虽然易纲行长讲话未释放货币政策进一步收紧的明确信号，但全球收紧周期中，货币政策面临的外部压力在不断加大，银行负债成本趋势性上行是确定的。
　　3月，通胀数据不及预期主要受春节因素扰动，未来随着节日影响消退，通胀仍将回归上行趋势。随着供给的持续放量，银行有限的超储能否消化天量供给仍不乐观。展望未来，利空因素依然较为确定，利率进一步下行所期待的利多因素仍存在高度不确定性，因此利率下行时更应获利了结，而非追涨。
　　央行行长易纲在博鳌亚洲论坛2018年年会分论坛“货币政策正常化”上就货币政策等一系列市场关心的问题发表了看法，综合来看，我们认为有以下几个方面的内容值得关注：
　　第一，警惕主流经济体货币政策收紧对国内货币政策的影响。虽然易纲的表态中并未提及全球主流央行货币政策收紧对国内货币政策造成的影响，但美联储历次加息后央行都跟随上调公开市场利率，说明主要央行货币政策收紧对国内货币政策的传导是实实在在存在的。虽然目前中美国债和货币市场利率的利差处在合理区间，但随着美联储加息的不断推进，美国国债和货币市场利率是趋势性上行的，这必将导致中美利差收窄，并向国内利率带来更大的传导压力。
　　第二，银行负债成本仍将趋势性上升，警惕基准利率上调风险。央行发布的版本与易纲现场发言的版本相比，删除了“未来基准利率可能主要由市场决定，基准利率和市场利率的双轨制将逐渐融合，更向市场利率统一”的表述，虽然否认了未来基准利率将由市场利率决定，但未来基准利率和市场利率趋于统一，消除利率双轨制的趋势是确定的。目前市场利率已经显著抬升，且短期内很难出现明显下降，而基准利率仍处在历史低位，因此基准利率也存在加息的风险。
　　退一步说，即使基准利率不上调，至少实际的存贷款利率的管制将进一步放开，基准利率对实际利率的约束将进一步降低。目前中国虽然已经实现了存贷款利率的市场化，但在实际的操作层面，央行依然会对银行的实际存贷款利率进行窗口指导，货币政策硬约束变为了监管软约束，但限制依然是存在的。未来如果存贷款利率进一步向市场利率靠拢，意味着目前银行的实际存贷款利率仍有很大上调空间，未来银行的负债成本仍将趋势性上行。
　　第三，金融监管只会从严不会放松。金融业要实现进一步对外开放，前提就是金融监管要与国际接轨，目前国内监管框架仍在不断完善过程中，与国际通行监管标准相比还存在一定差距。要实现金融业的进一步开放，未来金融监管只会更加严格。
　　3月CPI同比为2.1%，较上月回落，低于市场预期，一方面由于猪肉和蔬菜价格环比回落导致食品烟酒价格环比下跌2.8%，降幅高于历史季节性均值。另一方面，春节因素影响消退导致非食品环比下降0.4%，降幅远高于季节性均值。
　　教育文化娱乐项价格波动加大背后是消费升级影响了相关价格，也导致节日因素影响更加明显。教育服务有明显季节性规律，除9月价格有明显跃升，3月小幅升高以外，其余时间波动均比较低，因此，教育文化娱乐项更主要受旅游项影响，而高端消费主要由旅游驱动。旅游项有明显季节性规律，受假期因素影响较为明显。2017年以来，旅游分项波动幅度加大，对CPI的影响愈加明显。并且，假期刺激的旅游需求会快速消退，对CPI的影响呈脉冲式，假期后一个月旅游价格环比会呈現对称式回落，因此容易对假期前后的CPI造成较大的扰动。春节前后扰动最大，之后往往会重新回升，因此4-5月旅游项环比不再会对非食品造成拖累。
　　预计4月CPI同比在2%-2.1%。全年来看，CPI中枢或在2.4%-2.5%左右，同比波动会较大。PPI方面，预计4月PPI环比由降转升，回升至3.7%左右，全年中枢或维持在3%左右。
　　作者为华创证券
　　资管部总经理