金融控股公司（Financial Holding Company,以下简称“FHC”）是金融领域创新的一种微观企业组织形式,相比于单独的银行、证券、保险等金融业态,更有利于发挥协同效应和规模经济,更能节约成本和提升效率,对于提高金融资源配置效率有巨大促进作用。随着金融全球化浪潮兴起,FHC发展迅速,并成为国际金融业的重要组成部分。中国FHC起步较晚,但通过FHC探索混业经营的路径成为我国金融改革的方向,FHC在中国“生根发芽”并蓬勃发展。相关数据显示,从2002开始成立FHC试点到2018年年底,中国实质性进行FHC运营的企业已经达到80家左右。以大股东的类型特征为标准,这些FHC可以分为四种类型:银行为控股主体的FHC、非银行金融机构为控股主体的FHC、大型实体企业跨行业实质控制的FHC和地方政府为控股主体的FHC。2017年后,中国一些实体企业尤其是民营实体企业为大股东的FHC因各种违法乱纪行为而陷入危机,甚至被接管、清盘,产生了所谓的“金控乱象”,扰乱了金融市场秩序,甚至对国家金融安全稳定也造成了威胁。FHC问题频发,除了跟监管缺失有关以外,直接原因是个别大股东在持股、治理和交易层面存在多种不当行为,根本原因是公司治理不健全、不完善。如何提升FHC公司治理水平以此约束FHC大股东的不当行为?如何保障FHC的健康可持续发展、提升金融资源配置效率从而使FHC更好地服务于实体经济发展?这是本文的研究出发点。本文主体内容分为四个部分:第一,本文分析FHC的特征和性质,以及大股东行为的分类,探讨FHC公司治理的特殊性。本文的一个核心理念是:企业的组织方式和特征不同,其公司治理也不同,FHC企业特征和性质是其公司治理的决定因素。FHC整合了银行、证券、保险等传统金融机构的各种金融服务,不但具有传统金融机构的风险特点,同时也衍生了其特有的风险特点和传导机制,称之为“特有风险”,这主要包括:（1）“双层杠杆”带来的高杠杆经营风险;（2）不当关联交易带来的利益侵占风险;（3）复杂股权和组织结构带来的公司治理风险。这些风险特征使得FHC在企业特征和性质上,跟一般企业甚至传统的金融机构有很大不同,大股东行为也有自己的特点。根据FHC的现实情况,把大股东行为分为持股行为、治理行为、交易行为三个方面。其中持股行为包括大股东的持股动机、持股实力、持股出资来源、持股方式和持股稳定性;大股东的治理行为包括大股东的治理参与、合规治理;大股东的交易行为主要体现在关联交易上。FHC的特征以及“特有风险”,和大股东行为的特点对公司治理造成了影响:首先,FHC采取的“资本控制”模式容易造成控制层级太多,会造成资本控制力度减弱,委托人对代理人约束力下降,容易形成内部人控制。另外,“金字塔”结构模式下,大股东的“隧道效应”更突出,很容易导致“侵占”行为发生;其次,FHC的金融“双杠杆”特征让风险更容易产生,且在系统内迅速“传染”,风险更容易外溢,可能给整个社会经济带来系统性风险,具有“风险社会化”特征。从剩余控制权理论中“承担风险”和“分享控制权”相匹配的角度看,“风险社会化”要求其控制权也要“社会化”。因此,在公司治理中,由大股东分享一部分控制权给社会,并由监管机构代表社会实施这种控制,也是合理和有效率的,这也为监管机构对大股东行为进行监管提供了理论依据;第三,一般工商企业的公司治理中,因为要解决所有者和经营者之间的监督、激励问题,大股东行为在公司治理中更多发挥主体角色,而FHC自身特征决定公司治理最核心的目的是风险防范,要解决大股东滥用控制权产生各类不当行为、从而给企业经营带来风险的问题。FHC大股东作为公司治理的客体角色更重,或者说,FHC大股东行为也是公司治理的重要对象。第二,对目前中国FHC的公司治理存在问题进行分析。对已经暴露问题FHC进行分析可以发现,在持股行为上,FHC大股东存在持股动机不纯、盲目通过FHC向金融领域扩张等问题;部分FHC股权结构和层次过于复杂,“金字塔结构”的控制模式为大股东不当行为提供了机会;个别大股东存在虚假出资、委托出资、以负债资金出资甚至循环注资问题,导致资本约束严重弱化,从而形成金融风险。在治理行为上,部分国有控股FHC的大股东存在“作为少”甚至“不作为”的情况;部分民营大股东干预FHC及子公司的正常运营,以此谋求利益“侵占”,存在“乱作为”情况;个别民营FHC大股东滥用控制地位把控董事会和管理层,使得公司治理制衡机制形同虚设,从而为自己不当关联交易提供方便。在交易行为上,个别大股东通过资金占用、担保、关联交易等关手段,隐蔽为自身或者公司控制的其他主体输送利益。对FHC大股东行为存在的差异,可以从四个视角分析:（1）所有制性质与大股东行为。国有控股FHC大股东较少发生“侵占”行为,但容易“不作为”造成“内部人控制”。（2）业务特征与大股东行为。如果大股东是金融机构,则失范行为较少。（3）股权集中度与大股东行为。大股东如果绝对控股,或者一支独大,则失范行为容易发生。（4）控制模式与大股东行为也有关。如果大股东实现对FHC控制时,股权层次越多、交叉持股越严重,大股东的失范行为就越容易发生。目前针对FHC公司治理的监管,监管机构已经出台了部分政策。本文梳理了现有的监管政策体系,在看到监管政策进步、积极的一面,也应该看到配套政策和操作细则还需要进一步完善。另外,我国银行、保险行业在规范大股东行为、完善公司治理方面已经形成较为成熟的政策体系,值得FHC借鉴。第三,在相关理论基础和FHC公司特征分析的基础上,就大股东行为与公司治理的关系开展实证研究。但受限于数据的可得性,在实证操作上,本文只能采用FHC大股东所控制的上市公司（大部分上市公司并非FHC）作为替代样本,考察FHC大股东行为对所控制上市公司的经营绩效影响,同时通过作用机制验证这些绩效的影响主要来源于公司治理的因素。本文采用“总资产收益率（Roa）”和“净资产收益率（Roe）”来表示经营绩效,用“应收账款和总资产的比率”表示大股东“掏空”和“侵占”（Tunneling）的程度。方法上,先证明大股东行为差异四个视角所分析的要素对公司经营绩效产生了影响,然后又证明正是股权制衡、董事会规模、独立董事数量和监事会规模这些因素通过抑制大股东的“侵占”和“掏空”行为,改善了公司治理,从而对企业经营绩效产生了积极影响。实证结果表明:（1）国有控股FHC大股东产生“侵占”失范行为相比民营控股的大股东较少,但容易“不作为”造成“内部人控制”现象出现;（2）金融机构作为大股东的企业,公司治理相对比较规范;（3）股权集中度越高,大股东越容易产生“侵占”行为;（4）股权层次越多,交叉持股现象越严重,大股“侵占”行为就越严重;（5）董事会规模、独立董事数量和监事会规模与公司治理正相关;（6）董事会和高管成员中,大股东委派的数量越多,大股东发生“侵占”行为就越严重;（7）总经理和董事长“二职合一”的企业,更容易导致关联交易,大股东“侵占”和“掏空”行为发生更频繁。第四,在理论分析和实证的基础上,从规范和制衡大股东行为的视角,对中国FHC公司治理提出详细的对策建议。FHC公司治理完善的最终目的,是使得FHC真正成为金融市场上具备投融资功能的市场主体,而不是个别大股东“自融”的工具。FHC公司治理健全必须依赖于健全、有效的内部治理和强有力的外部监管两个层面。从内部治理层面看,首先要优化FHC股权结构,鼓励股权分散,防止大股东“一股独大”,通过股权制衡达到制约大股东行为的目的;其次是优化FHC组织模式,高度集权的U型组织形式并不符合FHC的特征,也不利于控制风险,至于采取H型组织形式还是M型组织形式更好,要进行分类讨论:对于金融机构控股形成的FHC,采取M型组织形式更好,对于实体企业跨入金融领域控股形成的FHC,采取H型组织形式更好。第三是重塑FHC母子公司定位,明确母子公司独立法人资格以及各自的职责,做到独立决策运营;第四是健全董事会建设,董事会是公司治理机制的重要组成部分,要保证董事会决策的独立性,细化董事会的职能分工;第五是形成各个治理主体之间的相互制衡关系,明确股东、董事、管理层各治理主体责任,加上外部第三方审计、会计机构,共同形成有效的制衡;第六是借鉴银行保险公司治理经验,考虑把党的领导融入到FHC公司治理之中。从外部监管政策看,加强对FHC公司治理的监管,具有合理性和必要性,外部性特征决定了FHC公司治理的完善离不开强有力的政策监管,外部监管是FHC外部公司治理机制缺失的一种必要补充,这种监管也是世界各国的通用做法。现有的监管政策远远不能起到规范FHC公司治理的作用,未来要加强大股东行为的监管,硬性要求FHC的组织结构“去金字塔化”,要保障母子公司独立法人主体地位,同时对关联交易加强监管力度。本文的创新点在于:首先,提出了一个新的理论逻辑,即公司治理具有异质性特征,企业的组织方式、特点等因素跟公司治理密切相关,FHC的企业特征和“特有风险”决定了其大股东行为和公司治理有特殊性;其次,系统地梳理了目前国内现有的近80家FHC的类型以及所控制的传统金融机构的明细,具有一定价值的资料。同时,从持股行为、治理行为、交易行为三个方面系统梳理FHC大股东行为存在的问题,也具有一定创新价值。第三,针对FHC大股东行为存在的问题,为FHC公司治理提出了系统的、可操作的建议,具有一定的政策优化价值。本文的不足之处在于实证部分。由于中国FHC发展状态较为粗放,实际研究中很难追溯到关联方和实际控制人,也造成了相关数据的可得性较差。在实证研究上,本文只能采用FHC大股东所控制的上市公司作为替代样本,实证结果能否准确验证FHC大股东的行为特点存在相当大的不确定性,也无法根据论述的需要进行多角度的实证验证。