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一、政策刺激力度弱于预期，经济继续加速下滑
（一）逆周期调节政策力度不够，经济继续加速下降
增长与物价双双加速下滑，经济形势继续变差。2012年上半年，国内生产总值同比增长7.8%。季度经济增速由前期缓慢下行转变为加速回落态势，具体看，一季度增长8.1%，较去年四季度大幅回落0.8个百分点；二季度增长7.6%，较上季度回落0.5个百分点。同时，物价也呈现加速回落态势，一季度CPI实现同比增长3.8%，较去年四季度回落1.8个百分点；二季度实现同比增长2.9%，较上季度回落0.8个百分点；工业领域的产品价格已跌至负增长。经济加速下行与物价加速下跌易形成通缩循环，推动经济形势进一步变差。
积极政策操作已开启，逆周期操作力度不足。货币政策方面，利率手段开始使用，央行分别于6月8日和7月6日分别下调了存贷款基准利率；2012年05月18日，法定存款准备金再次下调0.5个百分点，这已是第三次向下调整。此外，积极的财政支出政策和减税政策也得到重视。但是，与市场内生的下降动能相比，政策逆向调节力度和频率略显不足。因此，二季度未能有效逆转经济的下降趋势。
（二）市场压力大于政策推力，乐观预计三季度触底
实施刺激政策存在顾虑，保增长目标面临挑战。当前经济形势错综复杂，一方面增长与物价双双下降，通缩阴影有所显现，实现全年增长7.5%目标的难度和风险都在增加，这需要政策向上调节以逆转经济下行趋势；另一方面，“四万亿”投资带来的负面影响，对当前政策产生了一定干扰，政府出台刺激措施更为谨慎。从周期角度来看，依靠市场动力也能完成筑底调整，但代价是调整时间过长、调整幅度过大，从而不利于经济的稳定与发展。
市场压力大于政策推力，乐观预计三季度触底。二季度，投资增速、工业生产增速指标走平，消费下行趋势未变，进出口稍有反弹，政策变量如货币供应量向上缓慢调整，而先行指标PMI已逼近50关口，经济的晴雨表股市表现不佳。综合来看，经济下行的压力仍大于向上的推力，三季度经济面临很大的不确定性。如果刺激政策到位，三季度经济有望完成筑底，四季度进入回升轨道。
二、工业增速跌至个位数，触底延迟至三季度
（一）工业生产大幅回落，增速首现个位数增速
上半年，全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长10.5%，增速比一季度回落1.1个百分点，比上年同期回落3.8个百分点。从月度角度来看，4月、5月和6月份分别实现同比增长9. 3 %、9.6%、9.5%，连续三个月保持了个位数增速，为2009年6月份以来首次进入个位数增长区间；4月、5月和6月份分别实现环比增长0.37%、0.90%、0.76 %，这说明工业生产的绝对规模仍然处于扩张通道。
轻工业跌幅反超重工业。上半年，重工业增加值同比增长10.1%，轻工业增长11.1%，后者高于前者1个百分点。但从月度走势来看，与前期不同，轻工业回落速度已超过重工业，5月、6月份轻工业分别实现同比增长9.1%、9.0%，低于同期重工业增速0.7、0.6个百分点。这表明经济全面回落态势基本形成，生产领域快速回落趋势逐渐蔓延至消费领域。
股份制企业增速快于其他类型企业。上半年，国有及国有控股企业增加值同比增长7.0%，集体企业增长8.0%，股份制企业增长12.4%，外商及港澳台商投资企业增长6.3%。股份制企业增加值增速高于国有及国有控股企业和集体企业表明，工业增加值的内生增长动力仍然相对强劲。
（二）工业生产触底延迟至三季度
与一季度相比，二季度工业生产增速较大幅回落，而4月、5月以及6月同比增速基本持平，这主要受政策向上微调作用影响。同时也应看到，市场驱动的下行压力仍然较大，主要表现为：第一，先行指标走势仍然疲弱。6月份，PMI（新订单）为49.2，已连续两个月处于不景气区间；PMI（采购量）为46.9，为近几个月首次跌入不景气区间。第二，消费需求处于下降通道，投资需求面临下行压力，而外需也面临着较大不确定性，因此总需求萎缩对工业生产形成负面制约。考虑到三季度政策刺激力度有所增强，预计将带动投资型工业生产率先回升。
三、投资增幅收窄趋势暂止，下行压力尚未消除
（一）政策向上微调，暂止投资下滑趋势
刺激政策发挥作用，投资加速下滑趋势暂止。2012年上半年，全国固定资产投资（不含农户）150710亿元，同比增长20.4%（扣除价格因素实际增长18.0%），增速较1-5月份提高0.3个百分点。从近几个月的走势来看，投资累计同比增速已经连续4个月保持在20%左右，这表明受项目审批步伐加快、减息以及降低法定存款准备等刺激政策的正面推动，前期投资增速加速下滑的趋势已暂止。以铁路固定资产投资为例，上半年投资总额为1777.5亿元，实现同比增长-36.1%，跌幅较上月收窄5个百分点。
产业投资呈现结构化特征。上半年，第一产业投资实现累计同比增长28.6%，增速比1-5月份回落8.5个百分点，这主要受季节性因素影响；第二产业投资实现累计增长23.7%，增速比1-5月份回落0.2个百分点，延续了近期持续下滑的趋势；第三产业投资实现增长17.4%，增速比1-5月份提高1个百分点，对遏止总体投资下滑趋势发挥了重要作用。从细分产业来看，国际大宗商品价格大幅下跌已影响到了采掘业的行业景气，进而对采矿业投资产生了负面制约，上半年，采矿业投资5014亿元，增长20.9%，增速较1-5月份回落2.1个百分点；电力短缺和电煤价格的下降改善了行业的盈利水平，上半年，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资6864亿元，增长20.5%，较1-5月份提高1.1个百分点。
财政支出力度向上调整带动基础设施投资，货币政策逆周期调节作用显现。2011年，财政支持性投资尤其是中央投资项目进入下降调整阶段。近期，受经济下滑压力加大影响，中央项目和地方项目投资增速均呈现触底反弹迹象，上半年，中央项目投资7597亿元，同比下降4.1%，降幅较1-5月份缩小3.6个百分点；地方项目投资143113亿元，增长22.1%，增速与1-5月份持平。上半年基础设施（不包括电力、热力、燃气及水的生产与供应）投资21762亿元，同比增长4.4%，一季度为同比下降2.1%。与此同时，货币政策逆周期调节作用开始显现。上半年，到位资金180950亿元，同比增长17.0%，增速较1-5月份提高0.2个百分点；其中，国内贷款增长5.8%，提高1个百分点，高出同期总体增速0.8个百分点。 政策微调提振内资企业投资需求，中西部地区投资增速持续高于东部地区。上半年，内资企业投资140703亿元，同比增长21.0%，增速较1-5月份提高0.4个百分点；港澳台商投资4578亿元，增长11.2%，提高0.3个百分点；外商投资4777亿元，增长13.9%，回落1.8个百分点。分地区看，受发展基础以及东部产业向中西部转移的影响，中西部地区投资增速继续高于东部地区。上半年，东部地区投资73213亿元，同比增长19.3%，增速与1-5月份持平；中部地区投资40478亿元，增长25.3%，提高0.4个百分点；西部地区投资36165亿元，增长23.9%，回落0.2个百分点。
（二）调控压力持续存在，保障房建设有望成为重要支撑
房地产处于不景气区间，投资增速继续下滑。部分城市商品房销量和房价于近期出现回升态势，但是总体上看，房地产行业仍处于景气下滑区间，2012年6月份国房景气指数为94.71，逼近2008年的最低水平。受此影响，房地产投资仍处于持续下滑通道。 2012年上半年，全国房地产开发投资30610亿元，同比名义增长16.6%（扣除价格因素实际增长14.3%），增速比1-5月份回落1.9个百分点。其中，住宅投资20879亿元，增长12.0%，增速回落1.6个百分点，占房地产开发投资的比重为68.2%。
房价调控压力不减，保障房投资成为重要支撑。近期，温总理再次强调，要继续坚决抑制投机投资性需求，防止变相放松购房政策，防止不实信息炒作误导。要把抑制房地产投机投资性需求作为一项长期政策。继续严格实施差别化住房信贷、税收政策和住房限购措施。国土资源部于7月19日召开视频会议，就国土资源部、住房城乡建设部联合下发的《关于进一步严格房地产用地管理巩固房地产市场调控成果的紧急通知》进行部署，要求坚持房地产市场调控不放松，密切配合做好各项工作，不断巩固调控成果，坚决防止房价反弹。
这表明，近期部分城市出现的房价上涨不会演变成全局性快速上涨的局面，商品房投资出现大幅回升的可能性较小。值得一提的是，保障房建设力度逐年加大，有望成为驱动房地产投资的重要力量。具体来看，2008年全国城镇保障性安居工程基本建成130万套，2009年330万套，2010年370万套，2011年432万套，2012年计划基本建成500万套。
（三）政策刺激到位，投资有望三季度探底回升
促使投资回升的力量正在积聚。第一，政策逆向操作开启。货币政策两大工具同时发力，二季度央行再次下调存款准备率一次，首次降息并且调低了两次；中央项目和地方项目投资增速均呈现触底回升的态势。第二，国务院5月23日召开的常务会议，指出要启动一批“事关全局、带动性强”的重大项目，这已是第三次在国务院层面提及启动重大项目；5月25日，证监会发文支持民企上市和再融资，鼓励民间资本参股券商，为经济发展输血；铁道部已获2万亿的银行授信。第三，技术指标也呈现出一定的回升态势。从环比看，6月份固定资产投资（不含农户）增长1.71%。从新开工项目情况看，上半年，新开工项目计划总投资138188亿元，同比增长23.2%，提高1.2个百分点。
投资仍然承受较大的下行压力。第一，工业领域通缩侵蚀了企业利润，无疑会影响到内生投资动力。1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润18434亿元，同比下降2.4%。在41个工业大类行业中，26个行业利润同比增长，13个行业同比下降，1个行业由同期亏损转为盈利，1个行业由同期盈利转为亏损。第二，外部经济不景气影响了FDI，６月份我国FDI同比下降6.9％，进而间接影响到投资需求。第三，受制于前期“四万亿”投资的负面影响，近期政策刺激更加谨慎，节奏和力度均较小。
综上所述，三季度，投资内生需求向下的压力仍然较大，但只要政策刺激到位，筑底回升仍然可期。
四、消费增速平稳放缓，收入增加提供动力
（一）经济不景气蔓延至消费，消费增速继续放缓
名义消费增长继续放缓。上半年，社会消费品零售总额98222亿元，同比名义增长14.4%（扣除价格因素实际增长11.2%），增速比一季度回落0.4个百分点，比上年同期回落2.4个百分点。其中，限额以上企业（单位）消费品零售额46592亿元，同比增长14.9%。从月度走势来看，消费扩张速度继续收窄。6月份当月，社会消费品零售总额同比名义增长13.7%（扣除价格因素实际增长12.1%），增幅较上月小幅回落0.1个百分点。从环比角度看，6月份当月环比增长1.08%，这表明消费仍具有一定的增长动力。
消费结构走势特征分析。上半年，城镇消费品零售额85123亿元，同比增长14.3%；乡村消费品零售额13099亿元，增长14.5%。农村消费增速继续高于城镇消费增速。按消费形态分，餐饮收入10837亿元，同比增长13.2%；商品零售87385亿元，增长14.5%。在商品零售中，限额以上企业（单位）商品零售额43065亿元，同比增长15.0%。其中，汽车类增长9.1%，家具类增长25.1%，家用电器和音像器材类增长3.3%。
（二）收入与政策作用，力保消费持续平稳增长
支撑消费较快增长的动力仍然存在。第一，居民收入继续保持较快增长，为消费提供动力。上半年，城镇居民人均总收入13679元。其中，城镇居民人均可支配收入12509元，同比名义增长13.3%；扣除价格因素实际增长9.7%，增速比上年同期加快2.1个百分点。上半年，农村居民人均现金收入4303元，同比名义增长16.1%；扣除价格因素实际增长12.4%，比上年同期回落1.3个百分点。第二，消费成为刺激政策的重要着力点。随着全国城乡社保医保网络的全覆盖，庞大的消费潜力将逐步得到释放。此外，国家以财政手段刺激消费的措施也将发挥作用，如对小排量汽车和新能源汽车的税费优惠和价格补贴。5月16日，国务院常务会议提出投入265亿元补贴节能家电。综合上述因素，虽然经济不景气对居民消费产生下行压力，但未来仍将保持较快增长。
五、贸易增速有所反弹，负面冲击仍然存在
（一）出口有所反弹，进口继续下滑
国际贸易景气度上升，带动进出口增速反弹。二季度，波罗的海干散货指数(BDI)走势反映出国际贸易景气度有所回升，带动了我国进出口贸易增速的提高。上半年，我国进出口总额18398.4亿美元，同比增长8.0%，增速比一季度加快0.8个百分点，比上年同期回落17.8个百分点。
进口增速有所回落。上半年，我国实现累计进口总额8854.6亿美元，增长6.7%，低于一季度0.2个百分点。月度走势波动幅度较大，4月份当月同比增速仅为0.3%，5月份则大幅提高至12.7%，6月份又降至6.3%。
出口增速快于进口。由于我国出口产品竞争力较强，且国内需求增速快于国外经济体，导致出口的扩张速度高于进口。上半年，我国实现累计出口总额9543.8亿美元，增长9.2%，快于同期累计进口增速2.5个百分点。出口当月同比增速与进口走势基本一致，4、5和6月份分别增长4.9%、15.3%、11.3%。
（二）外贸顺差扩大，贸易结构呈现内需型特征
外贸顺差规模扩大。受对外贸易出口增速回升，尤其是出口增速快于进口的影响，上半年我国外贸顺差大幅增加，具体看，上半年我国实现贸易顺差689.2亿美元，较一季度大幅增加682.5亿元。从月度分布来看，贸易顺差呈现逐月扩大的趋势，4月、5月以及6月份分别实现贸易顺差184.7亿元、187.0亿元、317.2亿元。
贸易结构向国内需求导向型转变。上半年，进出口总额中，一般贸易进出口9750.9亿美元，增长8.9%；加工贸易进出口6431.5亿美元，增长4.3%。出口额中，一般贸易出口4605.8亿美元，增长10.1%；加工贸易出口4152.7亿美元，增长6.4%。进口额中，一般贸易进口5145.2亿美元，增长7.8%；加工贸易进口2278.8亿美元，增长0.7%。
（三）进出口仍将面临不确定性
全球经济复苏进程仍不乐观影响出口。7月 16日，国际货币基金组织发布《世界经济展望报告》，小幅下调今明两年全球经济增长预期，并警告全球经济面临更大风险；预计今年全球经济增速为3.5%，比4月份的预测值降低0.1个百分点；发达经济体的增速为1.4%，其中，美国经济增速为2%，比上次预测值下降0.1个百分点；而欧元区经济将萎缩0.3%。欧美作为我国主要的主要出口地，其总需求规模增速放缓乃至收缩，必然对我国出口产生一定负面影响。
国内总需求增速放慢压缩进口空间。目前我国总需求仍处于回落通道，即使政策刺激力度到位，但由于下滑惯性，经济最快也只能于三季度触底。这必然对我国进口需求产生负面制约。先行指标PMI（进口）于3月份达到阶段峰值51.3后，再次进入回落通道。6月份，PMI（进口）的值46.5，低于5月份1.6个百分点。这表明进口需求回升缺乏可持续性。
综合上述因素，我国进出口仍面临较大的不确定性，故增速大幅回升的可能性较小。考虑国际大宗商品价格下跌以及我国的贸易结构特征，预计我国贸易顺差规模仍会继续扩大。
六、物价继续加速回落，生产领域显通缩阴影
（一）总需求扩张速度放缓，带动 CPI涨幅加速回落
1、CPI涨幅加速回落，食品价格表现尤为明显
国内总需求增速放缓叠加国外大宗商品价格下跌，促使CPI加速回落。上半年，居民消费价格同比上涨3.3%，涨幅比一季度回落0.5个百分点，比上年同期回落2.1个百分点。其中，6月份CPI实现同比增长2.2%，增幅较上月收窄0.8个百分点；环比实现-0.6%，跌幅较上月扩大0.3个百分点，这已是连续3个月维持负增长趋势。
食品价格加速回落，交通和通信月度同比首显负增长。上半年，食品同比上涨6.9%，较去年全年大幅回落4.9个百分点；烟酒及用品上涨3.5%，衣着上涨3.5%，家庭设备用品及维修服务上涨2.2%，医疗保健和个人用品上涨2.4%，娱乐教育文化用品及服务上涨0.2%，居住上涨1.8%，交通和通信同比持平。从月度走势来看，6月份当月，食品价格实现同比增长3.8%，较上月回落2.6个百分点，增速跌至2010年以来的新低；5月份当月，交通与通讯价格首次出现负增长，同比增速仅为-0.1%，6月份进一步跌至-0.4%，跌幅扩大0.3个百分点。
2、供给面趋好与总需求增速放缓，CPI回落态势将延续
食品供给面趋好对CPI产生向下压力。食品在CPI中所占较大比重，其价格走势对CPI 走势具有重要影响。据国家统计局公布的数据，2012年，全国夏粮总产量12995万吨，比上年增加356万吨，增长2.8%。夏收油菜籽产量1292万吨，比上年增加46万吨，增长3.7%。上半年，猪牛羊禽肉产量3925万吨，同比增长5.5%，其中猪肉产量2588万吨，增长5.9%。生猪存栏45526万头，同比增长3.5%；生猪出栏33837万头，增长5.6%。
生产领域通缩效应将逐渐传导至CPI。生产领域价格走势是消费品价格的先导指标，它会通过成本传导效应影响终端消费品价格。我国生产领域价格已呈现通缩趋势，PPI月度同比涨幅已连续2个月维持负增长，且涨幅呈现加速下跌趋势；钢铁、化工等能源原材料价格跌幅更为明显，纺织品等价格已连续7个月保持负增长。二季度，国家发改委分别于5月10日、6月9日和7月11日下调了成品油价格。这将对未来一段时期CPI走势产生向下推动。
翘尾因素对CPI形成技术面支撑，但不会改变CPI继续下行趋势。从季度来看，三季度CPI的翘尾因素为1.9个百分点，较二季度提高0.2个百分点。从月度来看，7、8、9月份CPI翘尾因素分别为1、2.7、2.1个百分点，呈现先抑后扬的态势。在价格总水平增幅趋缓的背景下，翘尾因素无疑从技术面对CPI加速下滑产生一定的抑制作用。但食品供给面和生产领域通缩因素要明显强于翘尾因素影响，因此，未来一段时期CPI将延续下滑趋势。
（二）经济不景气叠加欧债危机，生产领域显通缩阴影
1、PPI负增长延续，跌幅呈现扩大趋势
受国内总需求加速下滑和欧债危机深化等因素影响，上半年，我国PPI同比下降0.6%，跌幅较一季度扩大0.5个百分点。从月度走势来看，6月份当月实现同比增长-2.1%，跌幅较上月扩大0.7个百分点，延续了自3月份以来的负增长趋势。从环比角度看， 5月PPI实现环比增长-0.4%，6月份跌幅扩大至-0.7%。上游领域通缩现象更为明显。上半年，工业生产者购进价格同比下降0.3%；其中6月份同比下降2.5%，跌幅高出同期PPI0.4个百分点 。
生产资料价格下跌程度高于生活资料。上半年，生产资料和生活资料价格分别实现同比增长-1.2%、1.3%，生产资料价格增幅低于生活资料2.5个百分点。从月度走势来看，6月份当月生产资料价格实现同比增长-2.9%，已连续5个月保持负增长；生活资料价格实现同比增长0.7%，虽然没有进入负增长区间，但增幅保持了持续收窄的趋势。从产业构成上来看，能源原材料行业跌幅较大，6月份当月，黑色金属矿采选业、化学纤维制造业和黑色金属冶炼及压延加工业的价格同比跌幅均超过10%。
2、总需求尚未触底，PPI延续下降趋势
国内方面，考虑到前期政策刺激力度相对较弱，故国内总需求尚未见底，而价格变动滞后于总需求变动，因此对未来PPI形成负面推动；国际方面，世界经济处于后危机阶段，欧债危机尚未结束，国际大宗商品价格持续下跌。二季度WTI原油期货结算价跌破100美元/桶，进入80-90美元/桶的间；而反映国际大宗商品的CRB指数近期也处于下滑趋势。综合上述因素，预计三季度PPI负增长趋势将延续。
（一）逆周期调节政策力度不够，经济继续加速下降
增长与物价双双加速下滑，经济形势继续变差。2012年上半年，国内生产总值同比增长7.8%。季度经济增速由前期缓慢下行转变为加速回落态势，具体看，一季度增长8.1%，较去年四季度大幅回落0.8个百分点；二季度增长7.6%，较上季度回落0.5个百分点。同时，物价也呈现加速回落态势，一季度CPI实现同比增长3.8%，较去年四季度回落1.8个百分点；二季度实现同比增长2.9%，较上季度回落0.8个百分点；工业领域的产品价格已跌至负增长。经济加速下行与物价加速下跌易形成通缩循环，推动经济形势进一步变差。
积极政策操作已开启，逆周期操作力度不足。货币政策方面，利率手段开始使用，央行分别于6月8日和7月6日分别下调了存贷款基准利率；2012年05月18日，法定存款准备金再次下调0.5个百分点，这已是第三次向下调整。此外，积极的财政支出政策和减税政策也得到重视。但是，与市场内生的下降动能相比，政策逆向调节力度和频率略显不足。因此，二季度未能有效逆转经济的下降趋势。
（二）市场压力大于政策推力，乐观预计三季度触底
实施刺激政策存在顾虑，保增长目标面临挑战。当前经济形势错综复杂，一方面增长与物价双双下降，通缩阴影有所显现，实现全年增长7.5%目标的难度和风险都在增加，这需要政策向上调节以逆转经济下行趋势；另一方面，“四万亿”投资带来的负面影响，对当前政策产生了一定干扰，政府出台刺激措施更为谨慎。从周期角度来看，依靠市场动力也能完成筑底调整，但代价是调整时间过长、调整幅度过大，从而不利于经济的稳定与发展。
市场压力大于政策推力，乐观预计三季度触底。二季度，投资增速、工业生产增速指标走平，消费下行趋势未变，进出口稍有反弹，政策变量如货币供应量向上缓慢调整，而先行指标PMI已逼近50关口，经济的晴雨表股市表现不佳。综合来看，经济下行的压力仍大于向上的推力，三季度经济面临很大的不确定性。如果刺激政策到位，三季度经济有望完成筑底，四季度进入回升轨道。
二、工业增速跌至个位数，触底延迟至三季度
（一）工业生产大幅回落，增速首现个位数增速
上半年，全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长10.5%，增速比一季度回落1.1个百分点，比上年同期回落3.8个百分点。从月度角度来看，4月、5月和6月份分别实现同比增长9. 3 %、9.6%、9.5%，连续三个月保持了个位数增速，为2009年6月份以来首次进入个位数增长区间；4月、5月和6月份分别实现环比增长0.37%、0.90%、0.76 %，这说明工业生产的绝对规模仍然处于扩张通道。
轻工业跌幅反超重工业。上半年，重工业增加值同比增长10.1%，轻工业增长11.1%，后者高于前者1个百分点。但从月度走势来看，与前期不同，轻工业回落速度已超过重工业，5月、6月份轻工业分别实现同比增长9.1%、9.0%，低于同期重工业增速0.7、0.6个百分点。这表明经济全面回落态势基本形成，生产领域快速回落趋势逐渐蔓延至消费领域。
股份制企业增速快于其他类型企业。上半年，国有及国有控股企业增加值同比增长7.0%，集体企业增长8.0%，股份制企业增长12.4%，外商及港澳台商投资企业增长6.3%。股份制企业增加值增速高于国有及国有控股企业和集体企业表明，工业增加值的内生增长动力仍然相对强劲。
（二）工业生产触底延迟至三季度
与一季度相比，二季度工业生产增速较大幅回落，而4月、5月以及6月同比增速基本持平，这主要受政策向上微调作用影响。同时也应看到，市场驱动的下行压力仍然较大，主要表现为：第一，先行指标走势仍然疲弱。6月份，PMI（新订单）为49.2，已连续两个月处于不景气区间；PMI（采购量）为46.9，为近几个月首次跌入不景气区间。第二，消费需求处于下降通道，投资需求面临下行压力，而外需也面临着较大不确定性，因此总需求萎缩对工业生产形成负面制约。考虑到三季度政策刺激力度有所增强，预计将带动投资型工业生产率先回升。
三、投资增幅收窄趋势暂止，下行压力尚未消除
（一）政策向上微调，暂止投资下滑趋势
刺激政策发挥作用，投资加速下滑趋势暂止。2012年上半年，全国固定资产投资（不含农户）150710亿元，同比增长20.4%（扣除价格因素实际增长18.0%），增速较1-5月份提高0.3个百分点。从近几个月的走势来看，投资累计同比增速已经连续4个月保持在20%左右，这表明受项目审批步伐加快、减息以及降低法定存款准备等刺激政策的正面推动，前期投资增速加速下滑的趋势已暂止。以铁路固定资产投资为例，上半年投资总额为1777.5亿元，实现同比增长-36.1%，跌幅较上月收窄5个百分点。
产业投资呈现结构化特征。上半年，第一产业投资实现累计同比增长28.6%，增速比1-5月份回落8.5个百分点，这主要受季节性因素影响；第二产业投资实现累计增长23.7%，增速比1-5月份回落0.2个百分点，延续了近期持续下滑的趋势；第三产业投资实现增长17.4%，增速比1-5月份提高1个百分点，对遏止总体投资下滑趋势发挥了重要作用。从细分产业来看，国际大宗商品价格大幅下跌已影响到了采掘业的行业景气，进而对采矿业投资产生了负面制约，上半年，采矿业投资5014亿元，增长20.9%，增速较1-5月份回落2.1个百分点；电力短缺和电煤价格的下降改善了行业的盈利水平，上半年，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资6864亿元，增长20.5%，较1-5月份提高1.1个百分点。
财政支出力度向上调整带动基础设施投资，货币政策逆周期调节作用显现。2011年，财政支持性投资尤其是中央投资项目进入下降调整阶段。近期，受经济下滑压力加大影响，中央项目和地方项目投资增速均呈现触底反弹迹象，上半年，中央项目投资7597亿元，同比下降4.1%，降幅较1-5月份缩小3.6个百分点；地方项目投资143113亿元，增长22.1%，增速与1-5月份持平。上半年基础设施（不包括电力、热力、燃气及水的生产与供应）投资21762亿元，同比增长4.4%，一季度为同比下降2.1%。与此同时，货币政策逆周期调节作用开始显现。上半年，到位资金180950亿元，同比增长17.0%，增速较1-5月份提高0.2个百分点；其中，国内贷款增长5.8%，提高1个百分点，高出同期总体增速0.8个百分点。 政策微调提振内资企业投资需求，中西部地区投资增速持续高于东部地区。上半年，内资企业投资140703亿元，同比增长21.0%，增速较1-5月份提高0.4个百分点；港澳台商投资4578亿元，增长11.2%，提高0.3个百分点；外商投资4777亿元，增长13.9%，回落1.8个百分点。分地区看，受发展基础以及东部产业向中西部转移的影响，中西部地区投资增速继续高于东部地区。上半年，东部地区投资73213亿元，同比增长19.3%，增速与1-5月份持平；中部地区投资40478亿元，增长25.3%，提高0.4个百分点；西部地区投资36165亿元，增长23.9%，回落0.2个百分点。
（二）调控压力持续存在，保障房建设有望成为重要支撑
房地产处于不景气区间，投资增速继续下滑。部分城市商品房销量和房价于近期出现回升态势，但是总体上看，房地产行业仍处于景气下滑区间，2012年6月份国房景气指数为94.71，逼近2008年的最低水平。受此影响，房地产投资仍处于持续下滑通道。 2012年上半年，全国房地产开发投资30610亿元，同比名义增长16.6%（扣除价格因素实际增长14.3%），增速比1-5月份回落1.9个百分点。其中，住宅投资20879亿元，增长12.0%，增速回落1.6个百分点，占房地产开发投资的比重为68.2%。
房价调控压力不减，保障房投资成为重要支撑。近期，温总理再次强调，要继续坚决抑制投机投资性需求，防止变相放松购房政策，防止不实信息炒作误导。要把抑制房地产投机投资性需求作为一项长期政策。继续严格实施差别化住房信贷、税收政策和住房限购措施。国土资源部于7月19日召开视频会议，就国土资源部、住房城乡建设部联合下发的《关于进一步严格房地产用地管理巩固房地产市场调控成果的紧急通知》进行部署，要求坚持房地产市场调控不放松，密切配合做好各项工作，不断巩固调控成果，坚决防止房价反弹。
这表明，近期部分城市出现的房价上涨不会演变成全局性快速上涨的局面，商品房投资出现大幅回升的可能性较小。值得一提的是，保障房建设力度逐年加大，有望成为驱动房地产投资的重要力量。具体来看，2008年全国城镇保障性安居工程基本建成130万套，2009年330万套，2010年370万套，2011年432万套，2012年计划基本建成500万套。
（三）政策刺激到位，投资有望三季度探底回升
促使投资回升的力量正在积聚。第一，政策逆向操作开启。货币政策两大工具同时发力，二季度央行再次下调存款准备率一次，首次降息并且调低了两次；中央项目和地方项目投资增速均呈现触底回升的态势。第二，国务院5月23日召开的常务会议，指出要启动一批“事关全局、带动性强”的重大项目，这已是第三次在国务院层面提及启动重大项目；5月25日，证监会发文支持民企上市和再融资，鼓励民间资本参股券商，为经济发展输血；铁道部已获2万亿的银行授信。第三，技术指标也呈现出一定的回升态势。从环比看，6月份固定资产投资（不含农户）增长1.71%。从新开工项目情况看，上半年，新开工项目计划总投资138188亿元，同比增长23.2%，提高1.2个百分点。
投资仍然承受较大的下行压力。第一，工业领域通缩侵蚀了企业利润，无疑会影响到内生投资动力。1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润18434亿元，同比下降2.4%。在41个工业大类行业中，26个行业利润同比增长，13个行业同比下降，1个行业由同期亏损转为盈利，1个行业由同期盈利转为亏损。第二，外部经济不景气影响了FDI，６月份我国FDI同比下降6.9％，进而间接影响到投资需求。第三，受制于前期“四万亿”投资的负面影响，近期政策刺激更加谨慎，节奏和力度均较小。
综上所述，三季度，投资内生需求向下的压力仍然较大，但只要政策刺激到位，筑底回升仍然可期。
四、消费增速平稳放缓，收入增加提供动力
（一）经济不景气蔓延至消费，消费增速继续放缓
名义消费增长继续放缓。上半年，社会消费品零售总额98222亿元，同比名义增长14.4%（扣除价格因素实际增长11.2%），增速比一季度回落0.4个百分点，比上年同期回落2.4个百分点。其中，限额以上企业（单位）消费品零售额46592亿元，同比增长14.9%。从月度走势来看，消费扩张速度继续收窄。6月份当月，社会消费品零售总额同比名义增长13.7%（扣除价格因素实际增长12.1%），增幅较上月小幅回落0.1个百分点。从环比角度看，6月份当月环比增长1.08%，这表明消费仍具有一定的增长动力。
消费结构走势特征分析。上半年，城镇消费品零售额85123亿元，同比增长14.3%；乡村消费品零售额13099亿元，增长14.5%。农村消费增速继续高于城镇消费增速。按消费形态分，餐饮收入10837亿元，同比增长13.2%；商品零售87385亿元，增长14.5%。在商品零售中，限额以上企业（单位）商品零售额43065亿元，同比增长15.0%。其中，汽车类增长9.1%，家具类增长25.1%，家用电器和音像器材类增长3.3%。
（二）收入与政策作用，力保消费持续平稳增长
支撑消费较快增长的动力仍然存在。第一，居民收入继续保持较快增长，为消费提供动力。上半年，城镇居民人均总收入13679元。其中，城镇居民人均可支配收入12509元，同比名义增长13.3%；扣除价格因素实际增长9.7%，增速比上年同期加快2.1个百分点。上半年，农村居民人均现金收入4303元，同比名义增长16.1%；扣除价格因素实际增长12.4%，比上年同期回落1.3个百分点。第二，消费成为刺激政策的重要着力点。随着全国城乡社保医保网络的全覆盖，庞大的消费潜力将逐步得到释放。此外，国家以财政手段刺激消费的措施也将发挥作用，如对小排量汽车和新能源汽车的税费优惠和价格补贴。5月16日，国务院常务会议提出投入265亿元补贴节能家电。综合上述因素，虽然经济不景气对居民消费产生下行压力，但未来仍将保持较快增长。
五、贸易增速有所反弹，负面冲击仍然存在
（一）出口有所反弹，进口继续下滑
国际贸易景气度上升，带动进出口增速反弹。二季度，波罗的海干散货指数(BDI)走势反映出国际贸易景气度有所回升，带动了我国进出口贸易增速的提高。上半年，我国进出口总额18398.4亿美元，同比增长8.0%，增速比一季度加快0.8个百分点，比上年同期回落17.8个百分点。
进口增速有所回落。上半年，我国实现累计进口总额8854.6亿美元，增长6.7%，低于一季度0.2个百分点。月度走势波动幅度较大，4月份当月同比增速仅为0.3%，5月份则大幅提高至12.7%，6月份又降至6.3%。
出口增速快于进口。由于我国出口产品竞争力较强，且国内需求增速快于国外经济体，导致出口的扩张速度高于进口。上半年，我国实现累计出口总额9543.8亿美元，增长9.2%，快于同期累计进口增速2.5个百分点。出口当月同比增速与进口走势基本一致，4、5和6月份分别增长4.9%、15.3%、11.3%。
（二）外贸顺差扩大，贸易结构呈现内需型特征
外贸顺差规模扩大。受对外贸易出口增速回升，尤其是出口增速快于进口的影响，上半年我国外贸顺差大幅增加，具体看，上半年我国实现贸易顺差689.2亿美元，较一季度大幅增加682.5亿元。从月度分布来看，贸易顺差呈现逐月扩大的趋势，4月、5月以及6月份分别实现贸易顺差184.7亿元、187.0亿元、317.2亿元。
贸易结构向国内需求导向型转变。上半年，进出口总额中，一般贸易进出口9750.9亿美元，增长8.9%；加工贸易进出口6431.5亿美元，增长4.3%。出口额中，一般贸易出口4605.8亿美元，增长10.1%；加工贸易出口4152.7亿美元，增长6.4%。进口额中，一般贸易进口5145.2亿美元，增长7.8%；加工贸易进口2278.8亿美元，增长0.7%。
（三）进出口仍将面临不确定性
全球经济复苏进程仍不乐观影响出口。7月 16日，国际货币基金组织发布《世界经济展望报告》，小幅下调今明两年全球经济增长预期，并警告全球经济面临更大风险；预计今年全球经济增速为3.5%，比4月份的预测值降低0.1个百分点；发达经济体的增速为1.4%，其中，美国经济增速为2%，比上次预测值下降0.1个百分点；而欧元区经济将萎缩0.3%。欧美作为我国主要的主要出口地，其总需求规模增速放缓乃至收缩，必然对我国出口产生一定负面影响。
国内总需求增速放慢压缩进口空间。目前我国总需求仍处于回落通道，即使政策刺激力度到位，但由于下滑惯性，经济最快也只能于三季度触底。这必然对我国进口需求产生负面制约。先行指标PMI（进口）于3月份达到阶段峰值51.3后，再次进入回落通道。6月份，PMI（进口）的值46.5，低于5月份1.6个百分点。这表明进口需求回升缺乏可持续性。
综合上述因素，我国进出口仍面临较大的不确定性，故增速大幅回升的可能性较小。考虑国际大宗商品价格下跌以及我国的贸易结构特征，预计我国贸易顺差规模仍会继续扩大。
六、物价继续加速回落，生产领域显通缩阴影
（一）总需求扩张速度放缓，带动 CPI涨幅加速回落
1、CPI涨幅加速回落，食品价格表现尤为明显
国内总需求增速放缓叠加国外大宗商品价格下跌，促使CPI加速回落。上半年，居民消费价格同比上涨3.3%，涨幅比一季度回落0.5个百分点，比上年同期回落2.1个百分点。其中，6月份CPI实现同比增长2.2%，增幅较上月收窄0.8个百分点；环比实现-0.6%，跌幅较上月扩大0.3个百分点，这已是连续3个月维持负增长趋势。
食品价格加速回落，交通和通信月度同比首显负增长。上半年，食品同比上涨6.9%，较去年全年大幅回落4.9个百分点；烟酒及用品上涨3.5%，衣着上涨3.5%，家庭设备用品及维修服务上涨2.2%，医疗保健和个人用品上涨2.4%，娱乐教育文化用品及服务上涨0.2%，居住上涨1.8%，交通和通信同比持平。从月度走势来看，6月份当月，食品价格实现同比增长3.8%，较上月回落2.6个百分点，增速跌至2010年以来的新低；5月份当月，交通与通讯价格首次出现负增长，同比增速仅为-0.1%，6月份进一步跌至-0.4%，跌幅扩大0.3个百分点。
2、供给面趋好与总需求增速放缓，CPI回落态势将延续
食品供给面趋好对CPI产生向下压力。食品在CPI中所占较大比重，其价格走势对CPI 走势具有重要影响。据国家统计局公布的数据，2012年，全国夏粮总产量12995万吨，比上年增加356万吨，增长2.8%。夏收油菜籽产量1292万吨，比上年增加46万吨，增长3.7%。上半年，猪牛羊禽肉产量3925万吨，同比增长5.5%，其中猪肉产量2588万吨，增长5.9%。生猪存栏45526万头，同比增长3.5%；生猪出栏33837万头，增长5.6%。
生产领域通缩效应将逐渐传导至CPI。生产领域价格走势是消费品价格的先导指标，它会通过成本传导效应影响终端消费品价格。我国生产领域价格已呈现通缩趋势，PPI月度同比涨幅已连续2个月维持负增长，且涨幅呈现加速下跌趋势；钢铁、化工等能源原材料价格跌幅更为明显，纺织品等价格已连续7个月保持负增长。二季度，国家发改委分别于5月10日、6月9日和7月11日下调了成品油价格。这将对未来一段时期CPI走势产生向下推动。
翘尾因素对CPI形成技术面支撑，但不会改变CPI继续下行趋势。从季度来看，三季度CPI的翘尾因素为1.9个百分点，较二季度提高0.2个百分点。从月度来看，7、8、9月份CPI翘尾因素分别为1、2.7、2.1个百分点，呈现先抑后扬的态势。在价格总水平增幅趋缓的背景下，翘尾因素无疑从技术面对CPI加速下滑产生一定的抑制作用。但食品供给面和生产领域通缩因素要明显强于翘尾因素影响，因此，未来一段时期CPI将延续下滑趋势。
（二）经济不景气叠加欧债危机，生产领域显通缩阴影
1、PPI负增长延续，跌幅呈现扩大趋势
受国内总需求加速下滑和欧债危机深化等因素影响，上半年，我国PPI同比下降0.6%，跌幅较一季度扩大0.5个百分点。从月度走势来看，6月份当月实现同比增长-2.1%，跌幅较上月扩大0.7个百分点，延续了自3月份以来的负增长趋势。从环比角度看， 5月PPI实现环比增长-0.4%，6月份跌幅扩大至-0.7%。上游领域通缩现象更为明显。上半年，工业生产者购进价格同比下降0.3%；其中6月份同比下降2.5%，跌幅高出同期PPI0.4个百分点 。
生产资料价格下跌程度高于生活资料。上半年，生产资料和生活资料价格分别实现同比增长-1.2%、1.3%，生产资料价格增幅低于生活资料2.5个百分点。从月度走势来看，6月份当月生产资料价格实现同比增长-2.9%，已连续5个月保持负增长；生活资料价格实现同比增长0.7%，虽然没有进入负增长区间，但增幅保持了持续收窄的趋势。从产业构成上来看，能源原材料行业跌幅较大，6月份当月，黑色金属矿采选业、化学纤维制造业和黑色金属冶炼及压延加工业的价格同比跌幅均超过10%。
2、总需求尚未触底，PPI延续下降趋势
国内方面，考虑到前期政策刺激力度相对较弱，故国内总需求尚未见底，而价格变动滞后于总需求变动，因此对未来PPI形成负面推动；国际方面，世界经济处于后危机阶段，欧债危机尚未结束，国际大宗商品价格持续下跌。二季度WTI原油期货结算价跌破100美元/桶，进入80-90美元/桶的间；而反映国际大宗商品的CRB指数近期也处于下滑趋势。综合上述因素，预计三季度PPI负增长趋势将延续。