市场的证券交易制度可以向混合交易制度发展的观点。文中首先具体分析了两种可以考虑的混合交易制度的利弊,即“混合模式”及“平行模式”。混合模式,是指直接在竞价交易系统中引入做市商。在这种模式下,做市商和其他市场参与者一样平等地参与竞价,与所有的买卖委托撮合成交,按价格优先、时间优先原则决定成交价格;“平行模式”,是指在竞价交易系统之外另建新的竞争性做市商制度,专门适用于流动性不高的部分股票。该模式的本质在于另建新的竞争性做市商交易系统。在此基础上,通过结合我国股市当前的实际情况进行具体分析,推出“混合模式”更适用于当前中国股票市场的观点。之后,从“如何使券商有能力做市”、“如何使券商有动力做市”以及“如何使券商合法合规地做市”三个方面具体分析论述了引入做市商制度需要考虑的关键性问题。,并逐一提出了相关政策建议。文章的主要创新之处主要体现在以下几个方面:1.指出在科学技术不断进步的今天,流动性成本已成为证券交易制度的决定性因素。并对流动性成本进行了具体界定,指出流动性应包括两个方面:即交易价格的合理性以及交易的即时性,衡量流动性成本的指标应该将这两个关键因素都考虑进去。2.结合国内外相关证券市场的实践经验,并通过对“混合模式”和“平行模式”的比较分析,认为混合模式由于其是在当前股票市场的指令交易机制的基础上引入做市商制度的特点,使得它更注重于从整体上提高市场的流动性,并且这样的机制设计能够从整体上发挥做市商制度稳定股票市场的功能;相比之下,平行模式只是针对部分流动性较弱的股票引入做市商,做市商所发挥的功能只是局限于特定部分的股票。因此,混合模式更适用于在一个整体流动性相对较弱的股票市场中引入做市商制度的情况,并且该种模式更有助于发挥做市商稳定市场价格的功能,更有利于整个股票市场的平稳运行和发展。由于当前中国股票市场的流动性成本仍然相对较高以及经常处于大幅震荡的特点,指出混合模式更适用于当前中国股市的结论。3.对在推出做市商制度之前需要引入的相关政策以及配套措施提出了相关建议。如引入做空机制,并为做市商开辟手续简便、成本较低的融资融券支持;考虑给与做市商其他“合法化”优惠。在成为做市商之后,券商可以合法地进行某些行为,也可以合法地处理某些问题。例如合法持有超比例的股票;在做市商披露成交信息方面,也要考虑适当的给予做市商信息披露方面的优惠等等。