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【摘 要】 文章基于“*ST沧化”债务重组案例，对其债务重组过程和实施效果进行了深入分析，研究认为“*ST沧化”的债务重组行为仅仅是完成了外部的“输血”过程，并通过确认债务重组利得扭亏为盈两次避免了公司暂停上市的风险，但公司稳定、持续的盈利能力尚未恢复，仍不具备自身的“造血”功能。该案例研究为制度安排如何影响公司行为提供了相关依据。
【关键词】 债务重组； 实施效果； 案例研究
一、研究背景
制度是一种博弈规则和制约人们的行为准则，制度安排直接影响着公司的行为。目前上市公司作为债务人的债务重组行为已成为我国政府部门、投资者、学者关注的重要问题。公司债务重组行为的动机和实施效果与规范债务重组行为的制度密切相关，债务重组准则与证监会对上市公司的相关监管规定是影响公司债务重组行为的重要制度。
从我国财政部最初出台1998年债务重组准则的背景来分析，债务重组准则设立的初衷是：在一定时期内，通过债权人作出的让步，使陷入暂时性财务困境的债务企业减轻财务负担，逐步恢复正常的生产经营过程，获取稳定而持续的盈利能力，从而最大限度地保护债权人和债务人双方的利益。随着2006年我国债务重组准则的第二次变更，债务人获得的“债务重组利得”重新确认为“营业外收入”核算，即债务人确认“债务重组利得”可以直接影响企业的净利润。同时，在我国目前的制度背景下，净利润指标是证监会对上市公司进行评价、监管、制定相关政策的重要指标依据，无论上市公司是保住上市资质还是取得再融资资格都与“净利润”指标密切相关。张昕、任明（2007）认为规避政府管制，主要是规避中国证监会的监管，是目前中国上市公司具有普遍意义的盈余管理动机。由于债务重组利得属于非经常性损益，对于债务重组行为来说，具备的盈余管理动机主要是通过债务重组利得的确认实现公司的扭亏为盈从而保住上市资质①。
那么2006年债务重组准则的变更，在同时提供了上市公司进行盈余管理动机的情况下，公司债务重组行为的动机和实施效果怎样？通过债务重组能否使公司恢复正常的生产经营过程和持续的获利能力，从而具备自身“造血”的功能？还是仅仅完成了外部的“输血”过程，使得该准则成为某些公司摆脱退市的一根“救命稻草”？本文以2007年开始进行债务重组的“*ST沧化”②公司作为分析案例，考察2005—2010年间“*ST沧化”债务重组的起因、过程及实施效果，评价其债务重组行为是完成了外部的“输血”过程还是实现了其自身的“造血”功能，为制度安排如何影响公司行为提供相关依据。
二、“*ST沧化”债务重组历程
（一）“*ST沧化”债务重组的起因分析
“*ST沧化”（股票代码600722）全称为“沧州化学工业股份有限公司”，公司成立于1994年，所属行业为氯碱化工，主要生产销售聚氯乙烯树脂、烧碱系列化工原料等，其实际控制人为国有资产监督管理委员会。
2005年“*ST沧化”出现亏损，当年净利润为-4.56亿元，亏损的主要原因分析如下：一是公司主要生产销售的聚氯乙烯产品由于国内产能的扩张导致该产品销售价格较大下降，同时由于国际原油价格持续高企，导致原材料价格上升。二是公司的在建项目挤占了流动资金，造成2005年开工率不足，成本上升。三是2005年公司计提了较多的坏账准备和存货跌价准备，使得当年的管理费用增加2.39亿元，较2004年上升了175.12%。
2006年“*ST沧化”继续发生巨额亏损，当年净利润为-14.85亿元，亏损的主要原因是2006年公司出现大额对外担保及诉讼事项，面临偿付巨额债务的压力，公司为此计提了11.83亿元的巨额预计负债，导致当年管理费用增加12.44亿元，较2005年上升了420.35%。
其他影响因素还有：产品销售价格的继续走低、流动资金紧张、原材料的涨价、公司停产及产能下降等。
2007年由于无法按期清偿债务，公司债权人向法院申请“*ST沧化”破产还债，2007年6月12日“*ST沧化”向法院申请破产重整，并于2007年12月24日获得批准。2007年12月21日“河北金牛能源股份有限公司”③通过公开竞拍获得“*ST沧化”原控股股东股权，成为新的控股股东，并将为重整计划提供资金支持。公司重整计划的执行期限为三年，自2007年12月25日至2010年12月24日，在破产重整中主要涉及债权人对公司债务的减免，即“*ST沧化”开始进行债务重组。
（二）债务重组内容及重组计划的执行情况
根据重组计划，“*ST沧化”将债权划分为五个债权组，债权组的分类及偿还方案如表1所示。
在重组计划的执行方面，2008年是重组计划履行的第一年，“*ST沧化”严格按照《重整计划》对相关债务进行清偿，2008年应偿付债务1.98亿元，实际偿付1.74亿元，差额部分已预留资金待债权人身份核实无误后进行支付。公司新的控股股东“金牛能源”在2008年履行了有关承诺，向公司提供了委托贷款3.90亿元，代购原材料2.85亿元。2009年“*ST沧化”偿还债务3.47亿元，其中控股股东代为偿还1.72亿元，并代购原材料4.42亿元。2010年是“*ST沧化”债务重组的第三年，也是最后一年，公司累积偿还债务9.45亿元，足额偿还了法院裁定的需要偿还的全部债务，公司重整计划执行完毕。截至2010年末，控股股东为公司提供资金支持累计13.58亿元，为债务重组的完成提供了保障。
三、“*ST沧化”债务重组实施效果分析
本文从“*ST沧化”债务重组利得的确认与扭亏⑤、“*ST沧化”资本结构和获利能力的变化，分析其债务重组的实施效果。
（一）债务重组利得的确认与“*ST沧化”的扭亏
2005至2010年六年期间，“*ST沧化”共确认两次债务重组利得，分别是2007年债务重组期初确认的19.87亿元的债务重组利得以及在2010年债务重组结束当年确认的10.40亿元的债务重组利得。对上述两次债务重组利得的确认及扭亏具体分析如下。
1.2007年债务重组利得的确认与扭亏
2005和2006年“*ST沧化”已经连续两年亏损，按照我国证监会的相关监管规定，如果2007年度不能实现扭亏，“*ST沧化”将面临暂停上市的风险。根据年报，2007年度“*ST沧化”实现净利润11.31亿元，但扣除非经常性损益后其净利润为-7.10亿元，非经常性损益中债务重组利得贡献了19.87亿元，当年“*ST沧化”的营业利润为-8.80亿元。即2007年度的扭亏中，债务重组利得的确认起到了关键作用，不但保住了上市资质，而且公司在2008年成功“摘星”，由“*ST”公司成为ST公司，撤销了公司退市风险的警示。
通过对年报资料进一步分析，“*ST沧化”在2007年确认债务重组利得的依据和理由为：2007年公司《重整计划草案》获得了法院裁定，根据《企业会计准则第12号——债务重组》第七条的规定，公司将修改债务条件后债务的公允价值作为重组后债务的入账价值，将重组前债务的账面价值与重组后债务的入账价值之间的差额确认为债务重组利得计入当期损益。
2.2010年债务重组利得的确认与扭亏
2008年是公司重整计划执行的第一年，公司重组和恢复生产刚刚起步，面临较大的偿债压力和经营环境的恢复。2008年“ST沧化”再次发生巨额亏损，净利润为-14.93亿元，主要原因为公司计提了10.18亿元的资产减值损失。2009年“ST沧化”继续亏损，净利润为-0.23亿元。
【关键词】 债务重组； 实施效果； 案例研究
一、研究背景
制度是一种博弈规则和制约人们的行为准则，制度安排直接影响着公司的行为。目前上市公司作为债务人的债务重组行为已成为我国政府部门、投资者、学者关注的重要问题。公司债务重组行为的动机和实施效果与规范债务重组行为的制度密切相关，债务重组准则与证监会对上市公司的相关监管规定是影响公司债务重组行为的重要制度。
从我国财政部最初出台1998年债务重组准则的背景来分析，债务重组准则设立的初衷是：在一定时期内，通过债权人作出的让步，使陷入暂时性财务困境的债务企业减轻财务负担，逐步恢复正常的生产经营过程，获取稳定而持续的盈利能力，从而最大限度地保护债权人和债务人双方的利益。随着2006年我国债务重组准则的第二次变更，债务人获得的“债务重组利得”重新确认为“营业外收入”核算，即债务人确认“债务重组利得”可以直接影响企业的净利润。同时，在我国目前的制度背景下，净利润指标是证监会对上市公司进行评价、监管、制定相关政策的重要指标依据，无论上市公司是保住上市资质还是取得再融资资格都与“净利润”指标密切相关。张昕、任明（2007）认为规避政府管制，主要是规避中国证监会的监管，是目前中国上市公司具有普遍意义的盈余管理动机。由于债务重组利得属于非经常性损益，对于债务重组行为来说，具备的盈余管理动机主要是通过债务重组利得的确认实现公司的扭亏为盈从而保住上市资质①。
那么2006年债务重组准则的变更，在同时提供了上市公司进行盈余管理动机的情况下，公司债务重组行为的动机和实施效果怎样？通过债务重组能否使公司恢复正常的生产经营过程和持续的获利能力，从而具备自身“造血”的功能？还是仅仅完成了外部的“输血”过程，使得该准则成为某些公司摆脱退市的一根“救命稻草”？本文以2007年开始进行债务重组的“*ST沧化”②公司作为分析案例，考察2005—2010年间“*ST沧化”债务重组的起因、过程及实施效果，评价其债务重组行为是完成了外部的“输血”过程还是实现了其自身的“造血”功能，为制度安排如何影响公司行为提供相关依据。
二、“*ST沧化”债务重组历程
（一）“*ST沧化”债务重组的起因分析
“*ST沧化”（股票代码600722）全称为“沧州化学工业股份有限公司”，公司成立于1994年，所属行业为氯碱化工，主要生产销售聚氯乙烯树脂、烧碱系列化工原料等，其实际控制人为国有资产监督管理委员会。
2005年“*ST沧化”出现亏损，当年净利润为-4.56亿元，亏损的主要原因分析如下：一是公司主要生产销售的聚氯乙烯产品由于国内产能的扩张导致该产品销售价格较大下降，同时由于国际原油价格持续高企，导致原材料价格上升。二是公司的在建项目挤占了流动资金，造成2005年开工率不足，成本上升。三是2005年公司计提了较多的坏账准备和存货跌价准备，使得当年的管理费用增加2.39亿元，较2004年上升了175.12%。
2006年“*ST沧化”继续发生巨额亏损，当年净利润为-14.85亿元，亏损的主要原因是2006年公司出现大额对外担保及诉讼事项，面临偿付巨额债务的压力，公司为此计提了11.83亿元的巨额预计负债，导致当年管理费用增加12.44亿元，较2005年上升了420.35%。
其他影响因素还有：产品销售价格的继续走低、流动资金紧张、原材料的涨价、公司停产及产能下降等。
2007年由于无法按期清偿债务，公司债权人向法院申请“*ST沧化”破产还债，2007年6月12日“*ST沧化”向法院申请破产重整，并于2007年12月24日获得批准。2007年12月21日“河北金牛能源股份有限公司”③通过公开竞拍获得“*ST沧化”原控股股东股权，成为新的控股股东，并将为重整计划提供资金支持。公司重整计划的执行期限为三年，自2007年12月25日至2010年12月24日，在破产重整中主要涉及债权人对公司债务的减免，即“*ST沧化”开始进行债务重组。
（二）债务重组内容及重组计划的执行情况
根据重组计划，“*ST沧化”将债权划分为五个债权组，债权组的分类及偿还方案如表1所示。
在重组计划的执行方面，2008年是重组计划履行的第一年，“*ST沧化”严格按照《重整计划》对相关债务进行清偿，2008年应偿付债务1.98亿元，实际偿付1.74亿元，差额部分已预留资金待债权人身份核实无误后进行支付。公司新的控股股东“金牛能源”在2008年履行了有关承诺，向公司提供了委托贷款3.90亿元，代购原材料2.85亿元。2009年“*ST沧化”偿还债务3.47亿元，其中控股股东代为偿还1.72亿元，并代购原材料4.42亿元。2010年是“*ST沧化”债务重组的第三年，也是最后一年，公司累积偿还债务9.45亿元，足额偿还了法院裁定的需要偿还的全部债务，公司重整计划执行完毕。截至2010年末，控股股东为公司提供资金支持累计13.58亿元，为债务重组的完成提供了保障。
三、“*ST沧化”债务重组实施效果分析
本文从“*ST沧化”债务重组利得的确认与扭亏⑤、“*ST沧化”资本结构和获利能力的变化，分析其债务重组的实施效果。
（一）债务重组利得的确认与“*ST沧化”的扭亏
2005至2010年六年期间，“*ST沧化”共确认两次债务重组利得，分别是2007年债务重组期初确认的19.87亿元的债务重组利得以及在2010年债务重组结束当年确认的10.40亿元的债务重组利得。对上述两次债务重组利得的确认及扭亏具体分析如下。
1.2007年债务重组利得的确认与扭亏
2005和2006年“*ST沧化”已经连续两年亏损，按照我国证监会的相关监管规定，如果2007年度不能实现扭亏，“*ST沧化”将面临暂停上市的风险。根据年报，2007年度“*ST沧化”实现净利润11.31亿元，但扣除非经常性损益后其净利润为-7.10亿元，非经常性损益中债务重组利得贡献了19.87亿元，当年“*ST沧化”的营业利润为-8.80亿元。即2007年度的扭亏中，债务重组利得的确认起到了关键作用，不但保住了上市资质，而且公司在2008年成功“摘星”，由“*ST”公司成为ST公司，撤销了公司退市风险的警示。
通过对年报资料进一步分析，“*ST沧化”在2007年确认债务重组利得的依据和理由为：2007年公司《重整计划草案》获得了法院裁定，根据《企业会计准则第12号——债务重组》第七条的规定，公司将修改债务条件后债务的公允价值作为重组后债务的入账价值，将重组前债务的账面价值与重组后债务的入账价值之间的差额确认为债务重组利得计入当期损益。
2.2010年债务重组利得的确认与扭亏
2008年是公司重整计划执行的第一年，公司重组和恢复生产刚刚起步，面临较大的偿债压力和经营环境的恢复。2008年“ST沧化”再次发生巨额亏损，净利润为-14.93亿元，主要原因为公司计提了10.18亿元的资产减值损失。2009年“ST沧化”继续亏损，净利润为-0.23亿元。