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2020年11月18日，知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）在社交媒体上公开表示，正在做空美股上市公司欢聚时代，声称欢聚直播业务90%收入为假，欢聚时代的海外版本Bigo Live 80%收入造假。
做空报告发布后，欢聚时代股价当日下跌23.37%，当日市值蒸发18亿美元（约合118亿人民币）。次日，欢聚时代回应称，浑水的报告充满了对直播行业和直播生态的无知，报告中逻辑不清、数据混乱、以偏概全，包含了大量的错误。欢聚回应公布后，股价随即大幅反弹。
欢聚时代为何成为浑水的狙击对象？做空报告发布时间恰逢百度刚刚宣布和欢聚集团签署约束性协议，是故意为之吗？对于欢聚的回应，浑水有何打算？为此，《棱镜》连线浑水创始人卡森·布洛克（Carson Block）。
问：为什么选择做空欢聚？欢聚从事直播行业很多年，从什么时候开始调查这家公司？
卡森·布洛克：首先，经营得久，不代表没有可疑之处。比如，我们之前做空的嘉汉林业（Sino-Forrest）在2011年，那个时候它已经上市16年了。当一家公司上市得久了之后，人们似乎开始停止质疑它，而把一些事情视作理所当然，但并不该这样。
其二，过去几年，浑水逐渐具备能够调查网上行为的能力，特别是在鉴别网上机器人方面。
十年前，我们去调查中国公司，可能就是数一数卡车的数量。但是近些年，我们发现了所谓的“科技造假”，甚至会出现相关产业，比如刷单工厂。有些人觉得，刷单只是稍微粉饰一下数据。但当我们去调查欢聚时代或跟谁学的时候，会发现这种机器人已经占到用户基数的绝大部分。这是两个大前提。
要说近期的导火索的话，就是一年前，我跟一个中国的朋友聊天，他说，你也许应该看下欢聚。我说为什么。他说，他有个朋友在欢聚做主播，还是算成功的那种，但是赚不了什么钱。所以我们从主播的收入開始着手，然后发现他们并没有外界想象的那么赚钱，有个巨大的差距。我们花了一年时间搜集数据，然后研究数据，找寻关联点。花了一年多的时间，我们得出结论，认为欢聚造假。
但因为有跟谁学的案例在先，尽管我们认为跟谁学用户数造假，但市场似乎并不买账。另外，疫情中，大量的经济刺激措施涌入，也让市场大涨成为做空掣肘。所以，我们并没有立刻发布欢聚报告，而是想等到我们更理解市场反应的时候，再发布。
问：所以，你们是从主播的收入入手的。我也看到在做空报告里列举了一些主播收入的案例。但是，有人会说，你的确找到了一些虚假案例，但样本数是不是太少了？
卡森·布洛克：首先，我们采取的主要分析方式是追踪了欢聚直播里1.15亿笔交易数据，然后，分析中间哪些有机器军团的痕迹。但是我们也意识到，数据分析的研究方法，对普通读者来说，不太好理解。比如，以前实地调查时，我们可以说，今天应该有100辆车进出，但结果我们只看到3辆车。但是，对于网络生意来说，就不适用。
为了让更多读者理解某家公司的问题，我们列出了案例分析，但案例分析并不代表我们所有的证据链。
除了欢聚时代的国内业务之外，浑水还质疑海外业务水分大。浑水举例称，海外站最受欢迎的网红RCT_Khan大多数时间都在直播办公桌前翻看文件，并没有任何娱乐表现，但还是会接收到源源不断的打赏“金豆”。
问：你们发布欢聚做空报告的时间，恰逢百度宣布36亿美元收购欢聚国内直播业务。这是巧合吗？还是一种做空策略？
卡森·布洛克：是，也不是。因为我们已经决定了要在11月发布这份做空报告。但是我们原本打算在欢聚财报之前公布。然后10月底，有中国媒体说，欢聚直播可能会被百度收购，这让我们暂停了原来的计划。
此后，我们看到欢聚敲定盈利发布时间为11月16日，百度也决定在同一日公布盈利。我猜，百度也许想在盈利报告的同时公布收购直播的决定。如果做空报告先行，其他人也许会说，百度买欢聚直播，说明他们否认了浑水的报告。当时我们也猜测，在百度公布盈利的时候，他们是会说，已经完成了收购，还是说只是达成收购协议，但还没有交易完成。结果，百度公布的是达成协议，但交易还没有完成。
这个时候，我们觉得时机成熟了。做空报告出来之后，百度就有两个选择。如果他们还没有进行尽职调查，他们应尽快进行。如果他们已经做完了尽职调查，应该很容易就能发现我们注意到的欢聚的问题。
这会是个有趣的测试，到底中国顶级的公司会做什么样的选择。
问：欢聚做空报告发布当天，股价暴跌，但是第二天就反弹了。对于股价的反弹有什么评价吗？后续会有第二波的报告吗？
卡森·布洛克：我们后续会进一步回应。我们也注意到，欢聚对我们的第一份报告已经有所回应。
股价反弹并不令人惊讶。我把做空进程比作打网球。我们公布做空报告后，股价下跌;公司回应了之后，股价一般都会有所反弹，然后我们近网，得分。通常，我们会得分，虽然并不是每一次。所以，我们会继续。答案就是，是的，但是我还不确定具体的时间。
问：你的意思是会发布更多关于欢聚的报告？
卡森·布洛克：是的。我也注意到，读者对我们数据分析方法论的关心，提出了很多问题。我们整理了常见问题发布在网站上。后续的反馈问题还在发给我们，我们也会进一步更新这个常见问题表。 问：之前我们提到过你的研究方法，实地考察是浑水做空报告的重要组成。但是，研究虚拟经济和往常的实地考察不同。比如，你可以记录一个咖啡厅实际的客流量，但是很难追踪一个虚拟经济中的实际客流。对你来说，调查虚拟经济活动是更难，还是更容易了？跟以往相比，有什么明显不同吗？
卡森·布洛克：的确不同。你需要专家，需要采用适合的软件，另外还需要运气。
说实话，跟谁学和欢聚在数据管理上都相对松散。如果他们在编程上做得周全的话，也许我们就没法做调查。这里面有运气的成分。另外，跟传统的财务分析也有相同之处，我们通过财务发现造假，也是因为你一旦撒了一个谎，就需要一百个谎去掩盖，总会发现漏洞。
我想强调的是，我们调查的过程，没有入侵其他公司的电腦或是网络，没有触犯法律。报告里采用的数据都是获得访问权限的。我们会花时间建立数据集，寻找这些数据当中的关联和模式。真正难的部分，是我之前提到的，如何让读者理解这些技术型的欺诈。
问：在对中国公司的实地调查中，你们依靠内部团队吗？还是第三方？
卡森·布洛克：几年前，我们就关闭了在中国的内部调研团队。现在全部转为依靠专业的调查人员。但我们跟他们合作的时候很谨慎，不会展露全景图。比如说，之前辉山的案例，我们可能让一些人去黑龙江的奶牛场，但并不让他们知道我们是在做什么。总之，第三方接收到的信息很少。同样的模式，我们也应用在南美、印度或是非洲。
注：2016年年底，浑水转战港股，发布做空东北上市公司辉山乳业报告，称后者为骗子，一文不值。虽然做空当天，辉山乳业股价仅小幅下跌2.1%，此后股价一度回归平稳，但次年辉山乳业大股东挪用资金、陷入债务危机、股权质押被机构强行平仓的消息四起。2017年，辉山曾在一天内跳水式暴跌85%，后在2019年黯然退市。
问：我猜想，你可能有一个做空候选列表。什么样的公司会被列在里面？近期还有什么计划吗？
卡森·布洛克：我们致力于寻找那些有重大隐藏问题的公司。其实，在2015年之后，中国公司并不是我们主要的调查对象，恐怕只占20%-25%。我们主要在找北美、加拿大、欧洲的问题公司。他们也并不是触犯法律，但是可能会玩弄财务数据。比如，我们做空了英国诉讼融资公司Burford，就属于这个类型。
一般来说，到11月底，基本上所谓的候选列表就空了。我们通常会在来年1月份重新开始讨论新想法。
做空报告发布后，欢聚时代股价当日下跌23.37%，当日市值蒸发18亿美元（约合118亿人民币）。次日，欢聚时代回应称，浑水的报告充满了对直播行业和直播生态的无知，报告中逻辑不清、数据混乱、以偏概全，包含了大量的错误。欢聚回应公布后，股价随即大幅反弹。
欢聚时代为何成为浑水的狙击对象？做空报告发布时间恰逢百度刚刚宣布和欢聚集团签署约束性协议，是故意为之吗？对于欢聚的回应，浑水有何打算？为此，《棱镜》连线浑水创始人卡森·布洛克（Carson Block）。
问：为什么选择做空欢聚？欢聚从事直播行业很多年，从什么时候开始调查这家公司？
卡森·布洛克：首先，经营得久，不代表没有可疑之处。比如，我们之前做空的嘉汉林业（Sino-Forrest）在2011年，那个时候它已经上市16年了。当一家公司上市得久了之后，人们似乎开始停止质疑它，而把一些事情视作理所当然，但并不该这样。
其二，过去几年，浑水逐渐具备能够调查网上行为的能力，特别是在鉴别网上机器人方面。
十年前，我们去调查中国公司，可能就是数一数卡车的数量。但是近些年，我们发现了所谓的“科技造假”，甚至会出现相关产业，比如刷单工厂。有些人觉得，刷单只是稍微粉饰一下数据。但当我们去调查欢聚时代或跟谁学的时候，会发现这种机器人已经占到用户基数的绝大部分。这是两个大前提。
要说近期的导火索的话，就是一年前，我跟一个中国的朋友聊天，他说，你也许应该看下欢聚。我说为什么。他说，他有个朋友在欢聚做主播，还是算成功的那种，但是赚不了什么钱。所以我们从主播的收入開始着手，然后发现他们并没有外界想象的那么赚钱，有个巨大的差距。我们花了一年时间搜集数据，然后研究数据，找寻关联点。花了一年多的时间，我们得出结论，认为欢聚造假。
但因为有跟谁学的案例在先，尽管我们认为跟谁学用户数造假，但市场似乎并不买账。另外，疫情中，大量的经济刺激措施涌入，也让市场大涨成为做空掣肘。所以，我们并没有立刻发布欢聚报告，而是想等到我们更理解市场反应的时候，再发布。
我把做空进程比作打网球。我们公布做空报告后，股价下跌;公司回应了之后，股价一般都会有所反弹，然后我们近网，得分。通常，我们会得分，虽然并不是每一次。
问：所以，你们是从主播的收入入手的。我也看到在做空报告里列举了一些主播收入的案例。但是，有人会说，你的确找到了一些虚假案例，但样本数是不是太少了？
卡森·布洛克：首先，我们采取的主要分析方式是追踪了欢聚直播里1.15亿笔交易数据，然后，分析中间哪些有机器军团的痕迹。但是我们也意识到，数据分析的研究方法，对普通读者来说，不太好理解。比如，以前实地调查时，我们可以说，今天应该有100辆车进出，但结果我们只看到3辆车。但是，对于网络生意来说，就不适用。
为了让更多读者理解某家公司的问题，我们列出了案例分析，但案例分析并不代表我们所有的证据链。
除了欢聚时代的国内业务之外，浑水还质疑海外业务水分大。浑水举例称，海外站最受欢迎的网红RCT_Khan大多数时间都在直播办公桌前翻看文件，并没有任何娱乐表现，但还是会接收到源源不断的打赏“金豆”。
问：你们发布欢聚做空报告的时间，恰逢百度宣布36亿美元收购欢聚国内直播业务。这是巧合吗？还是一种做空策略？
卡森·布洛克：是，也不是。因为我们已经决定了要在11月发布这份做空报告。但是我们原本打算在欢聚财报之前公布。然后10月底，有中国媒体说，欢聚直播可能会被百度收购，这让我们暂停了原来的计划。
此后，我们看到欢聚敲定盈利发布时间为11月16日，百度也决定在同一日公布盈利。我猜，百度也许想在盈利报告的同时公布收购直播的决定。如果做空报告先行，其他人也许会说，百度买欢聚直播，说明他们否认了浑水的报告。当时我们也猜测，在百度公布盈利的时候，他们是会说，已经完成了收购，还是说只是达成收购协议，但还没有交易完成。结果，百度公布的是达成协议，但交易还没有完成。
这个时候，我们觉得时机成熟了。做空报告出来之后，百度就有两个选择。如果他们还没有进行尽职调查，他们应尽快进行。如果他们已经做完了尽职调查，应该很容易就能发现我们注意到的欢聚的问题。
这会是个有趣的测试，到底中国顶级的公司会做什么样的选择。
问：欢聚做空报告发布当天，股价暴跌，但是第二天就反弹了。对于股价的反弹有什么评价吗？后续会有第二波的报告吗？
卡森·布洛克：我们后续会进一步回应。我们也注意到，欢聚对我们的第一份报告已经有所回应。
股价反弹并不令人惊讶。我把做空进程比作打网球。我们公布做空报告后，股价下跌;公司回应了之后，股价一般都会有所反弹，然后我们近网，得分。通常，我们会得分，虽然并不是每一次。所以，我们会继续。答案就是，是的，但是我还不确定具体的时间。
问：你的意思是会发布更多关于欢聚的报告？
卡森·布洛克：是的。我也注意到，读者对我们数据分析方法论的关心，提出了很多问题。我们整理了常见问题发布在网站上。后续的反馈问题还在发给我们，我们也会进一步更新这个常见问题表。 问：之前我们提到过你的研究方法，实地考察是浑水做空报告的重要组成。但是，研究虚拟经济和往常的实地考察不同。比如，你可以记录一个咖啡厅实际的客流量，但是很难追踪一个虚拟经济中的实际客流。对你来说，调查虚拟经济活动是更难，还是更容易了？跟以往相比，有什么明显不同吗？
卡森·布洛克：的确不同。你需要专家，需要采用适合的软件，另外还需要运气。
说实话，跟谁学和欢聚在数据管理上都相对松散。如果他们在编程上做得周全的话，也许我们就没法做调查。这里面有运气的成分。另外，跟传统的财务分析也有相同之处，我们通过财务发现造假，也是因为你一旦撒了一个谎，就需要一百个谎去掩盖，总会发现漏洞。
我想强调的是，我们调查的过程，没有入侵其他公司的电腦或是网络，没有触犯法律。报告里采用的数据都是获得访问权限的。我们会花时间建立数据集，寻找这些数据当中的关联和模式。真正难的部分，是我之前提到的，如何让读者理解这些技术型的欺诈。
问：在对中国公司的实地调查中，你们依靠内部团队吗？还是第三方？
卡森·布洛克：几年前，我们就关闭了在中国的内部调研团队。现在全部转为依靠专业的调查人员。但我们跟他们合作的时候很谨慎，不会展露全景图。比如说，之前辉山的案例，我们可能让一些人去黑龙江的奶牛场，但并不让他们知道我们是在做什么。总之，第三方接收到的信息很少。同样的模式，我们也应用在南美、印度或是非洲。
注：2016年年底，浑水转战港股，发布做空东北上市公司辉山乳业报告，称后者为骗子，一文不值。虽然做空当天，辉山乳业股价仅小幅下跌2.1%，此后股价一度回归平稳，但次年辉山乳业大股东挪用资金、陷入债务危机、股权质押被机构强行平仓的消息四起。2017年，辉山曾在一天内跳水式暴跌85%，后在2019年黯然退市。
问：我猜想，你可能有一个做空候选列表。什么样的公司会被列在里面？近期还有什么计划吗？
卡森·布洛克：我们致力于寻找那些有重大隐藏问题的公司。其实，在2015年之后，中国公司并不是我们主要的调查对象，恐怕只占20%-25%。我们主要在找北美、加拿大、欧洲的问题公司。他们也并不是触犯法律，但是可能会玩弄财务数据。比如，我们做空了英国诉讼融资公司Burford，就属于这个类型。
一般来说，到11月底，基本上所谓的候选列表就空了。我们通常会在来年1月份重新开始讨论新想法。