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摘 要：可转换债券（以下简称可转债）是一种兼具债券和股票特征的金融衍生产品，它是金融市场中重要的融资工具。可转债作为一种相对低风险、具有稳定收益的投资产品，在投资过程中存在股票價格风险、利率风险和赎回风险。自2015年以来，投资者对可转债的信心也日益增强。正确的可转债投资方式可以给投资者带来更大的浮动收益，同时也要防范股市动荡带来的各种不确定风险。同时，投资者应避免投机性购买可转债，这样既有助于满足发行可转债上市公司的融资需求，也有助于中国可转换债券市场长期健康发展。
关键词：可转换债券;基本要素;相关风险;投资渠道
中图分类号：F830.59 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2021）24-0048-03
可转换债券（以下简称“可转债”）是指可以在特定时间和条件下转换为普通股的特殊公司债券。全球可转债市场主要发源于美国和欧洲等一些发达经济体。由于其兼顾了股权和债权低风险、高流动性和高收益的特点，可转债引起了众多中国投资者的关注，并受到了市场的追捧。可转债的发行不仅可以促进金融市场的繁荣，也可以提高企业的融资能力和竞争力。作为一种新型融资方式，由于其具有融资规模大、融资效率高的特点，我国的一大批优质上市公司在近几年积极发行可转债，并推动了可转债在中国的发展[1]。
本文将详细阐述可转债的基本要素和可转债在中国的发展历史以及发展现状，并向不同风险偏好的投资者介绍可转换债券的相关风险以及在投资组合管理中的应用。
一、可转换债券基本要素
可转债是同时具有债券和股权性质的普通公司债券。可转债持有人有权在一定条件下将其持有的可转债转换为公司的标的股票。由于股票期权的回报率通常高于普通公司债券，因此上市公司发行可转债时设定的标的利率通常低于普通公司债券，甚至低于银行存款利率。可转债的投资价值主要是指其所含有的债券价值与期权（转股）价值。当股票的价格相对较低时，可转债的投资价值是由其债券价值所确定的，而当股票价格相对较髙时，可转债的投资价值是由股票期权价值所决定的，而当股价处于中间水平时，可转债的投资价值是由债券价值和期权价值共同决定的[2]。对于风险承受能力较低的投资者，可转债在有稳定的低风险票面利率做担保的情况下，无论市场情况如何，都可以获得固定收益。对于风险承受能力较高的投资者，可转债在稳定的固定收益前提下，通过股票转换可以获得更高的股权收益。在风险可控的前提下，各类投资者的收益均可得到保障。可转债具有以下几个基本要素：
1.票面利率（Coupon rate）。由于可转债本质上还是属于债券，因此票面利率是其最基本的特征，是投资者决定是否购买可转换债券时要考虑的关键因素。一般由发行公司的信用评级和预期业绩、当前市场利率水平以及债券的其他条款决定。
2.标的股票（The underlying stock）。它是指可转债期权的标的物，也就是可转债在转换期内可转换成的公司股票。
3.转换价格（The conversion price）。可转债在转换期间内转换为股票的价格，这也是投资者将可转债转换为股票的执行价格。
4.转换比率（The conversion ratio）。可转债可转换为股票的数量，用可转债的票面价格除以转换比率表示。
5.转换期（The conversion date）。可转债的持有人行使转换权的有效期限。
6.赎回条款（The redemption rule）。可转债的发债公司按约定的价格赎回未转股债券的相关条款规定[3]。
二、可转换债券的发展
中国A股在1992年早期市场不成熟的情况下发行了第一批“宝安可转债”。但由于转换失败，中国直到1997年才开始发行可转换债券。为加强对可转债的管理，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）在1997年发布了《可转换公司债券管理暂行办法》（1997年第16号）。该条约主要规定了发行可转债必须遵循公平、公正、公开的原则，为可转债提供了规范的制度，并对上市公司发行可转债的规模进行了限制。在中国早期的可转债市场，由于中国证监会对可转债发行的门槛要求较高，导致可转债在中国市场未能蓬勃发展。中国证监会在2017年发布了《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》（2017年第5号）。在政策的支持下，可转债融资不再受融资频率的限制，越来越多的上市公司和金融机构需要使用可转债来实现融资目的，这使得可转债的发展迅速进入了一个爆发期[3]见表1。
可转债作为一种相对低风险、具有稳定收益的投资产品。自从2015年以来，无论是可转债的发行数量还是发行规模都增长迅速，投资者对可转债的信心也日益增强。
三、可转换债券的相关风险
1.股票价格风险。可转价格和其标的股票价格的变动趋势基本相同。因此，标的股票价格如果下跌，势必会造成可转债价格的下跌。一旦股价跌幅过大，投资者就失去了将债券转换为股票并获得收益的机会。与发达国家相比，中国的个人投资者相对较多;与机构投资者相比，个人投资者在投资时具有较强的投机性，使得股价波动较大。因此，有时我国股票价格并不能完全反映公司的经营业绩，甚至与公司的实际经营业绩有较大偏差。而股票价格的波动会加剧可转债市场的波动，并进一步加大可转债市场的风险，造成可转债价格的下跌。
2.利率风险。众所周知，债券的价格与市场利率呈负相关。作为一种特殊债券，可转债的价格与市场利率同样呈负相关。利率上升可能导致股票价格下跌，从而使债券价格下跌。我国的相关条款规定可转换债券的票面利率不得高于银行同期存款利率。因此，一旦可转换债券不能转换为股票，投资者的收益就会低于储蓄存款。目前，我国发行的可转换债券利率一般维持在1%左右。在这种情况下，投资票面利率相对较高的可转换债券，即使不能将可转换债券转换为股票，也能获得较高的回报。 3.赎回风险。由于强制性赎回条款的存在，发行可转换债券的上市公司有到期提前赎回债券的选择权。为了以较低成本获得再融资，上市公司一般在股价较高或市场利率较低时使用提前赎回条款。赎回条款对投资者来说有两个弊端。首先，当利率处于下行通道时，看涨价格限制了可转换债券的价格的上涨。在这种情况下，可转换债券的升值空间远低于股票。其次，当上市公司在市场处于低利率水平时赎回债券，投资者手中的可转换债券将被转化为股票，此时投资者将面临再投资风险[4]。在金融市场中，当上市公司宣布强制赎回后，债券持有人如果不进行股票转换或不出售可转债，他们最终将遭受可转债的市场价值损失。
四、可转换债券在投资组合管理中的应用
可转换债券同时具有债券和股票的属性，可转换债券的股性和债性具有“此消彼长的特性，其股性是指未来的转股可能性，从投资价值的角度来说，股性体现的是可转债的转股价值或期权价值，而债性是指可转债的债券价值，期权（转股）价值与债券价值是判断可转债投资价值的内在依据。同时，债券和股票都是可以产生收益的风险资产，因此投资者在投资可转换债券时可以根据自己的实际状况选择不同的方式投資。
1.可转换债券申购。在我国，可转债上市时的面值为100元1张。可转债在上市后的价格一般都会高于上市时的面值。因此，投资者可以通过在上市前申购可转债，然后在可转换债券上市之后将申购成功的可转债在二级市场进行交易从而获得收益。可转债申购分为线上申购和线下申购两种。与申购新发行的股票不同，我国规定可转债线上申购不需要投资者在证券账户内有股票市值，只需要有一个股票账户就可以参与可转债的申购。一般来说，可转债如果中签一般为10张，中签后中签者需要在中签日缴款1 000元。待可转债上市之后，如果每张可转债的价格大于100元，投资者可直接卖出获利或者继续持有一段时间，待价格上涨之后再卖出获利。可转换债券的申购门槛很低，这种方式特别适合中小型个人投资者[5]。与线上申购不同，上海证券交易所和深圳证券交易所（以下简称“交易所”）规定可转换债券线下申购的投资者必须为机构投资者。交易所规定机构投资者参与申购的下限为10万张（1 000万元），上限为5 000万张（500 000万元），如果申购数量超过10万张的部分必须为10万张的整数倍，且在申购之后需向机构投资者证券账户中存入不少于50万的保证金。从上述线下申购可转换债券的资格条件来看，线下申购门槛要比线上申购门槛的高很多，但相应可转债的线下申购中签数量相比线上申购多[6]。因此，可转换债券的线下申购适合有雄厚资金实力的机构投资者。
2.投资溢价率较低的可转换债券。与股票类似，可转债在二级市场中的价格也是波动的。因此，可转债的投资者可以选择买入溢价率低或者面值低于发行价（100元一张）的可转债。待可转债上涨之后再将可转债卖掉或等待可转债到期之后由相应标的的上市公司偿还本金和利息，以达到获得收益的目的。上市公司在发行可转债前需要邀请权威评级机构对本公司进行信用评级，中国上市公司常见的信用等级有AAA、AA+、AA、A+四个等级，信用等级越高的上市公司发行的可转债未来可预期的收益可能越高[7]。因此，在购买溢价率较低的可转换债券过程中，投资者应尽量选择评级高的上市公司发行的可转债，因为等级越高的上市公司发行的可转债未来的溢价率上涨的可能性越大。
结语
本文对中国可转债的历史、基本要素、相关风险和投资方式进行了详细的研究，使不同风险偏好类型的投资者在投资可转债时选择适合自己的投资方式进行投资。投资者需要对可转债有深入的研究，对风险有正确的认识，特别是对可转债中的股票转让价格、转让期限以及交易规则有深入的了解。正确的可转债投资方式可以给投资者带来更大的浮动收益，同时也要防范股市动荡带来的各种不确定风险。同时，投资者应避免投机性购买可转债，这样既有助于满足发行可转债上市公司的融资需求，也有助于中国可转换债券市场长期健康发展。
参考文献：
[1] 薛海燕.我国公司债券发行对公司市场价值的影响研究[D].北京：中央财经大学金融学院，2010.
[2] Reilly F.K.，Brown K.C.Investment analysis and portfolio management[M].Boston：Cengage Learning，2000.
[3] 方重.异军突起的可转债：融资效应待考[J].金融市场研究，2019，（6）：17-31.
[4] 刘娅，周卓尔，董怀军.可转债融资风险及其规避：基于尚德电力（Suntech Power）可转债的研究[J].会计之友，2014，（34）：93-95.
[5] Dai Jing.Investment Characteristics and Investment Ideas of Convertible Bonds[J].Bonds，2019，（6）：31-35.
[6] Yu.H.Y..Risk identification and Countermeasures of convertible corporate bond investment.Fujian Finance，2020，（2）：33-37.
[7] Huang B.H.，Feng Y..Research on convertible bond arbitrage strategies：An example of the Chinese market.Management Review，2017，（11）：3-16.
Analysis on the Development Status and Investment Strategy of Chinese Convertible Bonds FAN Ye-hui
（Shanxi Professional College of Finance，Taiyuan 030008，China）
Abstract：Convertible bond is a kind of financial derivative product with the characteristics of both bond and stock.It is an important financing tool in the financial market.As a relatively low risk investment product with stable income，the convertible bond has stock price risk，interest rate risk and redemption risk in the investment process.Investor confidence in convertible bonds has also grown since 2015.The correct way of convertible bond investment can bring more floating returns to investors.At the same time，it is necessary to prevent various uncertain risks brought by stock market turbulence.In the process of the investment，investors should avoid speculative purchase of convertible bonds，which will not only help to meet the financing needs of listed companies to issue convertible bonds，but also contribute to the long-term and healthy development of China’s convertible bond market.
Key words：convertible bonds;basic elements;related risks;investment channels
关键词：可转换债券;基本要素;相关风险;投资渠道
中图分类号：F830.59 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2021）24-0048-03
可转换债券（以下简称“可转债”）是指可以在特定时间和条件下转换为普通股的特殊公司债券。全球可转债市场主要发源于美国和欧洲等一些发达经济体。由于其兼顾了股权和债权低风险、高流动性和高收益的特点，可转债引起了众多中国投资者的关注，并受到了市场的追捧。可转债的发行不仅可以促进金融市场的繁荣，也可以提高企业的融资能力和竞争力。作为一种新型融资方式，由于其具有融资规模大、融资效率高的特点，我国的一大批优质上市公司在近几年积极发行可转债，并推动了可转债在中国的发展[1]。
本文将详细阐述可转债的基本要素和可转债在中国的发展历史以及发展现状，并向不同风险偏好的投资者介绍可转换债券的相关风险以及在投资组合管理中的应用。
一、可转换债券基本要素
可转债是同时具有债券和股权性质的普通公司债券。可转债持有人有权在一定条件下将其持有的可转债转换为公司的标的股票。由于股票期权的回报率通常高于普通公司债券，因此上市公司发行可转债时设定的标的利率通常低于普通公司债券，甚至低于银行存款利率。可转债的投资价值主要是指其所含有的债券价值与期权（转股）价值。当股票的价格相对较低时，可转债的投资价值是由其债券价值所确定的，而当股票价格相对较髙时，可转债的投资价值是由股票期权价值所决定的，而当股价处于中间水平时，可转债的投资价值是由债券价值和期权价值共同决定的[2]。对于风险承受能力较低的投资者，可转债在有稳定的低风险票面利率做担保的情况下，无论市场情况如何，都可以获得固定收益。对于风险承受能力较高的投资者，可转债在稳定的固定收益前提下，通过股票转换可以获得更高的股权收益。在风险可控的前提下，各类投资者的收益均可得到保障。可转债具有以下几个基本要素：
1.票面利率（Coupon rate）。由于可转债本质上还是属于债券，因此票面利率是其最基本的特征，是投资者决定是否购买可转换债券时要考虑的关键因素。一般由发行公司的信用评级和预期业绩、当前市场利率水平以及债券的其他条款决定。
2.标的股票（The underlying stock）。它是指可转债期权的标的物，也就是可转债在转换期内可转换成的公司股票。
3.转换价格（The conversion price）。可转债在转换期间内转换为股票的价格，这也是投资者将可转债转换为股票的执行价格。
4.转换比率（The conversion ratio）。可转债可转换为股票的数量，用可转债的票面价格除以转换比率表示。
5.转换期（The conversion date）。可转债的持有人行使转换权的有效期限。
6.赎回条款（The redemption rule）。可转债的发债公司按约定的价格赎回未转股债券的相关条款规定[3]。
二、可转换债券的发展
中国A股在1992年早期市场不成熟的情况下发行了第一批“宝安可转债”。但由于转换失败，中国直到1997年才开始发行可转换债券。为加强对可转债的管理，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）在1997年发布了《可转换公司债券管理暂行办法》（1997年第16号）。该条约主要规定了发行可转债必须遵循公平、公正、公开的原则，为可转债提供了规范的制度，并对上市公司发行可转债的规模进行了限制。在中国早期的可转债市场，由于中国证监会对可转债发行的门槛要求较高，导致可转债在中国市场未能蓬勃发展。中国证监会在2017年发布了《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》（2017年第5号）。在政策的支持下，可转债融资不再受融资频率的限制，越来越多的上市公司和金融机构需要使用可转债来实现融资目的，这使得可转债的发展迅速进入了一个爆发期[3]见表1。
可转债作为一种相对低风险、具有稳定收益的投资产品。自从2015年以来，无论是可转债的发行数量还是发行规模都增长迅速，投资者对可转债的信心也日益增强。
三、可转换债券的相关风险
1.股票价格风险。可转价格和其标的股票价格的变动趋势基本相同。因此，标的股票价格如果下跌，势必会造成可转债价格的下跌。一旦股价跌幅过大，投资者就失去了将债券转换为股票并获得收益的机会。与发达国家相比，中国的个人投资者相对较多;与机构投资者相比，个人投资者在投资时具有较强的投机性，使得股价波动较大。因此，有时我国股票价格并不能完全反映公司的经营业绩，甚至与公司的实际经营业绩有较大偏差。而股票价格的波动会加剧可转债市场的波动，并进一步加大可转债市场的风险，造成可转债价格的下跌。
2.利率风险。众所周知，债券的价格与市场利率呈负相关。作为一种特殊债券，可转债的价格与市场利率同样呈负相关。利率上升可能导致股票价格下跌，从而使债券价格下跌。我国的相关条款规定可转换债券的票面利率不得高于银行同期存款利率。因此，一旦可转换债券不能转换为股票，投资者的收益就会低于储蓄存款。目前，我国发行的可转换债券利率一般维持在1%左右。在这种情况下，投资票面利率相对较高的可转换债券，即使不能将可转换债券转换为股票，也能获得较高的回报。 3.赎回风险。由于强制性赎回条款的存在，发行可转换债券的上市公司有到期提前赎回债券的选择权。为了以较低成本获得再融资，上市公司一般在股价较高或市场利率较低时使用提前赎回条款。赎回条款对投资者来说有两个弊端。首先，当利率处于下行通道时，看涨价格限制了可转换债券的价格的上涨。在这种情况下，可转换债券的升值空间远低于股票。其次，当上市公司在市场处于低利率水平时赎回债券，投资者手中的可转换债券将被转化为股票，此时投资者将面临再投资风险[4]。在金融市场中，当上市公司宣布强制赎回后，债券持有人如果不进行股票转换或不出售可转债，他们最终将遭受可转债的市场价值损失。
四、可转换债券在投资组合管理中的应用
可转换债券同时具有债券和股票的属性，可转换债券的股性和债性具有“此消彼长的特性，其股性是指未来的转股可能性，从投资价值的角度来说，股性体现的是可转债的转股价值或期权价值，而债性是指可转债的债券价值，期权（转股）价值与债券价值是判断可转债投资价值的内在依据。同时，债券和股票都是可以产生收益的风险资产，因此投资者在投资可转换债券时可以根据自己的实际状况选择不同的方式投資。
1.可转换债券申购。在我国，可转债上市时的面值为100元1张。可转债在上市后的价格一般都会高于上市时的面值。因此，投资者可以通过在上市前申购可转债，然后在可转换债券上市之后将申购成功的可转债在二级市场进行交易从而获得收益。可转债申购分为线上申购和线下申购两种。与申购新发行的股票不同，我国规定可转债线上申购不需要投资者在证券账户内有股票市值，只需要有一个股票账户就可以参与可转债的申购。一般来说，可转债如果中签一般为10张，中签后中签者需要在中签日缴款1 000元。待可转债上市之后，如果每张可转债的价格大于100元，投资者可直接卖出获利或者继续持有一段时间，待价格上涨之后再卖出获利。可转换债券的申购门槛很低，这种方式特别适合中小型个人投资者[5]。与线上申购不同，上海证券交易所和深圳证券交易所（以下简称“交易所”）规定可转换债券线下申购的投资者必须为机构投资者。交易所规定机构投资者参与申购的下限为10万张（1 000万元），上限为5 000万张（500 000万元），如果申购数量超过10万张的部分必须为10万张的整数倍，且在申购之后需向机构投资者证券账户中存入不少于50万的保证金。从上述线下申购可转换债券的资格条件来看，线下申购门槛要比线上申购门槛的高很多，但相应可转债的线下申购中签数量相比线上申购多[6]。因此，可转换债券的线下申购适合有雄厚资金实力的机构投资者。
2.投资溢价率较低的可转换债券。与股票类似，可转债在二级市场中的价格也是波动的。因此，可转债的投资者可以选择买入溢价率低或者面值低于发行价（100元一张）的可转债。待可转债上涨之后再将可转债卖掉或等待可转债到期之后由相应标的的上市公司偿还本金和利息，以达到获得收益的目的。上市公司在发行可转债前需要邀请权威评级机构对本公司进行信用评级，中国上市公司常见的信用等级有AAA、AA+、AA、A+四个等级，信用等级越高的上市公司发行的可转债未来可预期的收益可能越高[7]。因此，在购买溢价率较低的可转换债券过程中，投资者应尽量选择评级高的上市公司发行的可转债，因为等级越高的上市公司发行的可转债未来的溢价率上涨的可能性越大。
结语
本文对中国可转债的历史、基本要素、相关风险和投资方式进行了详细的研究，使不同风险偏好类型的投资者在投资可转债时选择适合自己的投资方式进行投资。投资者需要对可转债有深入的研究，对风险有正确的认识，特别是对可转债中的股票转让价格、转让期限以及交易规则有深入的了解。正确的可转债投资方式可以给投资者带来更大的浮动收益，同时也要防范股市动荡带来的各种不确定风险。同时，投资者应避免投机性购买可转债，这样既有助于满足发行可转债上市公司的融资需求，也有助于中国可转换债券市场长期健康发展。
参考文献：
[1] 薛海燕.我国公司债券发行对公司市场价值的影响研究[D].北京：中央财经大学金融学院，2010.
[2] Reilly F.K.，Brown K.C.Investment analysis and portfolio management[M].Boston：Cengage Learning，2000.
[3] 方重.异军突起的可转债：融资效应待考[J].金融市场研究，2019，（6）：17-31.
[4] 刘娅，周卓尔，董怀军.可转债融资风险及其规避：基于尚德电力（Suntech Power）可转债的研究[J].会计之友，2014，（34）：93-95.
[5] Dai Jing.Investment Characteristics and Investment Ideas of Convertible Bonds[J].Bonds，2019，（6）：31-35.
[6] Yu.H.Y..Risk identification and Countermeasures of convertible corporate bond investment.Fujian Finance，2020，（2）：33-37.
[7] Huang B.H.，Feng Y..Research on convertible bond arbitrage strategies：An example of the Chinese market.Management Review，2017，（11）：3-16.
Analysis on the Development Status and Investment Strategy of Chinese Convertible Bonds FAN Ye-hui
（Shanxi Professional College of Finance，Taiyuan 030008，China）
Abstract：Convertible bond is a kind of financial derivative product with the characteristics of both bond and stock.It is an important financing tool in the financial market.As a relatively low risk investment product with stable income，the convertible bond has stock price risk，interest rate risk and redemption risk in the investment process.Investor confidence in convertible bonds has also grown since 2015.The correct way of convertible bond investment can bring more floating returns to investors.At the same time，it is necessary to prevent various uncertain risks brought by stock market turbulence.In the process of the investment，investors should avoid speculative purchase of convertible bonds，which will not only help to meet the financing needs of listed companies to issue convertible bonds，but also contribute to the long-term and healthy development of China’s convertible bond market.
Key words：convertible bonds;basic elements;related risks;investment channels