基于投资者心理、行为以及信息处理对标的资产价格的形成和传递具有重要影响，所以，牛熊证市场上投资者行为研究是现代金融学和行为学所关注的。牛熊证市场的出现是为投资者降低交易成本、追求经济利润满意化的博弈结果。他们的决策行为特征、理性程度和心理等因素对证券市场的发展是十分重要的。故开展牛熊证市场投资者行为的全面研究，具有十分重要的理论和实践意义。　　大多数金融的理论是建基于每个投资者都需要仔细考虑所有的信息后，才作投资决策。根据行为金融学，投资者是有时理性、有时非理性的、而且很多时间是在理性与非理性之间的模糊状态下做投资决策。投资者不是按照均值-方差投资组合理论的规则而设计。他们的预期回报也不是遵循风险的β而衡量，他们是跟从行为资产定价理论中很多行为因素影响决策。证券市场是低效率的。行为金融学是基于心理学的理论解释金融市场的异象。它试图分析为什么投资者的行为是不完全理性的，这与有效市场假说投资者是理性的互相违背了。　　1、研究目的与内容　　有鉴于此，本文期望解决的问题:首先，中国香港牛熊证市场是否有效性？第二，在牛熊证市场中，投资者情绪是否会影响股市波动？看多或看空的投资者情绪对市场波动性的影响是否有差异？第三，投资者情绪，除受到宏观经济影响外，还有没有其他变量会影响他们的预期情绪波动？他们的预期情绪波动是否有聚集效应和杠杆效应？第四，牛熊证市场中，投资者是否存有羊群行为、过度自信、或噪音交易等非理性行为？若有，我们应当怎样做才能减少非理性行为所来的风险？　　第一章为导论，从理论和实践两个层面分析了本论文研究问题的背景和意义，并简述研究方法、各章内容及本文的创新点，为全文提供一个概览和导读。　　第二章是文献综述和理论基础。论述前景理论和相关文献。　　第三章简要地解释投资者情绪和牛熊证市场波动性的关系，继而通过基于VAR模型的Bootstrap回归，分析投资者情绪变化会否直接或间接影响恒指牛熊证总成交量，继而影响牛熊证平均收益率，而导致总体经济风险之变化？　　第四章论述牛熊证市场的风险，继而描绘投资者行为的过度自信及相关文献。实证方面，利用Bootstrap回归分析恒指牛熊证成交量与价格变化的关系，籍此来推断投资者在不同时段的过分自信和情绪所引发的决策行为。　　第五章论述中国香港牛熊证市场羊群行为的表现及相关文献。继而利用横断面标准差CSSD值与横断面绝对离散差CSAD值来研究投资者在不确定性条件下在多头和空头市场的行为特征，包括投资人素质与羊群行为之相关性等。　　第六章介绍ARCH模型族和相关模型等。更利用GARCH(1，1)和EGARCH(1，1)模型的估计方法来研究投资者情绪的波动性？更将全期数据分为高中低区间，藉此探讨这三个期间投资人情绪的变化和是否有相互影响？　　第七章主要是帮助投资者认清自己，纠正或减少非理性行为，运用模糊数学函数构建一个适宜小投资者个人的模糊决策模式，让他们获取市场超额收益。　　第八章是全文的结论与进一步的研究方向。　　2、研究结论与创新点　　本论文以问题为导向，研究中国香港牛熊证投资者，除受到宏观经济因素影响外，在不确定性条件下，他们的投资行为实际是怎样决策？其具体研究的结论与创新点主要体现在以下几个方面:　　首先，中国香港牛熊证市场是低效率的:研究发现了投资者做投资决策时，大多数投资者是跟从他们当时的投资情绪变化而做出投资判断和决策，他们对信息的认知与处理存有系统性的认知偏差，继而引发一连串的非理性行为如羊群行为、过度自信等。目前学者们对牛熊证这等金融衍生工具的研究可谓寥寥可数，本文对学者易志高和茅宁等人编制的投资者情绪指数提出改进，利用牛熊证街货量比例作为代表投资者情绪的指标，结合当时中国香港牛熊证市场特点重新编制做出分析。　　第二，投资者时变情绪加剧了牛熊证市场的波动:研究结果发现，投资者情绪变化与牛熊证市场之间存在双向的传递关系。投资者对信息的认知偏差与心理反应状况，会即时不断地影响他们的判断与决策，最终会对牛熊证价格产生反馈效应。　　第三，投资者受好坏消息冲击时，对牛熊证市场波动有差异性的影响。结果发现;在好消息冲击时，投资者情绪完全趋向乐观，牛证价量齐升;反之，在坏消息冲击时，投资者情绪完全趋向悲观，熊证价量齐升。当好坏消息参半，由于处置效应的存在，投资人群不愿止损，造成大量的牛熊证被强制收回。国内外以往研究，大都只侧重检验对重大信息的反应，而没有检验市场在常态下，是否也会出现过度的反应？本文有别于此，利用VAR-Bootstrap回归模型和牛熊证价量模型，来探讨牛熊证价格、牛熊证交易量和投资者情绪变化之关系，更加透彻地分析在不同时段的常态下投资人群存在过分自信和情绪所引发的羊群决策行为之原因。　　第四，投资者情绪对不同行业板块波动的影响:研究结果发现，流通量较高或垄断程度相对较高的行业如能源业、电讯业等，羊群行为较为显著，是正相关的。这说明投资者喜欢使用这种拇指规则等模式去做出投资决策，而投资者对房地产等行业，羊群行为并不太明显。目前，非理性行为的实证研究，主要是利用个人投资者的交易数据来对投资者行为特征进行分析，但本文有别于此，本文则利用CSSD值与CSAD值检验结果进行信息挖掘，以进一步明确投资者的情绪、羊群行为与收益之间的关系;在此基础上更引入了上涨和下跌模型，使人明白信息不对称情况发生的原因。同时，我们把数据区间A分为高、中和低三个不同的时段，研究结果发现，投资者预期情绪波动是有波动聚集效应，但杠杆效应并不显著的。　　第五，投资者情绪是无序:研究结果发现，全是厚尾特征。这反映出由于投资人群盲从跟风而做出的非理性投资决策所致。一般研究投资者情绪多是使用静止、线性的模型来研究，本文有别于此，利用动态的GARCH(1，1)模型和EGARCH(1，1)模型来研究投资者时交情绪和非理性投资之间的关系而提出相应的个人投资模糊决策模式，来减少他们非理性行为所带来的风险。