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风险投资体系运作的各个环节都存在一定的风险，概括起来主要有：管理风险、市场风险、政策风险、财务风险等。①为了确保投资者的利益，促进被投资企业的健康发展，必须建立完善的监管体系。对风险投资活动的监管，源于对金融活动进行监管的延伸。在国际上，不同的国家选择的监管模式不同，可以归纳为以官方为主的监
管、以行业自律组织为主的监管及中间型监管三种。
一、官方为主的风险投资监管法律模式
风险投资中的“市场失灵”与“政府干预”风险投资市场的产生是市场经济发展到一定程度的产物，市场经济内在的自身调节机制在促成风险投资形成自身运作规则的同时，必然也将市场本身的缺点和消极方面移植到了风险投资市场，使风险投资存在市场机制无法自身调和的缺陷。也就是说，风险投资也同所有市场经济自发调整的产物一样，都不可避免地存在“市场失灵”问题。②风险投资的“市场失灵”最主要体现在风险投资的宏观经济总量失衡③、风险投资的信息不对称④、风险投资的外部性⑤。 风险投资的“市场失灵”是风险投资市场自身不能调和的，客观上需要外部有效力量对其进行矫正，而官方监管恰恰能够提供这样一种强有力的外部力量，这就产生了风险投资“政府干预”的需求。
纵观世界各国的官方监管，以美国最具有代表性。其官方监管理念是尽量减少干预，从法律和政策上给予扶持。在美国，风险投资基金和风险投资机构的设立均无需政府批准，但是要符合美国联邦证券与交易管理委员会对全国的投资公司进行全面管理监督的有关规定，如果是小企业投资公司，还应遵守小企业管理局的规定。理由是风险资本属于私人权益资本，不必经过美国证券交易委员会审批登记。在一定意义上说，美国联邦证券与交易管理委员会和小企业管理局是美国风险投资的官方监管机关。⑥除官方监管为主外同时还辅之以行业自律组织监管，美国风险投资自律组织是风险投资公会，全美风险投资协会作为其代表是美国风险投资业最大的民间监管机构。它属于会员制行业团体，其成员包括风险投资公司和管理向新兴企业投资的基金组织。全美风险投资协会代表了在美国从事风险投资的多数风险投资机构，是一个向所有专业风险投资公司或私人权益组织、风险投资机构开放的组织，它通过建立一系列的规章制度来实现对风险投资业的监管。一般来说，为了维护风险投资业的信誉，风险投资公会对其会员资格的认定有一套十分严格的规定。风险投资公司只有成为其会员，才能获得投资者的信任。会员单位在从事风险投资时必须严格遵守公会的章程和规定，否则随时可能面临被取消会员资格，并导致社会信誉的丧失。
二、行业自律为主的风险投资监管法律模式
行业协会是欧洲中世纪起，城市中的手工业工人和商人，即市民反对封建贵族统治的产物，具有代表该行业，与政府等有关组织协调，维护其权益；为其成员提供服务以及对其成员进行监督管理等职责。在风险投资业中行业自律是风险投资监管体制的重要组成部分。目前，国际上具有代表性的国家为英国。
就业务监管而言，对风险投资进行直接管理的自律组织是英国风险投资基金公会，会员单位在从事风险投资运作时必须严格遵守公会的章程与其他法规，否则随时可能面临被取消会员资格，并进而招致社会信誉丧失殆尽的风险。此外，还必须无条件公开上市，以接受证券交易所与社会公众的广泛监督。英国风险投资业的代表是风险投资协会，成立于1983年，以促进企业家、投资人和风险投资家的利益和整个经济为宗旨。现有298个会员，其中155个为正式会员，是专门从事风险投资的机构，其余143个为联系会员，为与风险投资相关的金融机构、研究机构以及会计师、顾问和律师等专业人员。协会的主要职能为：业务培训、政策游说、研究、处理会员关系等。协会的主要机构为理事会，并设有各种专门委员会。加入协会是自愿的，协会理事会自行决定是否同意会员的加入，成为会员应具备一定的条件。协会为其会员规定了严格的《行为准则》，成为会员不仅意味着通过鼓励风险企业家和进行可行的投资活动支持英国风险投资业，而且还应为寻找风险投资的公司创造良好的环境做出贡献。会员应该要求其董事、雇员、代表和被提名人遵守这些准则。会员应避免从事与上市目标不一致的融资和活动。⑦
英国风险投资监管以行业自律监管为主，同时辅以官方监管。英国的官方监管主要是证券与投资委员会代表政府对自律组织（如投资管理监管组织、私人投资管理局）进行监管。2000年为加强对风险投资业的监管，成立英国金融管理局。英国在风险投资监管方面注重行业自律机构作用的发挥，主要通过宏观政策进行必要引导，为风险投资创造一个较为宽松的经济与法律环境，其精神为“严格自律，有效监督管理”；其组织结构显示出特有的灵活性和多样性；其规范金融服务业的法律主要是1986年颁布的《金融服务法》等。
三、中间型风险投资监管法律模式
中间型监管体制是官方监管与自律监管两者相互渗透、相互结合的产物。它既设有专门性的立法和官方监管机构来进行集中监管，也强调自律组织的自律监管，二者并重。这种监管体制又称为分级监管体制，包括二级管理和三级管理两种模式。二级管理指的是政府监管机构和自律性组织相互结合的管理；三级管理是在二级管理的基础上细分为中央政府、地方政府和自律性组织三者相结合的管理。实行中间型监管体制类型的主要有德国、泰国等，这其中，又以德国为主要代表。德国金融业一直实行混业经营，没有统一的投资法规，多散见于公司法和银行法等法律、法规中。1994年，为促进本国证券投资市场发展，也为执行欧盟的《投资服务法令》，德国颁布了《第二部金融市场促进法》。该法调整了联邦与州之间在证券、投资领域的权力划分，赋予联邦在州界域内的执法权，第一个专门负责证券、投资市场监管的联邦机构——联邦证券监管局得以设立。2002年，银行、保险和证券三大联邦机构合并成立德意志联邦金融监管局。随着一系列法律的颁布和实行，证券监管部门包括反内幕交易、反市场操纵、信息披露的实时监管、规制收购行为等一系列调查权和处罚权得到法律的正式确认。目前德国投资市场监管体制由三级组成。最前端的是证券交易所，交易所依法设立交易加监控部门，辅助州政府交易所监管机关进行监管。主要职责是实时监控证券投资交易和相关投资活动，发现异常及时向州政府交易所监管机关及联邦金融监管局报告，并协助它们调查。
四、未来发展趋势
一般来说，一个国家在选择监管法律模式时都应考虑监管目标可能实现的程度以及监管的成本。无论何种形式的监管，都会加大风险投资的交易成本，从经济意义考虑，正确的监管政策应来自于通过监管带来的市场效率的增加和监管所消耗的成本的比较，使两数值之差达到最大；同时，客观上，风险投资市场存在多个利益主体，各个主体之间存在着种种矛盾和冲突，需要一个协调不同利益主体之间矛盾并超脱于这些利益主体的机构；第三，风险投资市场本身风险高、影响深度大、波及范围广，也需要通过官方监管来规范各市场主体的行为，维护市场的秩序。第四，在重视法治和国家监管的同时，风险投资市场还必须强调自律，充分发挥风险投资市场参与者自我管理、相互监督的作用。主要原因在于：首先，风险投资市场参与者众多，运作程序复杂，相关因素广泛，仅仅依靠官方监管机构的监管是不够的，必须要求风险投资市场所有利益主体进行相互监督与自我约束；其次，进行自律也是市场组织者与参与者自身利益的需要。因此，从这个意义上说，官方监管与自律监管的结合是相当重要的。中间型监管体制既能发挥官方监管的优势，又能发挥自律型监管的优势，可谓是两者互相结合的产物。从实践来看，近几年来，世界上大多数实行官方监管或自律型监管体制的国家也已逐渐向中间型过渡，使两种体制取长补短，发挥各自的优势，可以说，中间型监管体制将是未来风险投资监管法律体制的发展趋势。■
注释
①王勇：《风险投资存在主要问题及发展对策》,《投资与证券》，2002年第10期。
②一般认为，“市场失灵”是指由于市场调节机制内在的功能性缺陷和外部条件缺陷引起的，市场调节机制在资源配置的某些领域的运作没有效率，即只通过市场自由、自发的调节机制无法达到资源的最优配置。
③风险投资的宏观经济总量失衡主要表现为风险投资市场的供求不稳定，风险投资的产业布局不合理，产生风险资本的超额供给或超额需求。
④风险投资的信息不对称主要表现为风险投资市场的高度专业化，各方的信息获知能力存在极大的差距，掌握信息较多的一方经常利用优势地位获利而损害其他方的利益。这在西方经济学中也被称为“道德风险”。
⑤风险投资的外部性主要表现为由于风险投资市场主体机制不完善、市场秩序不健全、资本来源渠道不通畅、投资风险过大等因素而造成的投资成本无形扩大，造成私人成本大于社会成本；或由于风险投资促进科技发展、扩大就业等因素而造成的私人成本低于社会成本；而一般认为，只有私人成本等于社会成本时，资源才是有效配置的。因此，风险投资上述两种外部性的体现均会导致资源配置的无效。
⑥蓝寿荣：《论构建完善的风险投资法律环境》，《中国风险投资》，2002年第1期。
⑦参见BVCA网页：http://www.bvca.co.uk/。
参考文献
[1]成思危著：《风险投资在中国》，民族出版社2000年5月第1版。
[2]张忠军著：《金融监管法论》，法律出版社1998年版。
[3]成思危主编：《科技风险投资论文集》，民主与建设出版社2000年第1版。
[4]谢百三著：《证券投资学》，清华大学出版社2005年2月第1版。
[5]范柏乃、沈荣芳、陈德棉：《国外促进风险投资业发展的法规政策综述》，《外国经济与管理》，2000年第6期。
[6]郑霞：《借鉴国外经验发展我国风险投资事业》，《当代财经》，1998年第12期。
[7]陈晓、李爱民、邹晓东、姜浩：《美国风险投资概况》，《中国软科学》，1998年第4期。
[8]鲍志效：《美国风险投资的特点及其启示》，《投资与证券》，2001年第5期。
[9]王勇：《风险投资存在主要问题及发展对策》,《投资与证券》，2002年第10期。
[10]蓝寿荣：《论构建完善的风险投资法律环境》，《中国风险投资》，2002年第1期。
（作者系安徽大学法学学士，安徽卓耕投资有限公司总经理）
管、以行业自律组织为主的监管及中间型监管三种。
一、官方为主的风险投资监管法律模式
风险投资中的“市场失灵”与“政府干预”风险投资市场的产生是市场经济发展到一定程度的产物，市场经济内在的自身调节机制在促成风险投资形成自身运作规则的同时，必然也将市场本身的缺点和消极方面移植到了风险投资市场，使风险投资存在市场机制无法自身调和的缺陷。也就是说，风险投资也同所有市场经济自发调整的产物一样，都不可避免地存在“市场失灵”问题。②风险投资的“市场失灵”最主要体现在风险投资的宏观经济总量失衡③、风险投资的信息不对称④、风险投资的外部性⑤。 风险投资的“市场失灵”是风险投资市场自身不能调和的，客观上需要外部有效力量对其进行矫正，而官方监管恰恰能够提供这样一种强有力的外部力量，这就产生了风险投资“政府干预”的需求。
纵观世界各国的官方监管，以美国最具有代表性。其官方监管理念是尽量减少干预，从法律和政策上给予扶持。在美国，风险投资基金和风险投资机构的设立均无需政府批准，但是要符合美国联邦证券与交易管理委员会对全国的投资公司进行全面管理监督的有关规定，如果是小企业投资公司，还应遵守小企业管理局的规定。理由是风险资本属于私人权益资本，不必经过美国证券交易委员会审批登记。在一定意义上说，美国联邦证券与交易管理委员会和小企业管理局是美国风险投资的官方监管机关。⑥除官方监管为主外同时还辅之以行业自律组织监管，美国风险投资自律组织是风险投资公会，全美风险投资协会作为其代表是美国风险投资业最大的民间监管机构。它属于会员制行业团体，其成员包括风险投资公司和管理向新兴企业投资的基金组织。全美风险投资协会代表了在美国从事风险投资的多数风险投资机构，是一个向所有专业风险投资公司或私人权益组织、风险投资机构开放的组织，它通过建立一系列的规章制度来实现对风险投资业的监管。一般来说，为了维护风险投资业的信誉，风险投资公会对其会员资格的认定有一套十分严格的规定。风险投资公司只有成为其会员，才能获得投资者的信任。会员单位在从事风险投资时必须严格遵守公会的章程和规定，否则随时可能面临被取消会员资格，并导致社会信誉的丧失。
二、行业自律为主的风险投资监管法律模式
行业协会是欧洲中世纪起，城市中的手工业工人和商人，即市民反对封建贵族统治的产物，具有代表该行业，与政府等有关组织协调，维护其权益；为其成员提供服务以及对其成员进行监督管理等职责。在风险投资业中行业自律是风险投资监管体制的重要组成部分。目前，国际上具有代表性的国家为英国。
就业务监管而言，对风险投资进行直接管理的自律组织是英国风险投资基金公会，会员单位在从事风险投资运作时必须严格遵守公会的章程与其他法规，否则随时可能面临被取消会员资格，并进而招致社会信誉丧失殆尽的风险。此外，还必须无条件公开上市，以接受证券交易所与社会公众的广泛监督。英国风险投资业的代表是风险投资协会，成立于1983年，以促进企业家、投资人和风险投资家的利益和整个经济为宗旨。现有298个会员，其中155个为正式会员，是专门从事风险投资的机构，其余143个为联系会员，为与风险投资相关的金融机构、研究机构以及会计师、顾问和律师等专业人员。协会的主要职能为：业务培训、政策游说、研究、处理会员关系等。协会的主要机构为理事会，并设有各种专门委员会。加入协会是自愿的，协会理事会自行决定是否同意会员的加入，成为会员应具备一定的条件。协会为其会员规定了严格的《行为准则》，成为会员不仅意味着通过鼓励风险企业家和进行可行的投资活动支持英国风险投资业，而且还应为寻找风险投资的公司创造良好的环境做出贡献。会员应该要求其董事、雇员、代表和被提名人遵守这些准则。会员应避免从事与上市目标不一致的融资和活动。⑦
英国风险投资监管以行业自律监管为主，同时辅以官方监管。英国的官方监管主要是证券与投资委员会代表政府对自律组织（如投资管理监管组织、私人投资管理局）进行监管。2000年为加强对风险投资业的监管，成立英国金融管理局。英国在风险投资监管方面注重行业自律机构作用的发挥，主要通过宏观政策进行必要引导，为风险投资创造一个较为宽松的经济与法律环境，其精神为“严格自律，有效监督管理”；其组织结构显示出特有的灵活性和多样性；其规范金融服务业的法律主要是1986年颁布的《金融服务法》等。
三、中间型风险投资监管法律模式
中间型监管体制是官方监管与自律监管两者相互渗透、相互结合的产物。它既设有专门性的立法和官方监管机构来进行集中监管，也强调自律组织的自律监管，二者并重。这种监管体制又称为分级监管体制，包括二级管理和三级管理两种模式。二级管理指的是政府监管机构和自律性组织相互结合的管理；三级管理是在二级管理的基础上细分为中央政府、地方政府和自律性组织三者相结合的管理。实行中间型监管体制类型的主要有德国、泰国等，这其中，又以德国为主要代表。德国金融业一直实行混业经营，没有统一的投资法规，多散见于公司法和银行法等法律、法规中。1994年，为促进本国证券投资市场发展，也为执行欧盟的《投资服务法令》，德国颁布了《第二部金融市场促进法》。该法调整了联邦与州之间在证券、投资领域的权力划分，赋予联邦在州界域内的执法权，第一个专门负责证券、投资市场监管的联邦机构——联邦证券监管局得以设立。2002年，银行、保险和证券三大联邦机构合并成立德意志联邦金融监管局。随着一系列法律的颁布和实行，证券监管部门包括反内幕交易、反市场操纵、信息披露的实时监管、规制收购行为等一系列调查权和处罚权得到法律的正式确认。目前德国投资市场监管体制由三级组成。最前端的是证券交易所，交易所依法设立交易加监控部门，辅助州政府交易所监管机关进行监管。主要职责是实时监控证券投资交易和相关投资活动，发现异常及时向州政府交易所监管机关及联邦金融监管局报告，并协助它们调查。
四、未来发展趋势
一般来说，一个国家在选择监管法律模式时都应考虑监管目标可能实现的程度以及监管的成本。无论何种形式的监管，都会加大风险投资的交易成本，从经济意义考虑，正确的监管政策应来自于通过监管带来的市场效率的增加和监管所消耗的成本的比较，使两数值之差达到最大；同时，客观上，风险投资市场存在多个利益主体，各个主体之间存在着种种矛盾和冲突，需要一个协调不同利益主体之间矛盾并超脱于这些利益主体的机构；第三，风险投资市场本身风险高、影响深度大、波及范围广，也需要通过官方监管来规范各市场主体的行为，维护市场的秩序。第四，在重视法治和国家监管的同时，风险投资市场还必须强调自律，充分发挥风险投资市场参与者自我管理、相互监督的作用。主要原因在于：首先，风险投资市场参与者众多，运作程序复杂，相关因素广泛，仅仅依靠官方监管机构的监管是不够的，必须要求风险投资市场所有利益主体进行相互监督与自我约束；其次，进行自律也是市场组织者与参与者自身利益的需要。因此，从这个意义上说，官方监管与自律监管的结合是相当重要的。中间型监管体制既能发挥官方监管的优势，又能发挥自律型监管的优势，可谓是两者互相结合的产物。从实践来看，近几年来，世界上大多数实行官方监管或自律型监管体制的国家也已逐渐向中间型过渡，使两种体制取长补短，发挥各自的优势，可以说，中间型监管体制将是未来风险投资监管法律体制的发展趋势。■
注释
①王勇：《风险投资存在主要问题及发展对策》,《投资与证券》，2002年第10期。
②一般认为，“市场失灵”是指由于市场调节机制内在的功能性缺陷和外部条件缺陷引起的，市场调节机制在资源配置的某些领域的运作没有效率，即只通过市场自由、自发的调节机制无法达到资源的最优配置。
③风险投资的宏观经济总量失衡主要表现为风险投资市场的供求不稳定，风险投资的产业布局不合理，产生风险资本的超额供给或超额需求。
④风险投资的信息不对称主要表现为风险投资市场的高度专业化，各方的信息获知能力存在极大的差距，掌握信息较多的一方经常利用优势地位获利而损害其他方的利益。这在西方经济学中也被称为“道德风险”。
⑤风险投资的外部性主要表现为由于风险投资市场主体机制不完善、市场秩序不健全、资本来源渠道不通畅、投资风险过大等因素而造成的投资成本无形扩大，造成私人成本大于社会成本；或由于风险投资促进科技发展、扩大就业等因素而造成的私人成本低于社会成本；而一般认为，只有私人成本等于社会成本时，资源才是有效配置的。因此，风险投资上述两种外部性的体现均会导致资源配置的无效。
⑥蓝寿荣：《论构建完善的风险投资法律环境》，《中国风险投资》，2002年第1期。
⑦参见BVCA网页：http://www.bvca.co.uk/。
参考文献
[1]成思危著：《风险投资在中国》，民族出版社2000年5月第1版。
[2]张忠军著：《金融监管法论》，法律出版社1998年版。
[3]成思危主编：《科技风险投资论文集》，民主与建设出版社2000年第1版。
[4]谢百三著：《证券投资学》，清华大学出版社2005年2月第1版。
[5]范柏乃、沈荣芳、陈德棉：《国外促进风险投资业发展的法规政策综述》，《外国经济与管理》，2000年第6期。
[6]郑霞：《借鉴国外经验发展我国风险投资事业》，《当代财经》，1998年第12期。
[7]陈晓、李爱民、邹晓东、姜浩：《美国风险投资概况》，《中国软科学》，1998年第4期。
[8]鲍志效：《美国风险投资的特点及其启示》，《投资与证券》，2001年第5期。
[9]王勇：《风险投资存在主要问题及发展对策》,《投资与证券》，2002年第10期。
[10]蓝寿荣：《论构建完善的风险投资法律环境》，《中国风险投资》，2002年第1期。
（作者系安徽大学法学学士，安徽卓耕投资有限公司总经理）