2008年全球金融危机以后,资本市场如何影响实体经济运行一直备受关注。国务院经济体制改革工作的主要内容也明确强调,建设多层次资本市场,健全金融服务实体经济的体制,提高资源配置效率1。目前,我国金融体系空转问题客观存在,金融不仅没有促进实体经济发展,反而占用实体经济过多利润,拖累实体经济效率。在此背景下,如何促使金融体系回归服务实体经济的正轨逐渐受到各方重视2。金融部门作为国民经济体系的重要组成部分,中国经济深化改革的背景下对实体经济的作用尤其值得关注。已有文献多关注资本市场的融资功能对产业政策、企业并购的影响,在我国融资结构以银行间接融资为主的现实背景之下,仅关注资本市场融资功能可能会严重低估资本市场对实体经济的真实作用。因此,本文尝试从融资功能之外的角度,讨论资本市场如何影响实体经济效率。基于理论和现实背景,本文将市场微观结构和经理人激励理论相结合,通过理论分析资本市场如何通过“治理效应”和“反馈效应”来缓解企业的代理问题、引导企业投资,最终影响到实体经济效率。理论分析的基础上,本文利用2007-2018年中国A股上市公司数据,通过实证分析来验证本文理论分析的推论。沿着总体到部分的逻辑,本文主要尝试回答以下几个问题:（1）资本市场的信息效率高低会影响实体经济效率吗?（2）资本市场通过何种机制影响企业生产效率代表的实体经济效率,中国资本市场是否存在企业治理效应和投资反馈效应?（3）企业内部治理体系改革需要什么样的市场背景才能发挥最大效果?回答上述几个问题,正确认识资本市场与微观企业生产效率之间的关系,对于促进中国金融市场健康发展,增强资本市场服务实体经济效率,推动经济新常态背景下中国金融体系改革,促进宏观经济和微观企业发展方式由要素投入驱动型向生产效率驱动型转变意义重大。通过对上述几个问题的理论分析,本文得到以下几个主要理论推论:（1）资本市场会通过“治理效率”和“反馈效应”两条途径影响实体经济效率。治理效应分析中,存在信息不对称与不存在信息不对称的公司价值之比衡量生产效率,公司生产效率随着资本市场信息效率增加而上升。反馈效应分析中,存在反馈效应和不存在反馈效应时公司价值之比来衡量生产效率,该比值随着投机者交易所带来的信息准确度上升而增加。（2）资本市场的“治理效应”和“反馈效应”的大小和多个因素相关,其中,最重要的因素是管理者激励合同中效用-股价敏感性的相关条款。具体而言,管理者激励安排中效用-股价敏感性越强,股票市场价格带来的“治理效应”和“反馈效应”愈加明显。也就是说,管理者越关注股价变动,资本市场对管理者行为的影响更明显。基于理论模型部分的推论,利用2007-2018年A股上市公司数据进行实证结果分析,主要结论如下:（1）中国资本市场信息效率——以股价信息含量衡量,能够促进实体经济效率改善,进一步证实了Bennett et al.（2020）利用美国资本市场数据的研究结论。而且,资本市场信息效率对实体经济效率的正面促进效应明显受到管理者效用-股价敏感程度的影响。具体而言,本文从管理者持股、管理者权益薪酬比例等方面阐述了管理者对股价关注度差异下资本市场信息效率对实体经济效率的影响。结果证实了理论推断:管理者效用-股价敏感性会增强资本市场信息效率对实体经济效率的正向促进作用。（2）经验证据证实,资本市场信息效率能够促进企业管理效率改善,即资本市场存在明显的治理效应。进一步地,本文发现资本市场的治理效应是资本市场影响实体经济效率的重要途径之一。其次,实证证据与理论分析一致,管理者效用-股价敏感度上升会增强资本市场的治理效应。具体而言,从管理者持股、管理者权益薪酬比例两个方面阐述了管理者对股价反应差异下资本市场治理效应的大小。结果发现,管理者对股价关注度会增强资本市场治理效应。最后,通过引入中介效应检验,分析了由于资本市场的治理效应能否促进实体经济效率提高。结果证实,资本市场的治理效应是资本市场作用于企业生产效率衡量的实体经济效率的中介变量之一。（3）经验证据证实,资本市场能够引导企业更高比例的研发投入,实体经济效率的提高部分是由于资本市场对投资的引导作用。其次,与反馈效应的理论分析一致,管理者效用-股价敏感度会影响资本市场对投资引导作用的大小。具体而言,从管理者持股、管理者权益薪酬比例等两个方面阐述了管理者对股价反应差异下资本市场对企业投资引导作用的大小。结果证实,管理者效用-股价敏感度上升会增强资本市场对投资产生的反馈效应,即资本市场对企业投资的引导作用也更强。最后,通过引入中介效应检验,分析由于资本市场对投资的引导作用能否提高实体经济效率。结果证实,资本市场对投资的引导作用确实是资本市场作用于实体经济效率的中介变量之一。本文分为主要内容共八章,各章的主要内容如下:第一章为导论,主要阐述理论背景、现实背景和主要研究问题等内容。第二章对国内外相关研究进行综述,包括资本市场信息效率的内涵及影响因素、实体经济效率的内涵及估算方法、资本市场“治理效应”和“反馈效应”相关研究。第三章介绍与资本市场发展相关的基础事实特征,包括资本市场相关法律和交易制度、上市企业的主要问题,以及本文研究的主要前提条件。第四章中通过理论模型讨论了资本市场的“治理效应”和“反馈效应”,得出本文的主要理论推论。第五章中使用A股上市企业数据论证了资本市场信息效率对实体经济效率的影响,以及何种激励安排下资本市场信息效率对实体经济效率的影响更加明显。第六章从企业管理效率角度分析资本市场的“治理效应”,通过经验证据论证资本市场信息效率对企业管理效率的影响,以及资本市场的“治理效应”是否是资本市场作用于实体经济效率的渠道。第七章从企业研发支出角度分析资本市场的“反馈效应”,实证分析了资本市场对企业研发投资的引导作用,以及能否促进企业“实质性创新”,以及资本市场对投资的反馈效应是否是资本市场作用于实体经济效率的渠道。第八章总结本文的理论和实证分析结论、实践意义、研究局限和未来研究方向。本文的主要理论和实践意义在于:（1）本文将市场微观结构理论与管理者激励理论相结合,讨论资本市场信息效率对实体经济效率的影响。具体而言,本文从资本市场的“治理效应”和“反馈效应”出发,通过理论证实了资本市场对实体经济效率的影响;然后,利用中国上市公司数据,实证分析了理论部分的推论。本文的研究表明,资本市场信息效率能够改善企业管理效率,引导企业投资,提高企业“实质性创新”,从而最终表现为资本市场信息效率提高了企业生产效率衡量的实体经济效率。本文的研究结论扩展了资本市场作用于实体经济的研究范围,丰富了国内关于资本市场作用于实体经济效率的相关文献。（2）虽然学界和实务界一直在强调资本市场服务实体经济,但关于什么样的资本市场能够提升实体经济效率这一基础问题却关注不足。本文关于资本市场影响实体经济效率的渠道及主客观条件的研究结论能够为回答“应该建设什么样的资本市场才能更好地服务实体经济”提供政策参考。具体而言,本文发现资本市场信息效率能够显著提高实体经济效率,并且这种正向促进作用在存在管理者持股、股权激励等内外部条件作用下更加明显。根据本文的研究结论,建设资本市场的过程中完善以《证券法》为核心的法律制度建设,进一步完善卖空交易制度和资本市场双向开放制度,对于更好地发挥资本市场服务实体经济的作用具有重要意义。（3）本文发现企业内部治理结构改革和外部制度改革相互依赖,协调并进才能实现经济发展转型改革的目的——激发微观经济活力。虽然2005《上市公司股权管理办法（试行）》后越来越多的公司选择股权激励,但从实施效果来看,股权激励反而增加了管理者短视行为,导致非效率投资上升,盈余管理问题更加严重,甚至股权激励背景下的股利政策也沦为管理者攫取私利的工具。从本文的结论可以推断,股权激励有效的前提条件是股票价格能够正确反映管理者的努力、投资决策等行动;若股价中信息含量不足,股权激励的福利属性则会大于其带来的激励效果。推进治理体系现代化的过程中,股权激励和管理者持股等措施均是重要工具,导致激励效果差异的根源并不是工具的好坏,而与资本市场信息效率等外部环境密切相关。中国上市公司治理体系的改革,尤其是管理者薪酬体系的改革,包含股权激励、管理者持股计划等应该与改善资本市场信息效率相关的基础制度改革同步推进。资本市场效率改善是与市场表现挂钩的薪酬体系产生正向激励的制度前提,基础制度不健全下的股权激励、管理者持股计划很可能导致管理者自利行为,反而损害企业长期发展。