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摘 要：金融危机爆发之后，宏观审慎的监管框架在全球范围达成了共识，其中对顺周期风险和逆周期监管给予了特别的关注，信用评级机构由于在此次金融危机的扩大中起到了推波助澜的作用而广受诟病，而其具有的特殊性质使得对于此类机构的监管与一般的金融机构监管并不相同，因此，本文试图梳理出信用评级机构的经济上的特质性，并对应提出对其监管的思路。
关键词：金融危机；周期风险和逆周期监管；信用评级机构
金融危机之后提出的宏观审慎框架，从监管上反省了以往忽略对金融系统整体关注的监管态度，明确了宏观审慎监管主要是针对金融系统的系统性风险，评级机构作为现代金融系统的重要组成部分，在这次危机之后广受诟病，我们从其特征性表现和经济特质出发，分析对于评级机构监管所需要关注的因素。
一、金融危机中的评级机构
信用评级是针对评级对象的特定债券或债务在其有效期内的及时偿付的能力和意愿的评估，简单的说，就是对评级对象的信用定价，评级机构自然就是主要从事信用评级业务的商业组织。
在这次金融危机中，信用评级被推到了风口浪尖，第一，利益冲突问题。信用评级机构由被评级的客户支付相应的评级费用，有的向客户提供如何提高评级的咨询，一定程度损害了评级结果的公允性，第二，对于证券化产品的评级有缺陷，形成误导，比如有些发行时被评为AAA的信用证券化产品，在金融危机爆发后很快被下调至非投资级，而这种情况针对国家或公司信用主体很少发生，第三，监管当局和金融机构的过于依赖，比如巴塞尔协议2中，外部评级的结果，能够影响部分资产的风险权重，又或者根据某些金融机构的交易策略，在评级下调时必须做出卖出行为，当评级机构机构对外做出评级变动时，会导致投资者的一致性行动，加重顺周期风险。
二、评级机构的经济特质
从经济特质来说，信用评级市场上面临着较为严重的信息不对称问题，投资者只能观察到评级机构做出评级结果，而无法观测到做出评级的过程和依据，即使加大了披露，就如同对于衍生品，其复杂性仍然是无法被普通投资者理解的，其次，由于评级机构的特殊地位，即使其评级结果饱受争议，但是结果对于市场的影响力仍然是显著，也就是说，缺乏对评级机构的客观评价标准
从产品特性来说，评级信息在发布前是私人产品，仅为评级公司所知，而一旦发布之后就成为公共产品，投资者均可以无偿的使用其评级结果，通过市场行为很难对其进行收费，因此只有在初次出售时进行收费，这也是造成利益冲突问题的根源。
公共产品的特性还会造成另外一个问题，也就是评级机构之间的竞争问题，主要体现为信息供给的不充分，以及评级结果的失真。
我们从信号的角度来考虑这个问题，市场对于评级机构的评价基于其后期评级结果的实现，成功评级的机构会得到市场的奖励，比如市场份额提升，而评级失败的机构则会受到市场的惩罚，其评级结果的公信力会下降，而如果大家的结果一样，则市场无法辨别出其能力的好坏，则不会有任何惩罚或者奖励。当市场上有一家评级机构率先做出评级结果时，则其他评级机构能够观测到先行者的行为，他们也可以做出选择，是发出同样的评级结果，还是发出不一样的评级结果。
如果发出的是不同的评级结果，相当于向市场发出了一个异质性的信号，根据信号模型的结论，我们知道，随机干扰项越大，那么发出信号的激励也就越小。而市场根据的是事后确定的结果来进行，对于事前给出评级结果这个信号行为来说，随机干扰项较大，因此，在理性的选择下，评级机构会选择跟随先行者的评级结果，这是因为发出异质信号的成本太高，以至于拥有更多信息的评级机构也不愿意发出信号来区别自己与其他评级机构。在这种情况下，整个市场上的信息供给其实是不充分的，而如果先行者做出的其实是错误评级，那么就会产生评级结果失真、
同时，如果我们考虑到评级机构的风险厌恶，对于越重要的评级对象，即风险和收益都越大，评级公司越倾向于保持一致，比如美国国债评级下调，三大评级机构分别做出评级，但是均为负面展望。
这种一致性的特点会给市场带来进一步的甄别问题，即所观察到的一致性现象，是由于被评级对象确实出现了导致结果的原因，还是由于前文所说的跟随性的问题造成的，有国内学者的研究指出，应该保证信用评级信号的一致性，一致性的信号能够使我们做出判断时更有信心，但是前提是这种基于独立的判断，但是市场条件并不总是保证这一点，因此，这样的一致性的问题，会加重所谓的顺周期风险，仅仅是一家公司发出的信号，市场接受到的却是所有评级公司一致的结果
同时，评级公司的竞争还会导致所谓的寻找对自己最有利评级的现象，即客户可能会与对自己出具不利评级的公司解除合约，转而寻找做出对自己有利评级的机构作为评级方，这个问题在外部审计行业也被提及，只是相对于外部审计，外部评级业务所遵循的公共准则更好，因此对其的监督更难，其出具的评级结果能够被更好的包装，而市场无法辨别出该项评级结果是不是值得相信的。
三、对于评级机构的监管
出于以上对评级机构经济特性的分析，我们认为，对评级机构的监管主要有以下方面。
市场竞争方面，信贷评级市场是不适合采取高度竞争的，必须通过给予其一定的市场垄断能力来适应其公共产品的特点，但是仅仅限制竞争，并不能够保证提供足够和真实的信息，为了鼓励其披露自身的真实信息，我们还应该在信息披露的程序上做一些改进，使得评级机构相互不能观测到对方做出的评级，比如可以在信息正式披露前，将评级结果提交给监管机构，由监管机构统一披露相关评级对象的评级结果，这个程序主要适用于可能会引起顺周期风险的重大事项的评级，在此类问题的评级上，应该鼓励不同的评级结果的出现，一方面缓解了顺周期风险，另一方面，基于真实判断提供的信息，能为我们做出判断提供更有力的依据。
对于客户选择效应，我们可以借鉴外部审计行业应对这个问题的办法，鼓励客户与评级机构建立长期合作关系，客户更换评级机构，必须具有合理的理由，并且需要在公开市场上披露，如同更换审计师在公开市场上的效应一样，更换评级机构会被认为是公司对于自己的债券或债务不够有信心，会引起相关对象的跌价，通过这种方法，限制客户随意更换评级机构，；另一方面，需要从外部对评级机构进行监管，我们需要建立一个公共的行业自律型的组织来对其使用的方法进行评价，通过事前宣示标准的方法进行自我监督。（作者单位：西南财经大学中国金融研究中心）
关键词：金融危机；周期风险和逆周期监管；信用评级机构
金融危机之后提出的宏观审慎框架，从监管上反省了以往忽略对金融系统整体关注的监管态度，明确了宏观审慎监管主要是针对金融系统的系统性风险，评级机构作为现代金融系统的重要组成部分，在这次危机之后广受诟病，我们从其特征性表现和经济特质出发，分析对于评级机构监管所需要关注的因素。
一、金融危机中的评级机构
信用评级是针对评级对象的特定债券或债务在其有效期内的及时偿付的能力和意愿的评估，简单的说，就是对评级对象的信用定价，评级机构自然就是主要从事信用评级业务的商业组织。
在这次金融危机中，信用评级被推到了风口浪尖，第一，利益冲突问题。信用评级机构由被评级的客户支付相应的评级费用，有的向客户提供如何提高评级的咨询，一定程度损害了评级结果的公允性，第二，对于证券化产品的评级有缺陷，形成误导，比如有些发行时被评为AAA的信用证券化产品，在金融危机爆发后很快被下调至非投资级，而这种情况针对国家或公司信用主体很少发生，第三，监管当局和金融机构的过于依赖，比如巴塞尔协议2中，外部评级的结果，能够影响部分资产的风险权重，又或者根据某些金融机构的交易策略，在评级下调时必须做出卖出行为，当评级机构机构对外做出评级变动时，会导致投资者的一致性行动，加重顺周期风险。
二、评级机构的经济特质
从经济特质来说，信用评级市场上面临着较为严重的信息不对称问题，投资者只能观察到评级机构做出评级结果，而无法观测到做出评级的过程和依据，即使加大了披露，就如同对于衍生品，其复杂性仍然是无法被普通投资者理解的，其次，由于评级机构的特殊地位，即使其评级结果饱受争议，但是结果对于市场的影响力仍然是显著，也就是说，缺乏对评级机构的客观评价标准
从产品特性来说，评级信息在发布前是私人产品，仅为评级公司所知，而一旦发布之后就成为公共产品，投资者均可以无偿的使用其评级结果，通过市场行为很难对其进行收费，因此只有在初次出售时进行收费，这也是造成利益冲突问题的根源。
公共产品的特性还会造成另外一个问题，也就是评级机构之间的竞争问题，主要体现为信息供给的不充分，以及评级结果的失真。
我们从信号的角度来考虑这个问题，市场对于评级机构的评价基于其后期评级结果的实现，成功评级的机构会得到市场的奖励，比如市场份额提升，而评级失败的机构则会受到市场的惩罚，其评级结果的公信力会下降，而如果大家的结果一样，则市场无法辨别出其能力的好坏，则不会有任何惩罚或者奖励。当市场上有一家评级机构率先做出评级结果时，则其他评级机构能够观测到先行者的行为，他们也可以做出选择，是发出同样的评级结果，还是发出不一样的评级结果。
如果发出的是不同的评级结果，相当于向市场发出了一个异质性的信号，根据信号模型的结论，我们知道，随机干扰项越大，那么发出信号的激励也就越小。而市场根据的是事后确定的结果来进行，对于事前给出评级结果这个信号行为来说，随机干扰项较大，因此，在理性的选择下，评级机构会选择跟随先行者的评级结果，这是因为发出异质信号的成本太高，以至于拥有更多信息的评级机构也不愿意发出信号来区别自己与其他评级机构。在这种情况下，整个市场上的信息供给其实是不充分的，而如果先行者做出的其实是错误评级，那么就会产生评级结果失真、
同时，如果我们考虑到评级机构的风险厌恶，对于越重要的评级对象，即风险和收益都越大，评级公司越倾向于保持一致，比如美国国债评级下调，三大评级机构分别做出评级，但是均为负面展望。
这种一致性的特点会给市场带来进一步的甄别问题，即所观察到的一致性现象，是由于被评级对象确实出现了导致结果的原因，还是由于前文所说的跟随性的问题造成的，有国内学者的研究指出，应该保证信用评级信号的一致性，一致性的信号能够使我们做出判断时更有信心，但是前提是这种基于独立的判断，但是市场条件并不总是保证这一点，因此，这样的一致性的问题，会加重所谓的顺周期风险，仅仅是一家公司发出的信号，市场接受到的却是所有评级公司一致的结果
同时，评级公司的竞争还会导致所谓的寻找对自己最有利评级的现象，即客户可能会与对自己出具不利评级的公司解除合约，转而寻找做出对自己有利评级的机构作为评级方，这个问题在外部审计行业也被提及，只是相对于外部审计，外部评级业务所遵循的公共准则更好，因此对其的监督更难，其出具的评级结果能够被更好的包装，而市场无法辨别出该项评级结果是不是值得相信的。
三、对于评级机构的监管
出于以上对评级机构经济特性的分析，我们认为，对评级机构的监管主要有以下方面。
市场竞争方面，信贷评级市场是不适合采取高度竞争的，必须通过给予其一定的市场垄断能力来适应其公共产品的特点，但是仅仅限制竞争，并不能够保证提供足够和真实的信息，为了鼓励其披露自身的真实信息，我们还应该在信息披露的程序上做一些改进，使得评级机构相互不能观测到对方做出的评级，比如可以在信息正式披露前，将评级结果提交给监管机构，由监管机构统一披露相关评级对象的评级结果，这个程序主要适用于可能会引起顺周期风险的重大事项的评级，在此类问题的评级上，应该鼓励不同的评级结果的出现，一方面缓解了顺周期风险，另一方面，基于真实判断提供的信息，能为我们做出判断提供更有力的依据。
对于客户选择效应，我们可以借鉴外部审计行业应对这个问题的办法，鼓励客户与评级机构建立长期合作关系，客户更换评级机构，必须具有合理的理由，并且需要在公开市场上披露，如同更换审计师在公开市场上的效应一样，更换评级机构会被认为是公司对于自己的债券或债务不够有信心，会引起相关对象的跌价，通过这种方法，限制客户随意更换评级机构，；另一方面，需要从外部对评级机构进行监管，我们需要建立一个公共的行业自律型的组织来对其使用的方法进行评价，通过事前宣示标准的方法进行自我监督。（作者单位：西南财经大学中国金融研究中心）