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2008年美国排名前六位的大学捐赠基金全部都有百亿美元的规模，这些大型捐赠基金良好发展背后的规律有迹可寻。
大学捐赠基金在美国大学的成功过程中，扮演着非常重要的角色。美国大学捐赠基金是由个人、校友、企业、社会团体等对大学进行捐赠形成的永续型或增长型基金。向大学捐赠基金进行慈善捐赠是美国及西方世界长期形成的传统，这将有利于减轻高校的资金压力，使高校增强自治能力和适应越来越复杂的内外部环境的能力。同时伴随着近几十年来金融市场的发展，大学捐赠基金成为资本市场上一支不可忽视的投资力量。
如果一个大学的捐赠基金运作不好，必然带来很大的负面影响。比如在上世纪70年代，美国的罗切斯特大学的基金规模是全美前三，但是由于管理不善，投资不利，到90年代的时候已经下滑到了25位左右，这给大学带来的直接影响就是缩减教职工人员，减少科研项目等。所以，大学捐赠基金近几年来越来越受到了各界的广泛关注。
来自麻省理工学院的JoshLerner、Antoinette Schoar和Jialanwang三位教授，在文章《大学捐赠基金成功的驱动力》(The Drivers ofuniversitv Endowment Success)中，通过分析影响大学捐赠基金的几个主要因素，揭示了大学捐赠基金的发展动力，其内容主要为五个方面。
第一个方面，捐赠基金的资产回报率及投资策略。在过去的十年里，大学捐赠基金得到了突飞猛进的发展，基金总体规模翻了将近3倍，但是基金资产规模的分布却更加集中，排名前10％的基金规模在1992年时是后10％的160倍，但是到了2005年，这个数字变成了400倍。造成这个现象的原因是由于基金的成长壮大主要靠投资回报率来完成，对于那些排名靠前的大学以及常春藤名校来说，它们的平均资产回报率大概在14％左右，远大于其他学校9％的平均水平，所以，它们的捐赠基金可以得到更加快速的发展。至于大学是公立还是私立，这个并不重要。这也从侧面说明，只有当学校的规模以及基金的规模比较大时，才能请得起更好、更专业化的精英人才来管理基金，以获得更大的资产回报率。
所以，怎样选择一个基金的投资策略，怎么去管理投资，以使得基金能够得到超出市场回报率更多的收益便成为一个很重要的问题。这个问题没有确切的答案，但是一种可能的解释是基金把资金投到不同的资产类别中，从那些表现良好的捐赠基金来看，它们的投资资产有很高的替代性，同时也有很多和中小股票以及成长型股票相关的资产，正是这些资产带来了很高的投资回报率。当然，并不是说表现良好的基金投资策略就适合所有的大学捐赠基金，同时，也不是说这些表现良好的基金过去使用的投资策略在未来就一定还是适用。
第二个方面，捐赠基金规模的数据分析。首先可以明确的是，在过去的几年中，少数几家最大的大学基金有着非常显著的增长，从2008年财政年度来看，哈佛大学基金排在第一，总资产是366亿美元，紧接着是耶鲁基金，229亿美元，斯坦福大学以172亿美元排名第三。
图1显示了从1992年至2005年，美国大学捐赠基金的规模总体有非常大的发展，同时常春藤名校的发展速度要远远大于平均水平。其中，私立大学的基金增长规模大概在2.9倍左右，但是公立大学的基金规模增长却在4.2倍，这个数据有些出乎意料，因为我们通常认为私立大学能够得到更多的基金捐赠，而公立大学要相对少一点。通过对比这些历史数据可以看出，在过去几年中，各个大学在扩大自己捐赠基金的能力上，已经开始有了比较大的差距。不过无论怎样对比数据，都可以得出一个结论：大的基金是越来越大、越来越有钱。
第三个方面，关于捐赠基金投资回报率的问题。首先可以从图2看出，过去的十几年中，受到总体经济环境的影响，基金的超额回报率对于所有的大学来说基本趋势是相同的。但是在1999年以后的几年里，常春藤名校的超额回报率要远大于其他学校的平均水平，虽然公立大学与私立大学，或者是排名靠前的需要比较高的SAT分数才能入学的大学与排名不是很靠前的大学之间，都存在超额收益率差距这个现象，但是这些差距都没有常春藤名校的差距大。从数据中还可发现，超额收益有着持久性，那就是对于那些业绩不佳的捐赠基金来说，收益率是年复一年的不尽如人意。
第四个方面，资产的分配以及选择。从以上的数据中可以发现，规模比较大的基金与其他基金在收益率上确实有显著的不同，这一点其实可以从基金对资产的配置及选择上找到原因，不同的基金，选择的资产也是不同的。比如说，耶鲁基金就特别喜欢一些不是具有很高流动性的资产，以2006财政年度为例，耶鲁基金把69％的资金都投资到了私募股权、对冲基金、房地产等资产上。
图3显示的是在过去的卜几年间，大学捐赠基金对各项资产投资比例的变化情况。可以看出，随着时间的变化，捐赠基金越来越喜欢投资于像PE、对冲基金等高风险高收益的资产中，而对像房地产这样的固定资产的投资在逐年减少。
图4显示的是，对于像PE、对冲基金之类的资产，不同类型的学校的捐赠基金投资的比例各是多少。常春藤名校比其他学校对这类资产有更加偏好，投资的比例要大大超过平均水平，这也是为什么它们能获得更大收益率的原因。当然，并不是每个学校都有条件投资大比例的资金在这些相关资产上，因为这些资产虽然有比较高的收益率，但是同时也承担着相对较大的风险，所以需要金融行业的尖端人才来进行严加控制和管理，这也体现了常春藤名校的管理科学化，以及比较强大的经济实力。
第五个方面，捐赠基金管理人员的酬劳问题。捐赠基金的表现不同是否和基金管理人员的酬劳有关系，这个问题引起了很大的争论，但是可以明确的是，即使在薪酬水平最高的捐赠基金——哈佛基金，管理人员的薪酬也是远低于那些私募基金、对冲基金或者是其他高薪酬的投资机构。虽然这部分可以利用的数据不多，但是我们还是可以得出几点结论：其一，大学捐赠基金的员工薪酬就基金同行业来说处于中等甚至偏下的状况，收入最高的基金经理级别的工资水平也只是一般水平；其二，在常春藤名校或者是其他排名比较靠前的大学的基金从业人员，他们的薪资水平确实要高于其他大学；其三，在大学捐赠基金里，员工的酬劳并不一定与员工在基金的服务年限有一定关系，比如哈佛基金、耶鲁基金，它们的从业人员的薪酬虽然很高，但是还是会有跳槽现象，反而对于一些刚成立的大学捐赠基金来说，它们用其他的方式激励员工也取得了不错的效果，比如在学术上给予一定的奖励等等。
通过以上五个方面的分析，作者得出了有关大学捐赠基金投资表现的 四个结论。一、一流大学的捐赠基金的增长速度远高于总体水平；二、捐赠基金的成长和投资回报率与捐赠基金的初始规模、学校的招生规模、SAT成绩以及是否为常春藤名校有密切的联系；三、捐赠基金的表现有一定的持续性、连续性，特别是那些业绩表现不好的基金；四、非传统投资在提高回报率方面起到了很重要的作用，并且有证据显示，这种投资策略并不能简单的效仿。
与此同时，作者还提出了三个仍未解决的问题：大学捐赠基金管理组织的构架和角色定位、投资策略的持久性、其他机构投资者通过效仿捐赠基金的投资策略，对捐赠基金的收益造成的影响。
通过作者对各种数据的详尽分析，我们对影响美国大学捐赠基金成长的几个主要因素及其作用有了比较深入的了解，但是我们也应该看到，作者在文中分析的捐赠基金的资产回报率及投资策略、捐赠基金规模的数据分析、捐赠基金投资回报率的问题、资产的分配及选择、捐赠基金管理人员的酬劳问题这五个主要因素，从捐赠基金的发展史上看，可以说是“内生因素”，至于宏观经济的发展、金融创新等“外生因素”，作者并没有进行详细的论述。
这篇论文发表于2007年10月，从当时美国的次贷危机到2008年的金融危机再到2009年全球的经济危机，也已经有两年的时间，在这期间大学捐赠基金的表现随着宏观经济形势的急剧变化，产生了一些非常有趣的现象。
《华尔街日报》中文网2008年12月4日刊登了一篇题为《哈佛大学捐赠基金巨亏80亿美元》的报道，
“哈佛大学捐赠基金自学校上财年结束以来的投资亏损已经达到了22％”。截至2008年6月30日，哈佛大学捐赠基金的总额为369亿美元，亏损额已经高达80亿美元，这个金额比许多大学的全部捐赠额还要高，显示出美国的高等教育受到了金融危机的严重影响。哈佛大学当时公布的回报率为8.6％，而同期大部分捐赠基金都预计会出现亏损。截至2008年，哈佛捐赠基金折合成年率的10年投资回报率为13.8％，而中等规模的大型捐赠基金的回报率为6.1％。该校历史上投资亏损最严重的一年是1974年的12.2％，也是40年最严重的亏损，而这之后哈佛大学的捐赠基金又出现过三次亏损，幅度在0.5％-3％之间。
结合目前美国高校捐赠基金的困境，具体来看，捐赠基金体现出了两个新的特征。
第一个特征，常春藤名校和小院校的捐赠基金在金融危机中的表现与此前大多数年份形成了鲜明反差。在过去，那些实力最大的院校捐赠基金复杂而生财有道的投资策略一直是规模较小竞争对手的效仿对象。但过去的一年，小院校通过更为简单的投资手段取得的业绩却超过了那些最大规模的捐赠基金。据统计，哈佛、耶鲁、斯坦福、普林斯顿和麻省理工这五个全美最大的大学捐赠基金当前财年的总市值不约而同地缩水30％左右。
美国五个最大的学校捐赠基金已经表示，做好了当前财年资产减少25％－30％的准备。相比之下，芝加哥金融公司Northern Trust Corp.表示，本财年前11个月捐赠基金的下跌中值是20％。资产不到1亿美元的基金或捐赠表现更为出色，同期跌幅仅有16％。
所谓的耶鲁策略认为，捐赠基金——因为长期投资者不关注赎回或短期市场波动——是进行替代投资的理想基金。但在2008年，很多此类资产都变得难以出售，迫使学校要么出售它们业绩最好的证券或基金，要么就得借款来应对债务压力。截至2008年，耶鲁捐赠基金20年来的年平均回报率为15.9％。尽管学校发出了基金缩水25％的警告，但学校不会改变现有的投资策略，因为这会偏离股本导向的投资，而这一策略对各大机构长期行之有效。仅仅因为一次严重受挫就抛弃耶鲁模式，这是不成熟的，但是投资团队必须寻找途径改善投资组合的流动性。好在投资机构已经发现了这种投资模式的缺陷，缺乏真正的多样性。曾考虑过对冲基金和私募股权投资的机构，最近变得更为谨慎，坚守着股市和债市。
第二个特征，非传统投资策略的局限性：流动性的不足。常春藤名校与小院校的捐赠基金表现差异根本原因在于投资组合的不同。规模较大的捐赠基金投资理念较为激进，股票与债权投资的投资比例往往较小，而对冲基金、私募股权、房地产的投资力度较大。以耶鲁大学为例，其捐赠基金投资组合中股票约占25％、对冲基金23％、并购基金16％，另有28％投资于实体资产，包括林木及物业等。
在金融危机之前，这种投资模式为常春藤盟校带来了良好的收益——2007年耶鲁大学捐赠基金的投资回报率高达28％，为7年来最佳，跑赢标普500指数同期的20.6％。但在2009年，这一高回报却是流动性相对较低的投资方式，把许多基金规模较大的学校拖入了财政危机，各主要高校纷纷缩减开支来度过难关。哈佛大学捐赠基金在木材、大宗商品和房地产等被其称为“实体资产”的领域有大批量投资，但此前公布的该领域的资产损失接近40％。
而小院校捐赠基金多坚守股市和债市，将更多的资金投入了固定收益，较少涉足对冲基金等风险较高的另类投资产品。为各大院校提供咨询服务的康涅狄格州非营利组织Commonfund的数据显示，整体而言，捐赠基金的规模越小，其投资固定收益的比例就越高。也有数据显示，在资产总额为0.51亿至1亿美元的大学捐赠基金中，固定收益和非传统投资所占的比例分别为19％和27％，这也使得在这次金融危机中小院校的捐赠基金表现要好于常春藤名校。常春藤名校为代表的捐赠基金大比例投资于私募股权等流动性较差的资产，金融危机增加了此类资产变现的难度。在金融危机之前，哈佛、耶鲁等大学捐赠基金作为长期投资者往往不关注赎回或短期市场波动，面对当前的财务危机，注重非传统投资的美国大学捐赠基金行业，也悄然开始了对投资策略和资产组合的调整，增加流动性强的资产所占比，以增强抵抗危机的能力。
首先，为了缓解当前学校的财务危机，通过借款或出售旗下业绩较好的证券或基金来筹集资金。例如，为了降低投资风险和保持大学资金的流动性，哈佛大学将发行数额巨大的新可征税固定利率债，同时把一些高风险低流动性的资产转换成期限较长、风险较低的债券。
其次，增加流动资产比例，减小非流动性资产的投资比例。宾夕法尼亚大学发现自己持有太多流动性不足的资产，但它通过一些传统的择时操作创下了常春藤联盟名列前茅的投资回报。首席投资官吉尔伯特森最近向媒体表示，在2008年年初，基金在已上市股票上的投资比例从53％降到了43％，将约15％投入到美国国债中。这是一个精明之举，按照很少偏离预定资产配置轨道的基金会的标准来看，这也属于大胆之举。高流动性的美国国债成为在此期间保住价值的为数不多的资产之一，也使这所大学满足了私募股权公司的资本要求。
总体来说，在这次金融危机中，大学捐赠基金的流动性问题再次回到了主流，各高校会重新审视投资策略，但是择时操作也并非易事，想要吸收此次金融危机中的教训也并非短时间所能做到的。至于在危机过后，经济再次繁荣时，投资策略是否还会回到非传统投资上，对流动性的重视是否也只是一种临时的避险方式，还不得而知，因此，大学捐赠基金的表现在今后很长时间内都还会受到长期的关注。
大学捐赠基金在美国大学的成功过程中，扮演着非常重要的角色。美国大学捐赠基金是由个人、校友、企业、社会团体等对大学进行捐赠形成的永续型或增长型基金。向大学捐赠基金进行慈善捐赠是美国及西方世界长期形成的传统，这将有利于减轻高校的资金压力，使高校增强自治能力和适应越来越复杂的内外部环境的能力。同时伴随着近几十年来金融市场的发展，大学捐赠基金成为资本市场上一支不可忽视的投资力量。
如果一个大学的捐赠基金运作不好，必然带来很大的负面影响。比如在上世纪70年代，美国的罗切斯特大学的基金规模是全美前三，但是由于管理不善，投资不利，到90年代的时候已经下滑到了25位左右，这给大学带来的直接影响就是缩减教职工人员，减少科研项目等。所以，大学捐赠基金近几年来越来越受到了各界的广泛关注。
来自麻省理工学院的JoshLerner、Antoinette Schoar和Jialanwang三位教授，在文章《大学捐赠基金成功的驱动力》(The Drivers ofuniversitv Endowment Success)中，通过分析影响大学捐赠基金的几个主要因素，揭示了大学捐赠基金的发展动力，其内容主要为五个方面。
第一个方面，捐赠基金的资产回报率及投资策略。在过去的十年里，大学捐赠基金得到了突飞猛进的发展，基金总体规模翻了将近3倍，但是基金资产规模的分布却更加集中，排名前10％的基金规模在1992年时是后10％的160倍，但是到了2005年，这个数字变成了400倍。造成这个现象的原因是由于基金的成长壮大主要靠投资回报率来完成，对于那些排名靠前的大学以及常春藤名校来说，它们的平均资产回报率大概在14％左右，远大于其他学校9％的平均水平，所以，它们的捐赠基金可以得到更加快速的发展。至于大学是公立还是私立，这个并不重要。这也从侧面说明，只有当学校的规模以及基金的规模比较大时，才能请得起更好、更专业化的精英人才来管理基金，以获得更大的资产回报率。
所以，怎样选择一个基金的投资策略，怎么去管理投资，以使得基金能够得到超出市场回报率更多的收益便成为一个很重要的问题。这个问题没有确切的答案，但是一种可能的解释是基金把资金投到不同的资产类别中，从那些表现良好的捐赠基金来看，它们的投资资产有很高的替代性，同时也有很多和中小股票以及成长型股票相关的资产，正是这些资产带来了很高的投资回报率。当然，并不是说表现良好的基金投资策略就适合所有的大学捐赠基金，同时，也不是说这些表现良好的基金过去使用的投资策略在未来就一定还是适用。
第二个方面，捐赠基金规模的数据分析。首先可以明确的是，在过去的几年中，少数几家最大的大学基金有着非常显著的增长，从2008年财政年度来看，哈佛大学基金排在第一，总资产是366亿美元，紧接着是耶鲁基金，229亿美元，斯坦福大学以172亿美元排名第三。
图1显示了从1992年至2005年，美国大学捐赠基金的规模总体有非常大的发展，同时常春藤名校的发展速度要远远大于平均水平。其中，私立大学的基金增长规模大概在2.9倍左右，但是公立大学的基金规模增长却在4.2倍，这个数据有些出乎意料，因为我们通常认为私立大学能够得到更多的基金捐赠，而公立大学要相对少一点。通过对比这些历史数据可以看出，在过去几年中，各个大学在扩大自己捐赠基金的能力上，已经开始有了比较大的差距。不过无论怎样对比数据，都可以得出一个结论：大的基金是越来越大、越来越有钱。
第三个方面，关于捐赠基金投资回报率的问题。首先可以从图2看出，过去的十几年中，受到总体经济环境的影响，基金的超额回报率对于所有的大学来说基本趋势是相同的。但是在1999年以后的几年里，常春藤名校的超额回报率要远大于其他学校的平均水平，虽然公立大学与私立大学，或者是排名靠前的需要比较高的SAT分数才能入学的大学与排名不是很靠前的大学之间，都存在超额收益率差距这个现象，但是这些差距都没有常春藤名校的差距大。从数据中还可发现，超额收益有着持久性，那就是对于那些业绩不佳的捐赠基金来说，收益率是年复一年的不尽如人意。
第四个方面，资产的分配以及选择。从以上的数据中可以发现，规模比较大的基金与其他基金在收益率上确实有显著的不同，这一点其实可以从基金对资产的配置及选择上找到原因，不同的基金，选择的资产也是不同的。比如说，耶鲁基金就特别喜欢一些不是具有很高流动性的资产，以2006财政年度为例，耶鲁基金把69％的资金都投资到了私募股权、对冲基金、房地产等资产上。
图3显示的是在过去的卜几年间，大学捐赠基金对各项资产投资比例的变化情况。可以看出，随着时间的变化，捐赠基金越来越喜欢投资于像PE、对冲基金等高风险高收益的资产中，而对像房地产这样的固定资产的投资在逐年减少。
图4显示的是，对于像PE、对冲基金之类的资产，不同类型的学校的捐赠基金投资的比例各是多少。常春藤名校比其他学校对这类资产有更加偏好，投资的比例要大大超过平均水平，这也是为什么它们能获得更大收益率的原因。当然，并不是每个学校都有条件投资大比例的资金在这些相关资产上，因为这些资产虽然有比较高的收益率，但是同时也承担着相对较大的风险，所以需要金融行业的尖端人才来进行严加控制和管理，这也体现了常春藤名校的管理科学化，以及比较强大的经济实力。
第五个方面，捐赠基金管理人员的酬劳问题。捐赠基金的表现不同是否和基金管理人员的酬劳有关系，这个问题引起了很大的争论，但是可以明确的是，即使在薪酬水平最高的捐赠基金——哈佛基金，管理人员的薪酬也是远低于那些私募基金、对冲基金或者是其他高薪酬的投资机构。虽然这部分可以利用的数据不多，但是我们还是可以得出几点结论：其一，大学捐赠基金的员工薪酬就基金同行业来说处于中等甚至偏下的状况，收入最高的基金经理级别的工资水平也只是一般水平；其二，在常春藤名校或者是其他排名比较靠前的大学的基金从业人员，他们的薪资水平确实要高于其他大学；其三，在大学捐赠基金里，员工的酬劳并不一定与员工在基金的服务年限有一定关系，比如哈佛基金、耶鲁基金，它们的从业人员的薪酬虽然很高，但是还是会有跳槽现象，反而对于一些刚成立的大学捐赠基金来说，它们用其他的方式激励员工也取得了不错的效果，比如在学术上给予一定的奖励等等。
通过以上五个方面的分析，作者得出了有关大学捐赠基金投资表现的 四个结论。一、一流大学的捐赠基金的增长速度远高于总体水平；二、捐赠基金的成长和投资回报率与捐赠基金的初始规模、学校的招生规模、SAT成绩以及是否为常春藤名校有密切的联系；三、捐赠基金的表现有一定的持续性、连续性，特别是那些业绩表现不好的基金；四、非传统投资在提高回报率方面起到了很重要的作用，并且有证据显示，这种投资策略并不能简单的效仿。
与此同时，作者还提出了三个仍未解决的问题：大学捐赠基金管理组织的构架和角色定位、投资策略的持久性、其他机构投资者通过效仿捐赠基金的投资策略，对捐赠基金的收益造成的影响。
通过作者对各种数据的详尽分析，我们对影响美国大学捐赠基金成长的几个主要因素及其作用有了比较深入的了解，但是我们也应该看到，作者在文中分析的捐赠基金的资产回报率及投资策略、捐赠基金规模的数据分析、捐赠基金投资回报率的问题、资产的分配及选择、捐赠基金管理人员的酬劳问题这五个主要因素，从捐赠基金的发展史上看，可以说是“内生因素”，至于宏观经济的发展、金融创新等“外生因素”，作者并没有进行详细的论述。
这篇论文发表于2007年10月，从当时美国的次贷危机到2008年的金融危机再到2009年全球的经济危机，也已经有两年的时间，在这期间大学捐赠基金的表现随着宏观经济形势的急剧变化，产生了一些非常有趣的现象。
《华尔街日报》中文网2008年12月4日刊登了一篇题为《哈佛大学捐赠基金巨亏80亿美元》的报道，
“哈佛大学捐赠基金自学校上财年结束以来的投资亏损已经达到了22％”。截至2008年6月30日，哈佛大学捐赠基金的总额为369亿美元，亏损额已经高达80亿美元，这个金额比许多大学的全部捐赠额还要高，显示出美国的高等教育受到了金融危机的严重影响。哈佛大学当时公布的回报率为8.6％，而同期大部分捐赠基金都预计会出现亏损。截至2008年，哈佛捐赠基金折合成年率的10年投资回报率为13.8％，而中等规模的大型捐赠基金的回报率为6.1％。该校历史上投资亏损最严重的一年是1974年的12.2％，也是40年最严重的亏损，而这之后哈佛大学的捐赠基金又出现过三次亏损，幅度在0.5％-3％之间。
结合目前美国高校捐赠基金的困境，具体来看，捐赠基金体现出了两个新的特征。
第一个特征，常春藤名校和小院校的捐赠基金在金融危机中的表现与此前大多数年份形成了鲜明反差。在过去，那些实力最大的院校捐赠基金复杂而生财有道的投资策略一直是规模较小竞争对手的效仿对象。但过去的一年，小院校通过更为简单的投资手段取得的业绩却超过了那些最大规模的捐赠基金。据统计，哈佛、耶鲁、斯坦福、普林斯顿和麻省理工这五个全美最大的大学捐赠基金当前财年的总市值不约而同地缩水30％左右。
美国五个最大的学校捐赠基金已经表示，做好了当前财年资产减少25％－30％的准备。相比之下，芝加哥金融公司Northern Trust Corp.表示，本财年前11个月捐赠基金的下跌中值是20％。资产不到1亿美元的基金或捐赠表现更为出色，同期跌幅仅有16％。
所谓的耶鲁策略认为，捐赠基金——因为长期投资者不关注赎回或短期市场波动——是进行替代投资的理想基金。但在2008年，很多此类资产都变得难以出售，迫使学校要么出售它们业绩最好的证券或基金，要么就得借款来应对债务压力。截至2008年，耶鲁捐赠基金20年来的年平均回报率为15.9％。尽管学校发出了基金缩水25％的警告，但学校不会改变现有的投资策略，因为这会偏离股本导向的投资，而这一策略对各大机构长期行之有效。仅仅因为一次严重受挫就抛弃耶鲁模式，这是不成熟的，但是投资团队必须寻找途径改善投资组合的流动性。好在投资机构已经发现了这种投资模式的缺陷，缺乏真正的多样性。曾考虑过对冲基金和私募股权投资的机构，最近变得更为谨慎，坚守着股市和债市。
第二个特征，非传统投资策略的局限性：流动性的不足。常春藤名校与小院校的捐赠基金表现差异根本原因在于投资组合的不同。规模较大的捐赠基金投资理念较为激进，股票与债权投资的投资比例往往较小，而对冲基金、私募股权、房地产的投资力度较大。以耶鲁大学为例，其捐赠基金投资组合中股票约占25％、对冲基金23％、并购基金16％，另有28％投资于实体资产，包括林木及物业等。
在金融危机之前，这种投资模式为常春藤盟校带来了良好的收益——2007年耶鲁大学捐赠基金的投资回报率高达28％，为7年来最佳，跑赢标普500指数同期的20.6％。但在2009年，这一高回报却是流动性相对较低的投资方式，把许多基金规模较大的学校拖入了财政危机，各主要高校纷纷缩减开支来度过难关。哈佛大学捐赠基金在木材、大宗商品和房地产等被其称为“实体资产”的领域有大批量投资，但此前公布的该领域的资产损失接近40％。
而小院校捐赠基金多坚守股市和债市，将更多的资金投入了固定收益，较少涉足对冲基金等风险较高的另类投资产品。为各大院校提供咨询服务的康涅狄格州非营利组织Commonfund的数据显示，整体而言，捐赠基金的规模越小，其投资固定收益的比例就越高。也有数据显示，在资产总额为0.51亿至1亿美元的大学捐赠基金中，固定收益和非传统投资所占的比例分别为19％和27％，这也使得在这次金融危机中小院校的捐赠基金表现要好于常春藤名校。常春藤名校为代表的捐赠基金大比例投资于私募股权等流动性较差的资产，金融危机增加了此类资产变现的难度。在金融危机之前，哈佛、耶鲁等大学捐赠基金作为长期投资者往往不关注赎回或短期市场波动，面对当前的财务危机，注重非传统投资的美国大学捐赠基金行业，也悄然开始了对投资策略和资产组合的调整，增加流动性强的资产所占比，以增强抵抗危机的能力。
首先，为了缓解当前学校的财务危机，通过借款或出售旗下业绩较好的证券或基金来筹集资金。例如，为了降低投资风险和保持大学资金的流动性，哈佛大学将发行数额巨大的新可征税固定利率债，同时把一些高风险低流动性的资产转换成期限较长、风险较低的债券。
其次，增加流动资产比例，减小非流动性资产的投资比例。宾夕法尼亚大学发现自己持有太多流动性不足的资产，但它通过一些传统的择时操作创下了常春藤联盟名列前茅的投资回报。首席投资官吉尔伯特森最近向媒体表示，在2008年年初，基金在已上市股票上的投资比例从53％降到了43％，将约15％投入到美国国债中。这是一个精明之举，按照很少偏离预定资产配置轨道的基金会的标准来看，这也属于大胆之举。高流动性的美国国债成为在此期间保住价值的为数不多的资产之一，也使这所大学满足了私募股权公司的资本要求。
总体来说，在这次金融危机中，大学捐赠基金的流动性问题再次回到了主流，各高校会重新审视投资策略，但是择时操作也并非易事，想要吸收此次金融危机中的教训也并非短时间所能做到的。至于在危机过后，经济再次繁荣时，投资策略是否还会回到非传统投资上，对流动性的重视是否也只是一种临时的避险方式，还不得而知，因此，大学捐赠基金的表现在今后很长时间内都还会受到长期的关注。