工行股改方案日前获国务院批准，其中注资一节尤其引人瞩目：通过运用外汇储备150亿美元补充资本金，使核心资本充足率达到6%，通过发行次级债补充附属资本，使资本充足率超过8%。
　　虽然中央早已明确了“一行一策”，但工行股改方案仍然出人意料，市场关注的两大问题并未得到根本解决：
　　一是资本充足率问题。中行和建行分别获得225亿美元外汇储备注资，尚需发行次级债以满足8％ 的资本充足率要求，而工行资产规模相当于中行建行之和，所获外汇储备注资却只有150亿美元，虽也有发行次级债补充附属资本的安排，但注资力度与资产规模的差异意味着工行未来面临较中行建行更为严峻的资本充足率压力。
　　二是不良资产问题。从工行贷款规模与质量结构估算，按五级分类口径应提取的不良贷款准备与应核销的不良贷款损失当在4500亿元以上，此外虚收、挂账、抵债、实业投资等形成的非信贷不良资产损失预计近800亿元，而工行2004年经营利润为747亿元，仅凭自力更生，很难在短期内消化如此巨额包袱。
　　显然，如果没有后续方案出台，工行难以达到上市要求，二次注资、二次剥离势在必行，而财政部与资产管理公司可望发挥重要作用。
　　中行建行股改是将原有资本金全部冲销坏账损失，以外汇储备注资作为核心资本，实质是财政部以所有者权益为两行的不良资产买单，而央行则通过汇金公司成为两行的真正股东，换言之，通过冲销和注资，中行和建行换了“东家”，财政部出局，而央行拥有绝对的控制权。工行股改方案并未将1700亿元的原有资本金全部冲销坏账损失，而是将其中大部分——1240亿元，相当于150亿美元——与外汇储备注资一起作为核心资本，其余划为拨备，这意味着财政部与央行并列第一大股东、联合掌控工行，财政部有更多的积极性为工行股改服务，不排除财政部出任下一次注资主角的可能性。
　　1999年第一次剥离不良资产时，资产管理公司按帐面原值照单全收，等于代四大行背了历史包袱，如果二次剥离时资产管理公司再学一次雷锋，按帐面原值将工行的不良资产接过去，工行将又一次轻装上阵，而若参照中行建行二次剥离时处置不良资产的方式——损失类贷款全部核销、可疑类贷款按照账面价值的32．5％转让给资产管理公司，工行将暴露巨额坏账损失，上市之路也将拖长。
　　国有商业银行改革的基本思路是“花钱买机制”，从剥离不良资产到外汇储备注资，花的钱已经很可观了，不管买单的是央行还是财政部，总之消耗的都是全体国民的财富，而我们究竟买到了好的机制没有？从先行股改的中行建行来看，情况似乎并不令人乐观。工行股改方案更為严苛，表明决策层已经意识到“花钱买机制”的软约束问题：一次注资产生第二次注资预期，一次剥离引发第二次剥离想象，结果是国家不断花钱而银行机制未变。
　　国务院为工行股改确立了“国家支持与自身努力相结合，改革与管理、发展并重”的原则，意在督促工行“转换经营机制、建立现代金融企业制度”，而改革的核心则是建立现代产权制度和现代公司治理结构，然而制度重塑难、业绩提升易，国有商业银行的理性选择是趋易避难，以利润数字遮掩制度缺陷，以历史包袱争取国家扶持。工行2003年年报（2004年年报尚未公开披露）称，全部不良贷款中95.26%是1998年以前发放形成的，而1999年以来新发放的贷款质量很高，不良率只有1.56%，这等于明言工行的问题只是历史遗留问题，如不考虑历史包袱，工行已经达到国际先进水平了，倘若循此逻辑，工行改制本应采取人寿模式，老贷款进老公司，新贷款进新公司，前者慢慢消化，后者迅速上市，但决策层显然未为所动，注资时避免了单一股东控制，也未承诺不良资产按帐面原值剥离。
　　国务院期待工行“成为一个资本充足、内控严密、运营安全、服务与效益良好、主要经营管理指标达到国际水准、具有较强国际竞争力的现代化大型商业银行”，工行下一步如何走？我们拭目以待。